化药、生物药业绩表现优异，创新产品放量&降本增效双轮驱动。
化学制药：降本增效持续推进，有望加速业绩释放
化学制剂板块 A 股上市公司(85 家，剔除部分不可比公司)：2024H1 营收 2049 亿元（+2%）和扣非净利润为 213 亿元（+21%）。2024H1 毛利率和销 售费用率分别为 51.7%（同比+0.4pct）、21.9%（同比-2.1pct）。24Q2 营收 1029 亿元（+3%）和扣非净利润为 109 亿元（+34%）。2024Q2 毛利率和销售费 用率分别为 52.1%（同比+1.0pct）、21.9%（同比-2.5pct）。收入端增长及毛 利率提升，叠加销售费用率的下滑使利润高速增长，降本增效持续推进，化 学制剂板块业绩有望加速释放。 2024Q2 降本增效持续推进，销售费用自 23Q3 以来持续减少，毛利率自 23Q3 持续增长，归母净利润持续改善，盈利能力有望逐步提升。23Q1-24Q2 板块收入分别为 1015/996/937/998/1020/1029 亿，同比变化 6%/7%/-5%/-1%/- 0%/3%；归母利润分别为 103/97/81/18/108/117 亿，同比变化 18%/6%/-4%/- 64%/5%/20%（23Q4 同比变化较大系多家企业业务集采、减值或业务剥离所 致：翰宇药业、亿帆医药、常山药业、健友股份、罗欣药业等），销售费用 分别为 240/243/215/247/224/225 亿，同比变化 0%/9%/-14%/-5%/-7%/-8%。 毛利率分别为 51.4%/51.1%/50.2%/50.8%/51.1%/52.1%。自 23Q3 院内环境紧 缩后，部分辅助用药、超适应症用药情况得到控制，进一步规范医疗市场， 有助于国内医药企业的长期健康发展，利好具有优异疗效药品的企业，随着24 年全链条支持支持创新药政策落地，我们认为创新药企业迎来加速发展 阶段，看好具备商业化潜力的疗效优异品种放量，随着销售研发费用增长放 缓，企业盈利能力将进一步提升。 国产创新药持续放量，海外销售趋势向好。创新药企业多款核心产品强势 放量，百济神州泽布替尼 2024H1 收入 11.3 亿美元（+117%，海外收入贡献 主要增量），迪哲医药舒沃替尼 2023 年首年上市实现销售额 9100 万元， 24H1 收入 2.04 亿元，环比增长 124%。和黄医药呋喹替尼 2023 年 11 月 FDA 获批上市，上市销售不足 2 月实现 1500 万美元销售额，24Q1/Q2 分别 销售 5200 万和 7800 万美元（环比增长 50%）。
生物制药：收入快速增长，Biotech 带动板块亏损大幅收窄
收入快速增长，运营效率提高。生物制药板块 A 股上市公司（根据申万行 业分类选取 23 家）2024H1 营业收入增速为 22%，其中 2024Q2 营业收入增 速为 17%。2024H1 销售费用、管理费用、研发费用增速分别为 11%、18%、 7%，2024Q2 销售费用、管理费用、研发费用增速分别为 9%、16%、8%， 费用端增速显著低于收入端，反映出运营效率的持续提高。
Biotech 子板块业绩突破，推动亏损额度大幅收窄。生物制药板块 A 股上市 公司 2024H1 的净亏损、扣非净亏损额度分别同比收窄 52%、72%，板块处 于亏损状态主要系百济神州等 Biotech 的亏损额度较大所致。随着 Biotech 板块迎来业绩突破，整体亏损额度大幅收窄：
生长激素板块：整体业绩平稳。2024H1 长春高新子公司金赛药业营业 收入同比增长+0.25%，在 2023H1 的高基数水平下整体表现平稳；利润 端同比下滑 19.5%，主要系新 BU 管理架构调整及相关下一级子公司的 设立、部分销售人员职责变化等导致的费用端上升。
胰岛素板块：集采导致短期业绩有所分化。2024H1，通化东宝、甘李药 业的营业收入增速分别为-45.84%、+6.92%，扣非归母净利润增速分别 为-102.77%、+24.15%。通化东宝的收入端与利润端有所承压，主要系 库存消化、项目减值、渠道补差（降价）等因素导致；甘李药业的利润 端增长强劲，部分得益于产品集采后渠道补差（提价）所致。新一轮胰 岛素接续带量采购已开始在全国陆续落地，本次集采力度温和，企业间 价差缩小。国产胰岛素在本次采购招标中报价积极，通化东宝 6 款产品 中选 A 类，甘李药业的 6 款产品在中选的同时全线提价（其中核心产 品甘精胰岛素中选价格为65.30元/支，在提价34.1%的同时中选A组）。 新一轮集采预计将进一步加推动进口替代加速，国产胰岛素龙头企业 有望迎来放量提速。
