盈利高质量发展+重视 股东回报。
从业绩角度，受益于疫后消费复苏，以及行业公司本身精细化运营+高质量增长，互联网公司盈 利能力和质量均有提升。以恒生科技指数成分股为例，在收入端，恒生科技指数成分股营业收入 总和 23/24E 分别同增 6%/11%，维持健康增长态势且增速边际上行；在利润端，恒生科技指数 成分股归母净利润 23/24E 分别同增 17%/33%，同收入端趋势类似，维持健康增长态势且增速边 际上行，此外利润端增速显著高于收入端。无论是收入还是利润端，恒生科技指数成分股 23、24 年同比实现持续高增，且增速不断提升。
此外，从预期边际变化角度来看，国内互联网板块预期边际向上概率高于海外科技。我们梳理了 国内主要互联网公司最近一次财报（24Q1）披露前后，市场对下一季度（24Q2）的盈利预测。 整体趋势是在一季报披露后，市场更多上调了对收入净利润的预测，9 家国内互联网公司中上调 对 24Q2 收入预测的公司数量占比为 56%，上调对 24Q2 净利润预测的公司数量占比为 78%，一 定程度上反映了国内互联网公司的盈利能力在持续超出市场预期。我们以同样的方式梳理美股公 司情况，可以发现美股公司财报超预期的难度增加，最近一次定期报告（24Q1）披露后，市场更 多下调对主要科技公司下一季度（24Q2）收入净利润的预测，7 家美股公司中上调对 24Q2 收入 预测的公司数量占比为 29%，上调对 24Q2 净利润预测的公司数量占比为 43%，我们后续将继续 关注美股 24Q2 财报披露前（集中在 7 月中旬至 8 月底）市场预期的调整情况。 因此我们认为国内互联网科技板块是目前市场上少数保持较好增长的板块，行业经历 21-22 年平 台经济监管后趋向规范化、理性化发展，通过降本增效在 22 年首先迎来利润端的改善，并不断 通过精细化运营扩大优势，实现收入稳健增长、利润持续放量。
近三年，港股在股东回报上明显改善，对投资者配置吸引力提升。我们统计了恒生指数、恒生科 技、标普 500、日经 225 自 2021 年以来的回购占市值比和分红收益率，对比美日股，港股市场 过去三年在股东回报上积极参与回购和分红，24Q1 恒生指数的回购占市值比和分红收益率分别 为 0.66%和 3.76%（21Q1 分别为 0.16%和 2.25%），二者合计 4.42%（21Q1 为 2.42%），3 年维度提升 200bps，增长接近一倍。恒生科技的回购占市值比和分红率分别为 1.8%和 0.79% （21Q1 分别为 0.23%和 0.17%），合计为 2.58%（21Q1 为 0.4%），3 年维度提升 218bps。全 球角度来看，相比其他市场，港股在股东回报上的提升维度也最大。24Q1 标普 500 的回购占市 值比和分红收益率合计为 3.1%（21Q1 为 2.84%），提升 27bps；24Q1 日经 225 的回购占市值 比和分红收益率合计为 2.97%（21Q1 为 2.86%），提升 11bps。
聚焦到互联网公司本身，业绩稳健增长的同时逐渐更重视股东回报，回购、分红力度加大。 1） 行业角度：我们以 3 年维度（21Q1 vs24Q1）作对比，在统计的 10 家互联网公司中，回购 公司数量从 3 家增至 8 家，回购总金额从单季度 27 亿到 269 亿，接近翻十倍；分红公司数 量从 2 家增至 5 家，分红金额从单季度 199 亿到 780 亿。 2） 公司角度，我们梳理了主要互联网公司的回购和分红情况，将其分为两类：（1）以腾讯、 阿里、网易、百度、腾讯音乐、京东等为代表：在业务发展过程中较早实现盈利，历史上有 回购或分红行为，且频次相对稳定，尤其 2022 年以来在回购或分红上的力度加大趋势明显。 