公司致力打造品牌高速公路，“内生+外延”并驾齐驱。
百洋医药成立于 2005 年，公司主营业务涵盖品牌运营、批发配送及零售三个板块，其中品牌运营是公司的核 心业务。受益于带量采购持续推进、新药审批加快等医疗政策改革的影响，公司核心品牌运营业务维持高景 气。2023 年品牌运营业务的收入占比为 58.17%，毛利额占比超过 80%，品牌运营业务系公司的主要收入利润 来源。百洋医药依托成熟、专业的商业化能力和覆盖全国的营销网络，目前百洋医药营销网络覆盖大中型医 院 1.4 万余家、药店 40 万家。公司现已在骨健康、肝病、代谢性疾病等治疗领域孵化出多个品类领导品牌， 并形成涵盖 OTC 及大健康、OTX 等处方药、肿瘤等重症药以及高端医疗器械的丰富产品矩阵，以满足全社会 多样化的健康需求。
从股东结构上看，公司的控股股东为百洋医药集团（持股比例为 70.22%），公司的实控人为付刚先生。付刚 先生毕业于北京医科大学临床医学系，曾任北京铁路总医院医生、丽珠集团营销副总裁等职，其于 2005 年创 建百洋医药。 从子公司布局上看：①品牌运营业务，此业务主要由母公司、百洋健康产业国际、北京百洋智合等运营。② 批发业务，此业务主要由山东百洋、天津百洋、江西百洋、百洋国胜等子公司运营。③零售业务，此业务主 要由百洋健康药房运营。
品牌运营业务主要系提供消费者教育、产品学术推广、营销策划、商务接洽、产品分销、流向跟踪、供应链 管理等服务，公司品牌运营的产品矩阵涵盖 OTC 及大健康、OTX 等处方药、肿瘤等重症药、高端医疗器械。 在 OTC 及大健康方面，核心代表产品包括迪巧系列、纽特舒玛、海露及仙人掌、艾斯诺娜等功效型护肤品。 在 OTX 等处方药方面，核心代表产品包括泌特、扶正化瘀、奈达、奈特。在肿瘤等重症药方面，核心代表产 品包括特罗凯等。在高端医疗器械方面，包括同心医疗、迈迪斯等产品。
从品牌矩阵上看，目前公司与阿斯利康、安斯泰来、雅培等国际药企保持紧密合作，同时公司与国内的 Biotech 及传统药企均保持紧密合作。
从收入上看，2018-2023 年间公司品牌运营业务的收入 CAGR 约达 21%，2023 年公司品牌运营收入达 44 亿元。 2024H1 公司品牌运营收入为 22.84 亿元（同比+12%），其中单 Q2 实现营业收入 13.64 亿元（同比+21%），环 比 Q1 增长 48.41%。从毛利率上看，近年来公司品牌运营业务毛利率均维持在 43%以上，自 2018 年以来品牌 运营业务毛利率呈现出走低趋势，主要系公司品牌矩阵不断扩充，引进成熟品种的毛利率不及原有品种（诸 如迪巧系列）的毛利率，但公司品牌运营业务仍维持相对较高毛利率水平。
2.1 OTC 品牌：迪巧系列钙片+海露滴眼液为 OTC 核心拳头产品
在 OTC领域，公司运营的核心品种包括迪巧系列、海露系列、纽特舒玛等，其中 2023年迪巧系列产品收入达 18.97 亿元（同比+17%），海露收入达 6.4 亿元（同比+50%），纽特舒玛收入为 0.83 亿元。 迪巧系列：①2018-2023 年间迪巧系列产品收入 CAGR 约为 9%，2021 年公司在深交所上市，对应的公司业绩 开始发力，2021-2023 年间迪巧系列收入 CAGR约为 17%。②迪巧是进口钙领先品牌，其由美国安士制药有限 公司生产，目前迪巧主要产品有小儿碳酸钙 D3 钙颗粒、儿童维 D 钙咀嚼片、维 D 钙咀嚼片等。20 年来迪巧 采用全球优质钙源，针对不同人群特点和补钙需求，人群覆盖婴幼儿、孕妇、成人等。③从增长驱动力上看， 公司持续扩大迪巧品规，近年来推出小黄条液体钙新品规，包括钙锌小黄条、钙 DK 保健品、维生素 D 小黄 条等多个品规。 此外，当前迪巧主要聚焦于院外市场，后续院内市场或存在开拓空间；同时，近年公司逐步 聚焦线上销售市场以进一步开拓市场，后续线上市场或将贡献新增量。
