定位晋能控股集团清洁能源平台，布局风光大基地+资 产负债表潜力足。
公司发电业务的主体是山西阳光发电有限责任公司，根据晋能控股电力集团的中期票据募 集说明书内容，2021-2023 年，公司发电量分别为 56.07、59.54、64.24 亿度，上网电量分别为 51.08、54.04、58.43 亿度，售电收入分别为 16.23、21.74、16.74 亿元，平均上 网电价（含税）分别为 0.32、0.42、0.32 元/千瓦时；平均利用小时数分别为 4381、4652、 5019 小时，供电标准煤耗分别为 320.36、320.89、317.74 克/千瓦时，综合厂用电率分 别为 8.90%、9.24%、9.05%。根据通宝能源公司年报，2021-2023 年，阳光发电的收入 分别为 16.28、21.80、18.30 亿元，增速分别为 1.94%、33.91%、-16.06%；净利润分别 为-3.67、0.11、0.06 亿元，增速分别为-792.45%、-103.00%、-45.45%（净利润下降较 多主要是因为煤价高企）； 净利率分别为-22.54%、0.50%、0.33%。 战略定位由晋能控股装备制造集团有限公司的资本运作上市平台，调整为晋能控股集团有 限公司清洁能源的资本运作上市平台。2022 年 12 月，公司公告，晋能控股集团有限公司 作为公司间接控股股东，按照其战略部署和业务发展规划，通宝能源将由晋能控股装备制 造集团有限公司的资本运作上市平台，调整为晋能控股集团有限公司清洁能源的资本运作 上市平台，公司将拓展清洁能源产业发展，持续增强企业竞争力。
风电：1）2023 年 12 月，公司公告设立通宝宁武清洁能源有限公司投资建设宁武盘 道梁二期 50MW 风电项目，项目总装机容量为 50MW，安装单机容量 6250kW 机组 8 台，同时拟在原盘道梁 48MW 风电场一期工程所建的升压站内扩建 110kV 升压站 及相关配套设施，项目总投资 3.18 亿元，资金来源为企业自筹和银行贷款。2）2024 年 2 月，公司公告设立通宝朔州市平鲁区清洁能源有限公司投资建设朔州平鲁高家堰 四期 100MW 风电项目，项目规划装机容量 100MW，风力发电机组单台采用容量 5000kW 机型，共装设 20 台 5000 kW 风力发电机，新建一座 220kV 升压站及其相 应配套设施，项目总投资 5.69 亿元，资金来源为企业自筹和银行贷款。
光伏：1）2023 年 4 月，公司公告设立通宝原平清洁能源有限公司投资建设忻州原平 市 150MW 地面光伏项目、通宝万荣清洁能源有限公司投资建设晋能控股万荣县 150MW多种复合型光伏发电项目，项目总投资12.90亿元（其中自有资金3.91亿元、 银行贷款 8.99 亿元）。2）2024 年 3 月，公司公告设立通宝（武乡）清洁能源有限公 司投资建设武乡县 20 万千瓦光伏发电项目，建设内容为 20 万千瓦光伏发电光伏区、 变电站、线路及附属配套设施，项目总投资 9.90 亿元（其中自有资金 2.97 亿元、银 行贷款 6.93 亿元）。
通宝能源的大股东晋能控股集团，从 2018 年开始，战略目标由“建设一流综合能源集团” 升级为“建设一流清洁能源集团”，建立以“清洁能源为主业，煤炭、电力（电网）、房地 产为辅业，现代服务、金融为新产业”的“一主、三辅、两新”产业体系。把清洁能源板 块作为集团转型发展的主要目标和主攻方向，坚定不移地推进清洁能源向规模化、高端化 发展，坚定不移地推进煤炭、电力（电网）向清洁化、高效化转型，加快构建具有晋能特 色的清洁能源产业体系。集团清洁能源下辖风力发电、光伏发电以及光伏组件生产三大板 块：