如腾讯 21/22/23 年的回购总额分别为 26/338/484 亿港元，2024 上半年累计 478 亿港元，此 前公司宣布了 2024 年 1000 亿港元回购计划。腾讯 19/20/21 年的分红总额分别为 105/140/140 亿人民币，22/23 年加大分红分别为 210/292 亿人民币。（2）以美团、快手、 哔哩哔哩、拼多多等为代表：业务仍然处于加大投入或尚未盈利状态，回购和分红没有或相 对少，但部分公司如美团、快手 2023 年也开始宣告回购计划。如快手 23 年 5 月宣布首次股 票回购 40 亿港元计划、24 年 5 月另外宣布 160 亿港元回购计划，截至 24 上半年累计已回 购 34.6 亿港元；美团 23 年 12 月宣布首次股票回购 10 亿美元计划、 24 年 6 月另外宣布 20 亿美元回购计划，截至 24 上半年累计已回购 139 亿港元，以 7 月 2 日汇率计为 17.85 亿美 元，接近两次回购金额的 60%。
从美股经验看，长期回购和分红能带来明显超额收益。选取标普 500、标普 500 回购和标普 500 红利优选指数，长期看后两者的累计收益率显著高于标普 500 指数，其中标普 500 回购指数的累 计涨幅达 861%、标普红利优选指数累计涨幅达 469%，对比标普 500 指数为 276%（2000 年 1 月 1 日~2024 年 7 月 1 日），一定程度上说明长期进行回购和分红的公司回报更优。
海外互联网科技公司的回购和分红行为也更为成熟。从回购和分红力度看，苹果、谷歌、微软、 Meta 每年基本拿出 50%以上净利润用于股东回报，尤其苹果和谷歌接近于拿出全年的利润， 2023 年谷歌回购金额达 622 亿美元（占全年净利润 84%），2023 财年苹果回购金额达 766 亿美 元，另有分红 150 亿美元（合计占全年净利润 94%）。用（回购+分红-SBC 费用）/期末市值来 衡量公司在股东回报方面的投入，苹果的这一指标最高，可达 5%~9%左右，谷歌为 2%~5%左右， 微软为 1%~3%左右。苹果、谷歌、微软的这一指标近几年均为正数，而 Meta 则经历由负转正的 过程。
国内部分互联网公司在股东回报方面的投入已和海外成熟巨头相当，投资价值凸显。对比部分国 内和海外互联网公司在股东回报上的举措，总结出以下结论： （1） 从回购和分红的绝对量级上看，国内互联网公司中腾讯、阿里的回馈力度最大，2023 年腾讯以 272 亿美元用于回购和分红（包括实物派息），2024 财年阿里以 165 亿美元 用于回购和分红，绝对额角度可比的海外公司为 Meta，和微软、谷歌、苹果等在量级 上还有相当差距。 （2） 用（回购+分红-SBC 费用）/期末市值来衡量公司在股东回报方面的投入，国内互联网公 司已基本能和海外看齐，如国内互联网公司中阿里的该项指标最高，超过海外苹果， 2024 财年达到 7.61%，腾讯 2023 年该项指标为 6.81%（包括实物派息），海外苹果在2023 财年为 6.16%。其次，网易为 4.1%，腾讯音乐为 2.1%，京东为 1.4%，云音乐为 0.7%，对比海外谷歌、微软、Meta 分别为 2.3%、1.2%、0.7%，国内互联网公司在股 东回报方面的投入已和海外相当。 （3） 从资金储备和现金流看，国内公司中腾讯、阿里均拿出超出当年 100%的利润用于股东 回报，和海外苹果的特征更为相似。而对照主要海外科技公司基本拿出 50%以上的净利 润用于股东回报，国内互联网公司中还有部分低于这一水平，我们认为未来股东回报提 升的空间还较充分。