海露滴眼液：①2021-2023 年间海露滴眼液收入 CAGR 约为 47%，2024H1 海露滴眼液收入达 3.27 亿元（同比 +24%）。②海露是德国原装进口的多剂量不含防腐剂的人工泪液，采用了独特的 COMOD®系统包装，该包装 拥有德国、欧盟、美国等多项专利，其主要适应症为干眼症。海露自 1999 年问世以来，先后获得多国药品注 册证，已在全球 70 多个 国家畅销。③从增长驱动力上看，公司在精准覆盖“干眼症”市场的同时，积极推动 “温和护眼、常滴海露”的品牌宣传，通过药店店员、商业公司等多个渠道，推动产品覆盖更多“长期用眼， 眼睛不适”人群，通过组织科普讲座等形式，突出海露“大分子、不含防腐剂、专利装置”的产品优势。结 合上游品牌商在电梯媒体、电视广告、网络广告、户外广告的宣传，公司积极拓展线下药店的覆盖，保持了 海露在零售滴眼液市场的领导者地位。
2.2 OTX 品牌：百洋制药并入或将驱动 OTX 业务快速增长
在 OTX 方面，公司主要运营品种包括泌特系列、安斯泰来系列等产品，2024 年 7 月公司以 8.8 亿元交易总价 收购百洋制药 60.199%股权。百洋制药主要产品系扶正化瘀系列、塞来昔布胶囊、硝苯地平控释片、盐酸度 洛西汀肠溶胶囊、盐酸二甲双胍缓释片，其中扶正化瘀系列产品为百洋制药拳头产品。 泌特(复方阿嗪米特肠溶片)：①泌特品牌为公司经营多年的治疗消化不良的产品。利用百洋品牌管理模型， 泌特持续引领“化学性消化不良”治疗药物品类，连续多年在医院消化不良品类中处于领导品牌地位；公司 2022 年在医院渠道共开展科室会超千场，各类学术沙龙活动 700 余场，同时与《中华内科杂志》联手协作， 开展病例大赛，推动消化学科医生诊疗水平和诊疗思维能力的提升，覆盖全国 30 个省市。在零售渠道通过专 业化处方药的推广，泌特在零售药店实现稳定增长。此外公司还利用数字化传播手段通过线上直播、科普视 频、公众号内容传递的方式教育消费者 4 万人次。②2018-2022 年间泌特系列产品收入 CAGR 为 5%，2022 年 公司泌特系列的收入为 3.29 亿元。我们认为，随着公司泌特系列产品的续签，后续该系列产品有望维持稳健 增长。
扶正化瘀系列：①扶正化瘀产品系以丹参、桃仁、虫草菌丝、松花粉、绞股蓝、五味子等六味中药组成，具 有扶正益气、活血化瘀的作用。经临床验证，扶正化瘀可减轻肝细胞损伤、抗肝细胞脂质过氧化损伤，减轻 肝细胞死亡；抑制星状细胞活化；减轻肝窦毛细血管化，重塑肝脏基质结构，作用于肝纤维化病理过程的十 个环节，能有效逆转肝纤维化、肝硬化，降低肝癌发生风险，提高肝硬化患者生存率。目前，在临床常用的 抗肝纤维化的药物中，扶正化瘀市场份额处于行业领先地位。②2021-2023 年扶正化瘀系列收入 CAGR 约 15%， 2023 年扶正化瘀收入为 4.92 亿元（同比+7%）。
除扶正化瘀外，百洋制药还拥有硝苯地平控释片、塞来昔布胶囊、盐酸度洛西汀肠溶胶囊、盐酸二甲双胍缓 释片等产品。硝苯地平控释片用于治疗各种类型高血压，2023 年该品种收入达 1.13 亿元，2021-2023 年间该 品种收入 CAGR 达 285%。塞来昔布胶囊系抗炎药，其主要用于治疗骨关节炎、类风湿关节炎及强直性脊柱 炎，2023 年该品种收入达 0.47 亿元，2021-2023 年间该品种收入 CAGR 达 27%。盐酸度洛西汀肠溶胶囊用于 治疗抑郁症、 广泛性焦虑和慢性肌肉骨骼疼痛，2023年该品种收入0.24亿元，2021-2023年该品种收入CAGR 为 38%。盐酸二甲双胍缓释片用于减少肝脏糖输出、改善胰岛素敏感性、降低糖化血红蛋白水平、改善血脂 异常、减重等，2023 年该品种收入 0.31 亿元，2021-2023 年间该品种收入 CAGR 为 142%。
