资产价格跌幅过大、持续时间过久，引发资产负债表的全面衰退。
资产价格暴跌会严重损伤资产负债表。90 年代资产价格的调整幅度、调整时间远超 70 年代，显著影响居民加杠杆意愿。70 年代危机中，日本名义房屋价格指数在 1974-1975 年区间跌幅为 5.4%，实际房屋价格跌幅 28.8%（名义跌幅因通胀而抹平）。90 年代危机 中，名义房屋价格在 1991-2009 区间跌幅为 46.5%，实际房屋价格跌幅为 44.8%，其调 整幅度、调整时间远超 70 年代。股票市场在两轮危机中的表现也大相径庭。1973-1974 年，日经 225 指数区间最大跌幅为 37.4%，1977 年基本修复至 1973 年高点，整体调整 时间约 4 年。90 年代危机中，股市跌幅的深度及持续时间远超 70 年代，1990 年单年日 经 225 指数跌幅达 38.7%，已经超过 70 年代最大跌幅，之后持续下跌十余年，最终在 2003 年初次见底，区间最大跌幅达 80.5%。股价、地价的大幅度下跌，对居民资产负债 表的损伤是不可逆的。居民端很难在低预期下大规模加杠杆购房。 长期大幅的资产价格调整，对企业部门的资产负债表也造成较大损伤，日本长期低利率 而企业仍无加杠杆意愿。1991 年开始日本非金融企业部门从银行、资本市场募集资金的 规模持续萎缩。1995 年利率已经接近 0，但日本企业不仅没有增加借贷，反而开始加速 还贷，进入漫长缩表的趋势中。
70 年日本代置业人口处于历史高峰，且为战后第二个生育高峰；80 年代之后人口结构 逐步恶化。日本在战后主要经历两轮婴儿潮。1945 年日本战败后大量士兵归国结婚生育， 1947-1949 年第一轮婴儿潮被称为“团块世代”；这些新生儿在 1967-1974 年成年后所 生育的第二轮婴儿潮被成为“团块次代”、“回声潮世代”。从人口结构看，主力置业人口 规模（25-44 岁）在 70 年代达到历史峰值，“团块世代”大规模真实的购房需求托底了 房地产市场。70 年代初期日本新屋开工数量屡创新高，最高峰在 1973 年的 15.9 万户。 同时，70 年代“团块次代”的出生，人口规模仍然不断增长。80 年代开始，日本人口结 构从逐步恶化，90 年代置业人口加速下滑；城市化也进入瓶颈，边际增速大幅放缓，户 均住宅数也在 1.1 户左右徘徊不前，日本房地产在这个年代步入大级别的下行周期。
虽然日本 70 年代遭遇外部冲击经济增速放缓，但置业人口处于高峰，大规模真实购房 需求托底了房地产市场。前文提到，日本主力置业人口规模在 70 年代处于历史峰值，大 规模真实的购房需求托底了房地产市场，一定程度对冲了经济增速放缓以及货币紧缩政 策影响。同时，70 年代“团块次代”的出生，人口规模仍然不断增长，彼时人们并没有 广泛预期到未来日本人口出生率将持续走低。因而日本房地产仍然拥有“人口持续增长、 住房需求将维持高位”这样的预期支撑。 80 年代中后期货币政策大幅宽松催生泡沫，90 年代在人口结构全面恶化，地产周期正 式步入拐点。日本主力置业人口在 1980 年代已经见顶，但日本政府在签署《广场协议》 后，因应升值萧条而长期维持高度宽松的货币政策；同时因银行护卫船团机制与逐步金 融自由化带来的竞争加剧，使得银行在高度宽松的环境下盲目扩张。所以这个阶段宽松 的货币环境对冲了人口结构的恶化，房地产依然维持了繁荣，甚至催生较大泡沫。90 年 代置业人口加速下滑，地产失去人口规模的支撑；城市化也进入瓶颈，边际增速大幅放缓。人口结构的持续恶化，地产周期正式步入拐点，是 90 年代危机的内核，与 70 年代 危机有本质的不同。
70 年经济成功转型升级、出口迅速修复。日本经历石油危机后，提出“技术立国”、“科 技立国”等战略，产业也逐步摒弃重化工领域，成功转型到汽车、家电、机械等技术密 集型产业，这些具备高附加值的产品在国际市场极具竞争力，80 年代日本成功转型出口 型经济，叠加 80 年代全球经济处于高速发展的阶段，日本净出口占 GDP 的比重自 1980 年开始迅速提升，1986 年升至 3.9%。因此在危机后，经济依然维持较高的增速，居民 收入稳步提升，叠加前文所述彼时人口结构依然健康为地产提供基本盘，房地产行业得 以迅速修复。 90 年代内外交困，出口持续受阻、产业升级缓慢。1985 年后日本在国际政治经济博弈 中遭遇美国压力，因《广场协议》日元大幅升值压制出口。原本拉动经济的出口在 1985 年逐步承压，到 1990 年净出口占 GDP 的比重迅速降至 0.9%。同时在超长的宽松周期 中，流动性冗余至房地产而对产业升级并没有产生太多积极的作用。90 年代日本也未成 功抓住互联网经济发展浪潮。90 年代末遭遇亚洲金融危机，经济发展进一步受阻。
