传统施工主业稳定发力，轻重资产运营并行打造第 二增长曲线。
公司业务以上海为主、订单金额近年回升。公司致力于从事隧道、轨道交通、路桥、 燃气及新能源、水务、地下空间等城市基础设施的设计、施工、投资、传统及智慧 运营养护业务。根据公司财报，2023年，公司实现营收741.9亿元，同比增长2.62%， 业绩为29.4亿元，同比增长2.92%。2023年，公司累计新签各类施工、设计、运营 业务订单总量为953.8亿元，同比增长14.11%；合计订单个数为5378个，同比增长 34.75%。24H1，合计订单个数为2483个，同比增长9.62%；合同订单金额461.25 亿元，同比增长9.08%。地域分布上，公司主要业务收入来源主要集中在江浙沪等 长三角区域，上海地区的营业收入占比61.4%。
1.施工业订单量总体稳定，主业优势明显
公司施工业主要分为地下业务及地上业务。地下业务方面，公司主要从事隧道、轨 道交通、水务等大型工程勘察设计及施工，目前已承建的14米以上超大直径隧道工 程项目已达到32项。公司已在国内众多城市成功打造了当地首条地铁线路，累计推 进里程约928公里。地上业务方面，公司全面参与了上海市高架、道路、桥梁、机场、 火车站交通一体化基础设施建设。全国范围内，公司广泛参与建设了上海东海大桥、 上海昆阳路大桥、江西南昌朝阳大桥等重要工程。根据公司财报，施工业为公司主 业，营收占比连续三年保持在80%以上。2023年，公司施工业务实现营收613.6亿元， 同比+18.2%。2019-2023年，公司施工业务营收CAGR+10.9%。24H1，公司施工 订单数同比增长8.8%。
2.设计业务营收稳定，订单收益率良好
公司设计业务主要通过子公司——城建设计集团和上能院开展，业务范围包括地下 空间的勘察、设计，以及相关高端咨询服务。根据公司财报，2019-2023年，公司 设计业务营收CAGR+14.3%，设计业务订单数量CAGR-8.4%。2023年，公司设计 业务毛利率17.4%，主要系设计业务订单收益良好。
上海固定资产投资提速明显，城市基础设施投资维持稳定。根据上海市统计局数据， 2019-2023年，上海固定资产投资总额同比增长率平均为+7.3%，城市基础设施投资 同比增长率平均为-1.0%。2023年，上海市固定资产投资总额同比+13.8%，城市基 础设施投资同比+3.3%。
政策助力区域融合，推动长三角全方位一体化。2019年1月，发改委发布《长三角 生态绿色一体化发展示范区总体方案》，旨在推动长三角地区绿色一体化，全面建 设成为长三角高质量一体化发展的示范标杆。2020年4月，发改委发布《长江三角 洲地区交通运输更高质量一体化发展规划》，旨在提升长三角地区交通运输一体化， 实现中心城市间1-1.5小时客运服务、都市圈内1小时公交化通勤客运服务，实现铁 路和水路货运量年均增长率不低于5%以及大城市中心区绿色出行分担率超65%。 2020年7月，发改委发布《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》，从城乡融合、 科创产业、基础设施、生态环境、公共服务方面提出区域一体化具体要求与实施计 划。
上海城市更新迈上新台阶，引擎公司市内业务。2021年8月，上海市人民代表大会 审议通过《上海市城市更新条例》并提出城市更新指引和更新行动计划。2023年3 月，上海市人民政府印发《上海市城市更新行动方案（2023—2025年）》并提出城 市更新目标。城市更新政策推动公司上海市市内业务中标合同量迅速增长，根据公 司主要经营情况公告，2021年，公司上海市市内业务中标合同量达378.6亿元，同比 +55.5%。2019-2023年，公司上海市市内业务中标合同量CAGR+12.3%。24Q1， 公司上海市市内业务中标合同量达98.9亿元，同比+8.8%。
市内轨道交通建设火热，公司轨道交通业务合同量创新高。2021年6月，上海市人 民政府发布《上海市综合交通发展“十四五”规划》，重点加快市域（郊）铁路骨 架建设，持续完善城市轨道交通网络。根据中国城市轨道交通协会，截止2023年1 月，上海市五年累计轨道交通运营线路总长从2017年的666公里增加到831公里，继 续保持全球城市第一。2023年上海市城轨交通运营线路长度967.1公里，同比+3.3%； 地铁线路795.4公里。根据公司主要经营情况公告，2023年，公司轨道交通类业务中 标合同量215.2亿元，同比+14%。2019-2023年，公司轨道交通类业务中标合同量 CAGR+17.6%。
大力布局清洁能源产业，加速能源结构绿色转型。根据公司年报，公司全产业布局 风能、太阳能、氢能、LNG、地热能、生物质能等能源产业体系，截至2023年底， 公司已累计规划设计建设运营综合能源项目超1000个。根据公司主要经营情况公告， 2023年，能源工程类业务中标合同量89.4亿元，同比+106.2%，2019-2023年，公 司能源工程类业务中标合同量CAGR+12.1%。
1.基础设施投资促重资产运营稳中向好
运营业务创营收新高，投资类项目进入运营期。根据公司年报，2023年，公司运营 业务实现营收59.7亿元，同比+20.8%，结构化占比8.05%，毛利率17.8%；投资业 务实现营收28.6亿元，同比-22.9%，毛利率43.6%，主要系公司投资类项目进入运 营期。 2019-2023 年，公司运营业务营收 CAGR+62.0% ， 运 营 业 务 毛 利 率 CAGR-22.0%。