关于百洋制药的并购，交易对方百洋集团（公司控股股东）已承诺百洋制药 2024 年度、 2025 年度和 2026 年 度分别实现的经审计的扣除非经常性损益后归属母公司股东的净利润（“承诺净利润”）不低于 14,429 万元、 17,226 万元、 21,548 万元。 若百洋制药发生以下情形之一的，百洋医药集团应当对甲方进行补偿：（1）百洋制药 2024 年度的实际净利润 未达到当年度承诺净利润的 80%。（2）百洋制药业绩承诺期内 2025 年度与 2024 年度的实际净利润合计数未 达到该两个年度承诺净 利润合计数的 80%。（3）百洋制药 2026 年度、 2025 年度与 2024 年度的实际净利润合 计数未达到该三个年度承诺净利润合计数的 100%。 具体补偿数额为：百洋医药集团应补偿金额数=（截至当期期末百洋制药在业绩承诺期间的累计承诺净利润数 －截至当期期末百洋制药在业绩承诺期间的累计实现净利润数）÷百洋制药在业绩承诺期间的累计承诺净利 润数的总和×本次收购价款总额 -百洋医药集团累计已补偿现金数。
2.3 创新药+高端器械双向布局，积蓄后续创新增长潜力
公司不仅作为一个开放型的商业化平台向上游客户开放、与外部优秀药企合作，同时通过股权合作等方式入 局国内前沿 First in Class 创新药械开发，待合作产品获批上市后公司将优先取得商业化权益，逐步建立起自身 的创新孵化平台。 在创新药方面，百洋集团助力广东瑞迪奥科技有限公司自主研制的放射性核素偶联药物（RDC）99mTc3PRGD2 是我国核医学领域首个自主研发的 1 类创新药，目前 CDE 已受理并纳入优先审评品种名单，即将上 市进入商业化阶段，未来有望成为公司在创新药领域的重磅产品。 在高端器械方面，高端医疗器械是百洋重点关注并发力的价值赛道之一，除超声用电磁导航设备外，百洋在 全磁悬浮人工心脏、医用电子直线加速器、核医学 SPECT/CT 等领域均取得了积极进展。2023 年起，公司在 母公司投资孵化的高端医疗器械方面逐步迎来收获期，苏州同心医疗科技股份有限公司的全磁悬浮人工心脏 率先落地实现商业化，北京迈迪斯医疗技术有限公司的电磁定位穿刺引导设备、北京五维康科技有限公司的 家用心电仪等高端医疗器械产品也陆续进入商业化阶段。
2.4 品牌运营“高速公路”较为成熟，存量品种仍有提升空间，增量品种有望贡献第二增长动力
品牌筛选：公司首先基于自身资源及各类信息渠道，对国内外特定业务领域的品牌和产品开展大范围筛选。 公司市场研究团队每年会筛选多个品牌或产品，筛选标准主要包括：品牌属于品类分化过程中的上升类别， 即品牌产品属于同一产品类型中有发展潜力的类别，如迪巧品牌所属的母婴钙片，是补钙产品中的上升类别； 产品具有较好的竞争格局或竞争特色；产品符合公司战略布局，其品牌能融入并丰富公司的品牌矩阵；产品 与公司已有产品可形成互补，或针对同一大类疾病、用户，使得公司的推广和营销更具规模效应。
公司获取品牌商资源的主要途径：①“带量采购”政策激发了零售渠道的品牌运营需求。②公司在零售市场 具有成熟的品牌运营模式。为解决零售渠道推广处方药所面临的困难，公司深入探索处方药在零售渠道的品 牌运营模式：一方面，通过全国范围内的专业推广团队，公司可以根据药品特点，为零售药店提供专业的药 事培训，促使零售药店了解产品，激发零售药店的采购需求；另一方面，为解决零售药店在采购过程面临的 不利局面，公司可以汇集多家零售药店的需求，统一和生产厂商谈判，争取有利的采购条件，成为零售药店的虚拟库存中心。 品牌运营业务增长驱动力：①存量产品的放量增长，经过公司前期的深耕和投入，相关产品进入放量增长阶 段。以海露滴眼液为例，公司前期投入较大的费用用于品牌宣传、广告推广等，消费者的认知度逐步提升， 市场渗透率也逐步攀升，随之海露的销售额也有望放量增长。进入成熟期后，相关的费用投入减少，我们预 计净利率也存提升空间。我们认为，当前迪巧、海露均存在相应的增长空间，迪巧系列后续增长动力一方面 来自于品规扩张（诸如推出诸多小黄条液体钙新品规）&线上渠道，另一方面来自于院内市场（抢占竞争对 手份额）。而海露系列产品目前仍处于放量增长阶段。②增量产品的贡献，2024 年 7 月公司并入了百洋制药， 获得扶正化瘀、硝苯地平控释片、塞来昔布胶囊等多个处方药品种。公司预计 2023-2026 年间百洋制药收入 CAGR 约为 21%，其中中成药产品 CAGR 约 16%，而化药产品 CAGR 约 32%。
