培训需求旺盛，政策边际向好。
政策持续向好，行业恢复良性竞争。此前“双减”政策旨在学生过重作业负担和校外培训负担、家庭教育支出和家长相应精力负担1年内有效减轻、3年内成效 显著，目前“双减”已过三周年，校外减负成效显著，政策愈发侧重合理培训需求成为学校教育的补充，同时政策取向开始考虑消费与经济发展情况。24年2 月8日，教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》，与此前“双减”政策相比，并未提及高中学科类培训，或许意味着允许上市公司进行高中学科培 训，并且提出“鼓励合理校外培训需求，促进素质教育的实施，成为学校教育的有益补充”，“校外培训按照学科类和非学科类实行分类管理”。24年8月，国 务院发布了《关于促进服务消费高质量发展的意见》，提出“推动社会培训机构面向公众需求提高服务质量”；同月，国务院还发布了《关于完善市场准入 制度的意见》，对教育等行业放宽准入限制，可见非学科类的素质教育培训政策端利好逐步明晰，政策迎来拐点。当前，广东，上海等部分地区监管已趋 向常态化监管，在监管的同时兼顾维护市场的合理竞争。
素质教育培训需求旺盛，报名人次高增。新东方线下网点稳步扩张，学习机付费用户同增超70%。1）截止24年8月末公司全国学校和学习 中心数量1089个，相较23年8月末净增296个/+54.2%，相较于24年5月末净增64个/6.2%。2）非学科类辅导在近60个城市开展，FY1Q25报名人次 48.4万人/+10.5%。3）智能学习系统机设备在约60个城市采用，FY1Q25活跃付费用户数32.3万/+78.5%。从新东方经营数据亮眼表现，可见K-9非 学科类培训和高中学科类培训需求旺盛。
培训需求仍旺盛，业绩个股分化。选取的7家A股上市公司中，昂立教育、豆神教育、凯文教育、学大教育、科德教育收入均同比正向增 长。收入端来看，地方性K12教培机构昂立增速考前。业绩端来看，板块归母净利润亦产生分化，其中昂立教育、豆神教育业绩恢复明 显；学大教育归母/扣非分别-49.7%/-46.0%，主要为实施股权激励产生的股份支付费用1557.22万元影响利润。
新东方收入保持高增，好未来增速亮眼。培训需求仍旧旺盛，好未来立足优势素质教育板块驱动收入正向增长，FY2Q25实现收入6.19亿美 元、同增50.4%，恢复至“双减”前（FY2Q21）的56.1%。新东方收入持续回暖，FY1Q25收入同增30.5%，恢复至“双减”前（FY1Q21）的145.5%。
新东方、好未来盈利能力改善。好未来FY1Q25整体毛利率提升+2.4pct至51.7%；净利率大幅扭亏，同比提升19.1pct至2.7%.新东方FY1Q25毛利率同比 小幅下滑0.5pct，环比增7pct至59.3%，净利率提升0.9pct至16.9%。
就业压力大，参加招录类考试意愿较强。24年7月份2024届高校毕业生离校后，全国城镇不包含在校生的16—24岁劳动力失业率上升至17%，截 至24年9月份该比率上升至17.6%。青年群体失业率处于高位，就业形势严峻，我们估计参加招录考试、获取较稳定工作岗位的意愿有望不断 提升。
国考报名数据出炉，报名人数创新高。10月14日，国家公务员局发布《中央机关及其直属机构2025年度考试录用公务员公告》，25年国家公务 员共计划招录3.97万人/+0.3%；通过资格审查人数达342万人/+12.8%。以招录人数/预计国考报名人数计算国考录取率，25年国考录取率预计为 1.2%/-0.1pct，考试竞争加剧。此外，招录人数未明显增长，但报名人数增速明显快于招录人数增速的背景下，考试竞争激烈程度预计将加 剧，考生参培意愿将有所提升。4Q24招录类考试旺季开启，板块业绩可期。
事业单位考试时间扰动仍存。24年事业单位考试时间延后，往年事业单位于8、9月份考试，24年下半年事业单位联考时间有所推迟，往年收 入主要于三季度确认，我们预计今年部分收入将于四季度确认。此外上半年事业单位联考提前导致部分面试收入确认由三季度确认提前为 二季度确认。
三季度招录类考培淡季，业绩承压。收入端看，3Q24为招录考试培训（仅计中公教育）收入-30.4%，主要系7~9月公职类考试安排较少，为行 业传统淡季；且24年下半年事业单位考试推迟，收入确认延后。业绩端看，中公教育归母净利/扣非归母分别同比-67.4%/-67.4%，主要为。华 图山鼎23年11月开始，通过全资子公司华图教育科技逐步开展非学历类培训业务，收入及业绩可比性较差。
Q3淡季收入略有承压，订单增速下滑。三季度为公司传统淡季，但3Q23大客户战略驱动下收入高增，同比去年高基数下收入增速有所承压，3Q24收入1.7亿元 /+0.3%。订单增速有所下滑，3Q24销售商品、提供劳务收到的现金1.4亿元/-24.3%； 毛利率略有下滑，费用率控制良好。成本费用端看，3Q24毛利率/销售费用率/管理费用率70.6%/29.4%/12.7%、同比-4.2/+2.1/+1.2pct，归母/扣非归母净利率 33.7%/28.5%、同比+1.7/-5.2pct，毛利率下滑或因企业管理培训业务排课有所承压。 合同负债稳定增长。截止2024年9月，公司合同负债9.65亿元，同比增长10.28%，9月份部分合同负债确认收入，较6月末-3.6%。 看好公司中长期拿订单能力。公司课程品质优、品牌力强、销售团队狼性，随着公司大客户战略的不断推进，我们看好公司中长期持续获取订单的能力。