基础设施投资力度加大，重资产运营较好。基础设施投资板块作为公司主业之一， 投资规模力度较大，根据公司年报，公司目前主要以PPP、BOT等方式参与国内城 市基础设施建设投资和运营，主要由下属子公司——上海隧道、上海基建、城建投 资、市政集团等开展，公司已建、在建和运营的大中型项目（含BT、BOT、PPP模 式）52项。2023年，公司BOT、PPP项目形成的长期合同资产0.6亿元。特许经营 权方面，公司在嘉浏高速公路、杭州钱江隧道项目具有公众收费的特许经营权，2023 年收入分别为3.9亿元/3.0亿元。2023年，公司与基础设施投资有关及形成的“长期 应收款”和“其他非流动资产”分别227.4亿元和209.7亿元。2019-2023年，公司 长期应收款CAGR+13.2%，其他非流动资产CAGR+81.5%。
2.公司轻资产持续创造收益
运维业务打造第二增长曲线，轻资产运营稳中向好。公司提供专业运营服务为主的 轻资产运营，主要由公司下属子公司上海城建城市运营(集团)有限公司负责市政道路 桥梁、高速路网等基础设施运维；由城盾隧安地下工程有限公司负责隧道、轨道交 通等地下基础设施运维。
城盾隧安融合上海隧道在地下工程建设和安全维护专业领域的丰富资源和核心技术， 致力于城市地下空间综合维护和应急保障。根据护隧先锋公众号，城盾隧安已出台 19个标准化管理体系界面，获得ISO国际三体系认证，拥有11项专利工法，获评上 海市“专精特新中小企业”与“高新技术企业”。近年来，城盾隧安不断拓展服务 规模，设立了上海、武汉、杭州、郑州、深圳、南京六大应急维保基地，业务遍及 全国近二十个城市。地铁结构维保业务增加至50条线路，累计里程达2000公里。2023 年城盾隧安成功进入香港市场，服务香港全境轨道交通维护保养，拓展了境外市场， 并和新加坡陆路交通局进行了多次业务交流。2023年，城盾隧安总签约额6.8亿元， 同比-16.4%；营业收入6.1亿元，同比+42.7%。2019-2023年，公司长期应收款 CAGR+13.2%，其他非流动资产CAGR+81.5%。
受益于施工业务与运营业务增长，公司营收和归母净利润增长稳定。收入端，根据 公司财报，2023 年，公司实现营收 741.93 亿元，同比+2.6%，主要系施工业务的 规模扩张。2019-2023 年，公司营收由 436.24 亿元增长至 741.93 亿元， CAGR+14.20%，营收增长较为稳定；利润端，根据公司财报，2023 年，公司归母 净利润为 29.39 亿元，同比+2.9%，主要系投资收益 29.8 亿元，同比高增 215.3%， 增厚当期利润。2019-2023 年，公司归母净利润由 21.37 亿元增长至 29.39 亿元， 归母净利润增长稳健。
公司经营稳健，现金流状况良好。根据公司财报，公司经营性现金流净流入由 2022 年 37.49 亿元下降至 2023 年的 31.78 亿元，同比-21.45%，主要系购买商品等支出 增加。与同行业可比公司对比来看，公司的经营性现金流情况保持稳健，经营性现 金流净额占营业收入的比重同样位于同行业的较高水平。
公司整体自由现金流变动趋势与同行业自由现金流变动趋势基本一致。根据公司财 报，公司经营性现金流净流入由 2022 年 37.49 亿元下降至 2023 年的 31.78 亿元， 同比-21.45%，主要系购买商品等支出增加。投资性现金流由 2022 年-29.90 亿元上 升至 2023 年的-17.38 亿元，同比+41.85%，主要系构建固定资产等减少。筹资性 现金流由 2022 年的 1.79 亿元下降至-6.46 亿元，主要系公司取得借款减少。
公司整体毛利率高于同行业平均水平，2023年毛利率略有下降。公司与浙江交科、 安徽建工可比业务毛利率不存在较大差异，公司整体毛利率高于浙江交科、上海建 工和山东路桥。根据公司财报，2023年，公司施工、运营、投资和设计毛利率分别 为6.94%、17.79%、43.60%、17.38%，主业毛利率近年较稳定。2023年，公司综 合毛利率、归母净利率分别为10.28%、3.96%，综合毛利率较去年同期略有下降。
公司近五年来净资产收益率保持在10%的水平，低于同行业平均水平。公司是基建 龙头企业，主营业务施工业的毛利率水平较低，但与浙江交科、安徽建工两家最可 比公司的主业毛利率水平相当。根据公司财报，2023年，公司运营、投资和设计毛 利率分别为17.79%、43.60%、17.38%，远高于施工业的盈利能力。未来受益于数 字化转型加快，公司净资产收益率有望进一步提升。
公司资产负债率基本稳定且处于较低水平，具备较好长期偿债能力。偿债能力方面， 根据公司财报，公司2019-2023年资产负债率为 74.20%、76.95%、77.37%、76.88% 和77.98%，资产负债率低于同行业可比公司平均值，主要原因系公司银行贷款较少， 整体现金流量较好。公司打造轻资产运营的第二增长曲线后，资本结构优化，资产 负债率将进一步降低，有利于提高公司的偿债能力。从流动比率来看，公司流动比 率略低于同行业可比公司平均值，因此公司短期偿债能力稍弱。
公司分红率和股息率都处于同行业的平均水平，具有较好股东回报水平。根据iFinD， 分红能力方面，公司2019-2023年分红率分别为30.9%、30.5%、30.2%、30.2%、 24.6%，分红率处于同行业可比公司平均值；股息率方面，公司2023年股息率为5.2%， 略高于同行业平均水平，因此公司具有较好股东回报水平。