创新生物药企业：亏损额度大幅收窄。多款创新药产品步入收获期，推 动企业亏损收窄，如百济神州 2024H1 减亏 23.4 亿元（以归母净利润口 径计，下同）、君实生物减亏 3.52 亿元、神州细胞减亏 2.64 亿元（扭亏 为盈）等。
2024 年上半年 A 股 66 家中药公司总营收 1847.41 亿元(-3%)，扣非净利润 209.91 亿元（-5%）；其中 Q2 单季度收入 861.78 亿元（-6%），扣非净利润 90.22 亿元（-4%）。24H1 营收和利润均略承压，预计主要由于 23H1 基数偏 高：2023Q1 因管控放开以及呼吸疾病的爆发导致以感冒呼吸类为核心的中 药 OTC 类产品销量骤增，营收整体较高；而 2023Q2 因诊疗需求的逐步释 放以及部分呼吸疾病的再度爆发，样本中药处方药及样本中药 OTC 业绩均 呈现高速增长态势。此外，部分感冒呼吸产品在 22Q4 和 23H1 积压了部分 库存，24H1 仍有部分产品处于清库存状态，预计当前感冒呼吸产品积压库 存已基本出清。考虑到 2023H2 因行业整顿、院内大环境收紧，以及消费整 体略有下行，处方药及 OTC 业绩均受到不同程度的影响，24H2 表观增速 有望逐季改善。
中药 OTC 板块：24H1 历史传承品牌经营相对更优，近代塑造品牌近年来 受感冒呼吸等疾病发病率影响略有波动。中药OTC板块24Q2收入略承压， 其中历史传承品牌表现相对更优，近代塑造品牌受相关疾病发病率及库存 影响，短期有所波动。
历史传承 OTC：24Q2 整体仍保持小幅增长态势，但增速有所放缓，预 计主要受到原材料价格波动影响以及国内消费环境影响。预计全年增 速仍有望保持稳健。
近代塑造 OTC：24Q2 感冒呼吸类疾病发病率较 23 年同期有所下滑， 导致大部分以感冒呼吸类产品为主营业务的近代塑造OTC收入有所下 滑；但 Q2 扣非净利润却较 23Q2 同比+18%，主要系华润三九扣非净 利润在 24Q2 逆势+40.9%，若剔除华润三九，则样本中药近代塑造 OTC 扣非净利润 24Q1/Q2 分别-16%/-5%。深入探究，我们发现个股间差异 主要在于库存情况及产品矩阵丰富度。①大部分感冒呼吸产品 24H1 基 本都在消化社会和渠道库存，但华润三九过去一年内感冒品类受产能 因素影响，渠道库存水平偏低，一直存在补库存的需求；②作为近代塑 造 OTC 龙头企业，华润三九产品管线丰富，感冒呼吸类产品除大单品 999 感冒灵外还有众多二三线品种，近年来通过持续营销以及品牌效应 的扩大拉动二三线产品的快速放量，助力在外部环境波动的情况下仍 实现逆势增长。后续对近代塑造品牌 OTC 的业绩走向需更关注库存及 发货周期情况。 中药处方药短期仍受院内环境收紧影响，24H2 有望逐季改善。受院内环境 收紧影响，23Q3 以来院内中药处方药营收、扣非净利润均显著承压，但扣 非净利润自 23Q4 以来下滑幅度逐渐放缓。考虑到 23Q3 同期行业整顿带来 的高基数效应已经消除，预计 24H2 中药处方药业绩表观增速有望逐季改 善。
细分板块毛利率和净利率仍延续此前态势。2024H1 样本中药 OTC 的毛利 率、净利率分别为：44%/17%，其中历史传承类分别为 38%/19%，近代塑 造类分别为 53%/15%；中药处方药的毛利率/净利率分别为 62%/15%；三 者的毛利率及净利率趋势与之前类似，预计主要由于历史传承 OTC 因原 材料成本较高，故毛利率偏低，但品牌效应较强、维护边际成本低，因此期 间费用率尤其是销售费用率偏低，净利率相较于近代塑造 OTC 更高，中药 处方药院内销售费用率也相对偏高，故净利率略低。
不同细分子版块下半年需关注不同影响因子。①历史传承品牌 OTC：持续聚焦主业，降本增效效果明显，全年业绩仍有望维持相对稳健增长。需关注 消费环境、下游需求情况以及原材料价格波动。②近代塑造品牌 OTC：24 年需消化 23 年库存及高基数影响，以感冒呼吸类产品为核心产品的企业仍 需观望 24H2 感冒呼吸道疾病的发生情况，同时应关注库存和发货周期影 响；头部 OTC 有望借助渠道优势及产品力，有望实现稳健增长。③中药处 方药：部分注射剂医保逐步解限，叠加中药创新支持力度提升，24H2 在低 基数背景下业绩有望改善，需关注 24H2 中成药集采情况。
