储能系统及 PCS 双龙头、美国基本盘稳健、非美市场拓展新增长极。
公司深耕储能多年，产品矩阵布局全面。阳光电源自 2006 年开始涉足储能业务， 并进行 PCS 的研发，2014 年阳光电源明确致力于成为全球领先的储能产品及系统解决 方案供应商，目前阳光电源已经成为全球一流的储能系统解决方案供应商，依托全球领 先的电力电子、电化学、电网支撑“三电融合”技术，打造专业储能系统，提供户用、 工商业、地面等全场景储能系统应用，产品布局全面。
受益储能需求爆发，公司储能出货持续高增。2022 年开始受益于全球户储及大储需 求爆发，公司储能系统出货持续高增，2023 年公司储能业务实现营收 178 亿元，同增 76%，实现储能出货 10.5GWh，同增 36%，2024 年随大储需求持续旺盛，公司出货持续 高增，2024H1 出货约 8gwh，但受储能系统价格下滑影响，营收增速略有放缓。
电力电子出身的系统集成商对电网理解能力更强，创新性推出干细胞电网技术。储 能系统集成商主要以两类为主：一种为电池厂商出身，一种为逆变器等电力电子出身， 电池厂商出身的系统集成商的优势在于电池成本更低，具备一定成本优势，但电池端处 于直流侧，跟电网接触较少，对电网理解力较弱，而逆变器出身的系统集成商长期与电 网侧接触，对电网的理解能力更强，可以给予电网更强的支撑能力，同时对于电池能源 管理也更优异。基于对电网的深刻理解，阳光电源创新性提出干细胞电网技术，随着可 再生能源渗透率的持续提升，储能系统并网技术从适应电网阶段到支撑电网阶段，迈入 构建电网阶段。
多项技术领先，电池能源管理更为优异，助力未来高成长。公司持续加强研发支出， 除干细胞电网技术外，亦推出：1）2000V 高压光储系统：可提高系统电压、可实现成本 进一步摊薄，同时提升系统效率，实现降本提效。2）同时基于干细胞电网技术在储能领 域推出构网型储能，相较于传统跟网型储能，可以内部设定电压参数，输出稳定的电压 与频率，同时构网型储能系统不仅可以并网运行，还可以离网运行，对电网的支撑能力 较强。由于其电压源的特性，构网型储能系统能够有效改善新型电力系统的短路容量和 转动惯量缺失等问题。2024 年 6 月阳光电源储能变流器一次性通过中国质量认证中心 （以下简称“CQC”）的全球首个构网技术标准认证。3）三电融合，公司电池能源管理 更为优异：将储能涉及的电化学、电力电子、电网支撑三大核心技术从底层研发逻辑上 打通、融合，让电池管理系统(BMS)、储能变流器(PCS)、能量管理系统(EMS)实现高度 协调和配合，基于对三电融合的理解，阳光电源还在 PowerTitan2.0 中革命性首创“交直 流一体”设计，将电池单元与 PCS 融于一柜，改变了传统三段式储能结构，让储能系统 的效率、性能、安全、智慧水平均得到颠覆性提升，公司在电池能源管理上更为优异。
公司全球化布局深厚，渠道建设处行业前列。公司持续加强全球化布局建设，公司 在亚太、欧洲、美洲、中东、非洲均有完善的经销商与安装商渠道资源，且经销商的数 量处于行业领先地位，根据 ENF 数据显示，截至 2024 年 7 月，阳光电源全球经销商数 量为 336 家，经销商处于行业前列，低于华为与比亚迪，主要系华为在户用市场更加强 势，户用市场更依赖经销商，比亚迪主要在欧洲市场优势显著，经销商布局较多。 品牌力优异，BNEF 可融资性评级全球第二。根据 BNEF 调查统计，2023 年储能集 成商企业可融资性排名中，阳光电源排名全球第二，较 2022 年第三再次有所提升，在 全球储能厂商中仅次于 Fluence，高于比亚迪、特斯拉、宁德等厂商；在储能 PCS 可融资性评级中公司同样位列第二，公司全球品牌力优异。
