2Q24 台积电业绩超预期，短期基本面上行。
2Q24 台积电营业收入为 6,735 亿新台币，同比增长 40%，环比增长 14%，略高于指引上限与市场一致预期， 主要受惠于 3nm 和 5nm 节点的强劲需求。毛利率 53.2%，同比下滑 0.9 个 百分点，环比上升 0.1 个百分点，好于指引上限与市场一致预期，受益于产 能利用率较高。我们预计短期内 AI 对于台积电 HPC 及智能手机的下游拉动 将会维持强劲。此外，全球半导体周期仍然处于上行周期、下半年即将进入 传统的消费电子新机发布旺季，我们预计台积电下半年的产能利用率将会 维持在高位。 台积电积极推进海外产能扩张。根据公开报道，台积电于美国亚利桑那州的 晶圆一厂预计将于 2025 年逐步投产，月产能 2 万片。二厂计划采用 2nm3nm 先进制程，预计于 2027 年投产。台积电在今年 4 月表示还将在亚利桑 那州建立第三座晶圆厂，预计于 2030 年投产。日本熊本一厂预计 2024 年 底开始量产，满载产能 5.5 万片，熊本二厂也计划于 2024 年末开始建设。 在德国，台积电将携手博世、英飞凌、恩智浦共同建立 16nm 晶圆厂，预计 将于 2027 年量产。台积电表示未来将有 1-2 成产能位于海外。因此，公司 未来受外部环境影响而将产能进一步向欧美转移的风险较小。
台积电积极扩张海外产能，将会有助于台积电满足海外客户晶圆代工需求， 降低地缘政治风险及地震、台风等极端恶劣天气对于台积电的运营风险。台 积电海外工厂开始运营对台积电毛利率可能造成拖累，但我们认为由于台 积电有着较为强大的运营管理能力及议价能力，对毛利率的整体影响有限。 预计未来几年海外工厂将会拖累台积电毛利率 2-3 个百分点。 长期来看，晶圆代工 2.0 助力台积电扩大潜在市场规模（TAM），市场空间 有望从原来 1,150 亿美元扩大到 2,500 亿美元。台积电在 2Q24 的业绩会中 表示，将把业务范围从晶圆代工重新定义为晶圆代工 2.0，除晶圆代工外， 新加入了先进封装、测试、掩模制造等项目。台积电表示只会重点发展先进 制程、最前沿的后道工艺，2024 年预计将 10%的资本开支（32 亿美元左右） 用于相关技术研发。我们预计这将会帮助台积电扩大潜在市场规模，市场空 间有望从原来 1150 亿美元扩大到 2500 亿美元。 CoWoS 产能供不应求，2025 年末产能有望达到 2023 年末的 4 倍以上。此 前，台积电表示 CoWoS 产能在未来的 4-5 年中将会维持 60%的年复合增长 率。在 2Q24 业绩会中，台积电表示当前 CoWoS 产能依然非常紧张，预计 2024 年产能将会翻倍以上增长，并且在 2025 年再次达到翻倍以上增长。我 们预计 2025 年末台积电 CoWoS 产能有望达到 6 万片每月，增长速度超出 此前的市场预期。2026 年 CoWoS 产能有望达到供需平衡。
规模效应助力台积电先进封装业务毛利率提升至公司均值。早期，台积电的 先进封装业务毛利率远低于平均水平，但规模效应帮助台积电大幅降低单 位成本，过去两年内毛利率显著提升。目前，台积电先进封装业务毛利率已 经接近公司平均水平，助力公司整体毛利率上行。
台积电 2Q24 业绩： 营业收入为 6,735 亿新台币，同比增长 40%，环比增长 14%，略高于 指引上限与市场一致预期，主要受惠于 3nm 和 5nm 节点的强劲需求。 毛利率为 53.2%，同比下滑 0.9 个百分点，环比上升 0.1 个百分点， 好于指引上限与市场一致预期，受益于产能利用率较高。 营业利润 2,866 亿新台币，同比增长 42%，环比增长 15%；营业费用 率同比下滑 1.5 个百分点，环比下滑 0.4 个百分点，因此营业利润率 达到 42.5%，好于指引上限与市场一致预期。 净利润为 2,477 亿新台币，同比增长 36%，环比增长 10%，好于市场 一致预期。