风电：主要由晋能清洁能源风力发电有限责任公司负责运营，晋能风电自 2007 年 9 月在右玉成功建成山西省首台风力发电机组后，不断增加风力发电机组建设，目前风 厂建设覆盖晋北、晋西北、晋中等地。2021-2023年，装机容量分别为128.30、128.20、 135.20 万千瓦，发电量分别为 26.88、27.08、29.08 亿度，上网电量分别为 26.50、 24.91、28.34 亿度，平均上网电价分别为 0.54、0.54、0.52 元/度，利用小时数分别 为 2076.41、2112.68、2151.56 小时，售电收入分别为 12.59、12.59、13.03 亿元。
光伏：主要由晋能清洁能源光伏发电有限责任公司负责运营，具体发电项目包括平鲁 败虎堡光伏电站等 15 个光伏电站，其中 9 个电站尚处建设期内。2021-2023 年，装 机容量分别为 79.58、107.08、107.08 万千瓦，发电量分别为 12.05、15.62、11.94 亿度，上网电量分别为 11.77、15.08、11.74 亿度，平均上网电价分别为 0.60、0.61、 0.57 元/度，利用小时数分别为 1514.45、1458.52、1502.21 小时，售电收入分别为 6.42、8.46、5.91 亿元。
光伏组件生产：主要由晋能清洁能源科技有限公司、山西潞安太阳能科技有限责任公 司负责，2023 年晋能清洁生产太阳能组 2373.53MW，实现销售收入 32.03 亿元、净 利润 0.37 亿元；山西潞安太阳能生产太阳能电池 5.55GW，组件 0.61GW，实现销 售收入 41.78 亿元、净利润-5.49 亿元。
布局晋北风光大基地项目，规划装机目标不低于 6GW。2023 年 10 月，公司公告与控股 股东晋能控股集团共同设立晋北能源公司，投资建设晋北基地。晋北能源公司注册资本 30 亿元，其中晋能控股集团出资 20 亿元，持股 66.67%；公司出资 10 亿元，持股 33.33%。 晋北基地于 2023 年 5 月获得国家发展改革委批复，批复文件同意山西省发改委推荐的由 晋能控股集团作为晋北基地开发实施主体的方案；晋北基地作为特高压交流通道外送配套 电源，所发电力通过大同-怀来-天津北-天津南特高压交流通道送出。晋北基地新能源规模 不低于 600 万千瓦（风电 100 万千瓦、光伏 500 万千瓦），主要布局在晋北采煤沉陷区的 大同及周边地区。根据山西日报的内容，晋北基地项目总投资约 550 亿元，规划建设风电 光伏新能源项目 6GW 以上，配置新型储能容量约 340 万千瓦时，预计 2025 年底建成投 产，依托大同—天津南外送通道，每年可向京津冀输送清洁电力 270 亿千瓦时，成为山西 省新能源产业、沉陷区治理、生态旅游和乡村振兴融合发展的样板工程。
经营性净现金流稳健+资产负债表强劲，可承接的项目空间广阔。2017-2023 年，公司经 营性净现金流分别为 9.32、11.26、10.69、10.30、9.10、13.25、9.04 亿元，占比归母净 利润分别为 1137%、503%、382%、343%、489%、155%、133%，现金流状况稳健； 资产负债率从 60.08%逐步下降至 28.18%，2024Q1 进一步下降至 26.53%，加杠杆的空 间充足。1）假设未来 3-5 年公司资产负债率提升至 60%（发电企业龙头华能国际、华电 国际资产负债率均在 60%以上），按照 2024Q1 公司总资产 101.52 亿元计算，即可撬动 的资金规模为 33.98 亿元；2）按照公司已经披露的 2 个光伏项目计算，单 GW 光伏项目 须动用的自有资金为 13.76 亿元，按照 60%资产负债率撬动 33.98 亿资金计算，公司可 再投 2.47GW 光伏项目，是现有项目规模（风电 0.15GW、光伏 0.50GW）的 380%；如 果按照晋北基地新能源规模目标不低于 6GW（风电 1GW、光伏 5GW）计算，是现有项 目规模的接近 10 倍。