需求旺盛叠加技术优势+完善的渠道布局推动公司储能出货持续高增，龙头地位稳 固，长期市占率有望进一步提升。公司是全球储能行业的领军者，根据 Wood Mackenzie 数据，公司在 2023 年的全球储能系统集成商榜单中排名第二，仅次于特斯拉。2024 年 以来全球大储需求持续高增，尤其美国市场大储需求强劲，特斯拉储能出货持续高增， 24Q2 出货达 9.4GWh，环比翻倍以上增长，创下单季度储能出货的最高记录；阳光电源 同样受益高增，24Q2 出货约 6GWh，环比翻 2 倍增长，全年有望出货 25GWh+，同比翻 倍增长。长期看，电力电子出身的阳光电源对电网理解与支撑能力更加优异，有望获取 更多优质项目，市占率有望进一步提升。
公司持续深耕海外高盈利市场，为国内出海龙头。海外市场相比国内盈利更强，从 毛利率角度看：欧美>新兴市场>国内，公司持续深耕海外高盈利市场，2023 年阳光电源 稳居国内企业海外市场储能系统及 PCS 出货龙头，出货遥遥领先。美国为公司储能业务 基本盘，2023 年储能出货中美洲占比约 40%，美国市场门槛较高，公司是为数不多做进 美国市场的储能厂商，2023 年公司超过 Fluence，出货位列美国市场第二，美国市场基 本盘稳健。
价格非大储项目唯一考量因素，技术叠加品牌助力获取高质量订单，支撑公司储能 业务盈利坚挺。相较于户储而言，大型储能一般采用招标形式，海外市场较为公开透明， 价格并非项目唯一考量因素，储能系统性能与安全性、品牌质量、产品价格、过往项目 的建设经验、良好的本土化售后服务等为项目招标综合考量因素，尤其对欧美市场而言， 价格接受度高，更加注重系统效率、安全性与优异的性能。与其他大储同业相比，公司 自制 PCS 出身，公司对电网理解能力深刻、产品性能优异，强劲的品牌力助力公司持 续斩获高质量订单。2024 年 7 月公司打败特斯拉、华为、Fluence 以及擅长价格战的比 亚迪等对手，斩获中东 7.8gwh 大储订单。同时欧美市场价格相对较高，系统价格在 1.2 元+/Wh；中东项目价格约 1 元/Wh，毛利率可达 25%，优质项目助力公司盈利处行业领 先地位，2023 年阳光电源储能毛利率达 35%+， 2024H1 储能毛利率亦达 40%+，部分 优质项目毛利率可超 40%，盈利能力远高于同业。长期看中东占比或略微拉低整体毛利 率，但公司盈利能力依旧有望坚挺，预计保持稳中有降趋势。
出货区域各有千秋，阳光电源美国市场表现优异。从出货区域角度看，特斯拉、 Fluence 均为美国本土强势品牌，美国出货占比为各自公司大头，阳光电源是为数不多 做进美国市场国产大储厂商且位居前列，2023 年公司储能业务中美洲出货占比 40%，美 国市场品牌力优异，2023 年在美国市场排名第二，较 2022 年又提升一名；华为主要以 欧洲户储为主，目前逐步加大工商储与大储发展；比亚迪欧洲市场布局深厚，品牌较为 知名，2023 年在欧洲储能集成商中排名第三；上能电气主要以国内市场为主，逐步加大 美国市场开拓。 美国为稳定基本盘，占比逐步降低风险可控，持续中标大项目，加大非美市场开拓 贡献新增长极，储能利润有望保持高增长。阳光电源在美国市场持续保持出货增长的同 时，亦在不断拓展欧洲及中东市场，随非美市场订单持续提升，美国市场占比今年预计 降至 20-30%，美国市场风险对公司影响将逐步降低，欧洲及中东等新兴大储市场将成 为公司新增长极。2024 年以来公司不断中标储能项目，根据不完全统计 2024 年以来公 司储能中标超 15GWh，2024 年全年我们预计公司储能出货 25GWh+，2025 年出货端有 望保持 100%+增长，2026 年有望保持 50%+增速，同时考虑到毛利率稳中有降，出货端 与报表确认存在两季度左右的滞后，报表端 25-26 年储能利润有望持续保持高增长。
随欧洲库存逐步消化完毕+新兴市场起量，户储需求有望恢复增长。公司户储持续 深耕德国等高端市场，自身库存情况良好，2023 年出货约 1GWh，随全球户储需求恢复 增长，公司户储有望持续稳健增长。预计 2024 年实现户储出货 1GWh+。
