持续压降负债成本，久期匹配+增 OCI+稳贷款。
韩国寿险业利差分析：2009 年后长端利率下行，收益率与负债成本勉强覆盖。 2000-2009 年韩国 10Y 国债处于高位，以三星人寿为例，2009 年韩国寿险产品预定 利率约 6%，资产端投资收益率在利率高位+股市向好阶段，利差相对较稳；2010 年 至今长端利率趋势下行，高成本存量负债成本，长端利率下行+股市波动下投资收益 率有所下滑。
韩国寿险业保费集中度趋势下行后近年有所上升。韩国寿险业龙头公司主要为 SamsungLife、Kyobo、Hanwha 三家，2022 年保费收入占全是份额分别为 22%、16%、 14%。长趋势看，韩国寿险业保费集中度趋势下行，CR3/5/10 自 2000 年 81%/86%/89% 下降至 2022 年 51%/64%/81%，预计在长端利率下行负债成本高企背景下，韩国龙头寿 险公司主动调整业务结构，保费增长速度有所放缓。
韩国寿险业产品结构重储蓄，一般+独立账户储蓄型保费占比 64%。韩国寿险业产品结 构重储蓄，一般账户中生存年金（Pure Endowment）和年金（Endowment）达 34%，包 含一般账户的退休养老金后，储蓄类保费占比 64%。
2000 年 2 月韩国制定《保险产品管理规定》推动保险费率定价市场化，长端利率下行使 三星人寿持续调降预定利率，2023 年准备金必要回报率降至 3.29%，根据 2021 年结构数 据看，3%以下浮动利率保单占比 62%，固定利率保单占比 38%，其中超 28%为预定利率 在 6%以上的保单。按一般账户净投资收益率看，韩国三星人寿投资收益率基本覆盖必要 回报率。
韩国寿险业一般账户：固收/权益占比约 8:2，贷款业务占比 16.6%，权益类资产和 海外债券配置占比提升。（1）2023 年现金存款/债券/权益类资产/房地产/贷款/海外证 券占比分别 1.5%/49.1%/18.8%/1.6%/16.6%/11.5%。（2）韩国允许保险公司对非投保 人开展一般贷款业务，允许开展不动产担保贷款业务。
2011-2023 年韩国三星人寿一般账户投资收益率达 3.5%，超 10Y 国债 80bp，主要通 过债券（34bp）、贷款（33bp）、房地产（9bp）贡献。 （1）债券：2011-2023 平均占比 53.3%，平均收益率 3.8%（超额 10Y 110bp），加权 超额贡献 34bp； （2）贷款：平均占比 23%，平均收益率 5.2%，加权超额贡献 33bp； （3）房地产：平均占比 3.6%，平均收益率 7%，加权超额贡献 9bp。 此外，韩国三星人寿股票配置自 2011 年 14%提升至 2023 年 22%，受韩国股市波动 影响平均收益率 2.7%。受益凭证自 2011 年 2.4%提升至 2023 年 8.2%，平均收益率 达 5%。
投资收益率：投资收益率较国债收益率高 80bp，受长端利率影响有所下滑。韩国三 星人寿总投资收益率自 2009 年 5.5%下降至 2023 年 2.9%，主要受长端利率下降约 200bp 影响。韩国三星人寿通过拉长债券久期、提高股票和基金等权益资产配置比例 等方式提高收益率，同时维持贷款业务和投资性房地产等高收益业务。
独立账户：资产占比约 20%，变额保险为负债端主要来源，权益持仓约 30%，收益 率与股市高度挂钩。韩国寿险业独立账户资产占总体比重约 20%，相较日本的配置 占比更高。变额保险和退休养老金为独立账户主要资产来源。2007-2022 年独立账户 中现金存款/债券（含海外）/股票/基金/贷款平均比重 6%/45%/18%/16%/8%，权益类 资产占比约 30%，配置灵活，投资收益率与股市高度挂钩。
资产和负债久期基本在 9 年左右，三星人寿通过拉长负债久期降低久期差。（1）资 产久期：2021 年 8.87 年，其中债券 10.36 年，贷款 5 年，国外债券久期长于国内； （2）负债久期：2021 年 8.87 年，负债久期逐渐拉长，固定利率保单在 13.56 年，浮 动利率保单在 7.41 年。
股票配置：约 90%股票分类为 FVOCI，大盘相关性较弱。股票配置中 FVOCI 占比 88%，FVTPL 占比 6%，主要配置制造业和大金融领域，投资收益率与大盘指数表现 相关性较弱。受益凭证收益率保持在约 4%以上，主要为基金、信托、衍生品等产品， 分类为 FVTPL。
贷款业务：贷款投放多元，不良率较低，投资收益率较高。（1）贷款投放多元，可 投放个人住房贷款、公司贷款、政策性贷款和合并子公司贷款。近年贷款业务逐步 萎缩，占比自 2016 年 27%下降至 2023 年 17%，合并子公司贷款和政策性贷款有所 萎缩。（2）不良率长期低于 0.2%，贷款净收益率长期高于总投资收益率。