台积电 3Q24 财务指引： 营业收入指引中位数 7,410 亿新台币，同比增长 36%，环比增长 10%， 符合市场一致预期。 毛利率指引中位数 54.5%，同比持平，环比上升 1.3 个百分点，好于 市场一致预期，受益于产能利用率持续提升。毛利率正面影响因素主 要包括 ASP 上涨、N3 的稀释效应在减弱，负面因素主要为台湾水电 费用上涨、海外工厂运行将拖累毛利率 2-3 个百分点。 经营利润率指引中位数 43.5%，同比持平，环比上升 1.0 个百分点， 好于市场一致预期。
台积电 2024 经营指引： 收入增速：上调指引，从 20%-25%上调至约 25%。 资本开支：上调资本开支指引下限，从 280-320 亿美元上调至 300- 320 亿美元，资本开支中枢从 300 亿美元上调至 310 亿美元。
业绩会要点： AI 需求强劲，包括 HPC 和智能手机。智能机 AI 芯片尺寸约有 5%-10% 的增长。 CoWoS 产能：台积电表示计划今年 CoWoS 产能翻倍以上增长，同时 希望 2025 年 CoWoS 产能将继续翻倍或以上。预计 CoWoS 的产能紧 张将会持续到 2025 年，在 2026 年才会缓解。 重新定义晶圆代工（Foundry）：包括封装、测试、光罩制作、IDM（存 储除外），更好体现公司聚焦的市场。
台积电市占率稳居第一，毛利率远超同业。根据 TrendForce，1Q24 台积电 在全球晶圆代工市场市占率达到 61.7%，继续稳居第一。三星电子 1Q24 晶 圆代工营收占全球 11%，位列第二。中芯国际和联电市占率均约 5.7%，分 别位列第三和第四。 从营收增速看，台积电营收同比增速整体跟随晶圆制造周期波动。毛利率方 面，台积电毛利率长期维持在 53%以上，而中芯国际及联电毛利率围绕 30% 上下浮动。我们认为，丰厚的毛利率带动台积电拥有更为丰厚的资源进行再 投入，维持领先地位。
先进制程三强争霸，台积电霸主地位稳固。台积电 N2 工艺定于 2025 年末 开始量产，下一版本 N2P 将于 2026 年量产。N2 系列将增加 NanoFlex 功能， 允许芯片设计人员在同一模块中匹配来自不同库（高性能、低功耗、不同面 积）的单元，以提高性能或降低功耗。在今年 4 月举办的北美技术论坛上， 台积电发布了 A16（1.6nm）技术，预计于 2026 年量产。我们认为台积电在 先进制程上具备先发优势，绑定了苹果、英伟达、AMD 等主要客户。同时， 台积电历史上的良率和工艺稳定性强，客户认可度高，我们预计未来台积电 仍然会在先进制程晶圆代工市场稳居第一。 三星 3nm 制程工艺面临良率和效率挑战。三星电子于 2022 年宣布率先量 产 3nm 工艺，并计划于 2025 年开始量产 SF2 2nm 工艺制程芯片。但是其第 一代 3nm 工艺 SF3E 在良率和效率方面一直不及预期。三星在 3nm 上引入 了全新的 GAA 架构晶体管，和以前的 FinFET 晶体管有较大区别，导致良率 存在较大问题。据报道，当前三星 3nm Exynos 2500 芯片良率不足 20%，导 致无法出货。同时，三星 3nm 性能也比台积电低 10%-20%。我们认为当前 三星 3nm 工艺对于台积电的威胁较小。
英特尔开始迈入 3nm 工艺量产时代。2021 年，英特尔制定了“四年计划”， 目标在 4 年内推进 Intel7、Intel4、Intel3、Intel20A、Intel18A 5 个制程节点， 重新获得先进制程领先性。英特尔表示，当前 Intel3 3nm 工艺已经投入量 产，应用产品包括最近推出的 Xeon 6 Sierra Forest 和 Granite Rapids 处理器。 但是，根据公开报道，英特尔下一代 Lunar Lake 处理器的两个模块都是由台 积电代工的，下一代AI芯片Falcon shores也将采用台积电3nm制程与CoWoS 先进封装技术。我们认为，短期来看英特尔的 3nm 工艺仍在完善过程中， 长期来看英特尔将会逐步将更多产品转向自己的代工产能，但对台积电的 整体市场影响较为有限。 我们认为台积电仍有较大优势保持半导体晶圆代工的技术领先。因为公司 自身规模、研发投入和客户粘性都具备一定的壁垒。
