近期通胀反弹与年初类似，在分项上并未提供明确的再通胀信号，预计仍是短期反复， 而非反转。
供需缺口基本弥合，劳动力市场的核心矛盾从供给端转向需求端，并不认为就业市场可 以对高利率继续脱敏。在加息背景下，需求端确实在走低，但供给端同样在快速上升，尤其 是非法移民的大量涌入，使得目前劳动力缺口基本恢复至 2019 年前更低的水平，供给端对就 业市场的支撑下降，失业率开始对高利率敏感，后续失业率上行风险依然需要关注，并不认 为就业市场可以对高利率继续脱敏。 岗位空缺与失业人数接近平衡，失业率在目前点位附近并不稳固，这使得短期利率变化 可能造成就业市场同样出现波动，对市场预期带来干扰。贝弗里奇曲线来看（职位空缺率 vs 失业率），已经非常接近 45 度线。在 45 度线上方（就业市场供不应求），联储加息、需求回 落，此时失业率可以维持韧性；进入 45 度线下方（就业市场供大于求），此时需求端如果继 续走低，失业率上行速度明显加快。因此，目前失业率虽然停止上行，但并不稳固。
近期通胀反弹与年初类似，在分项上并未提供明确的再通胀信号，预计仍是短期反复， 而非反转。 2024 年 8-10 月，美国核心 CPI 环比连续一个季度维持在 0.3%的高位，叠加特朗普激进 政策的预期，市场再度出现再通胀的担忧。考察近期 CPI 结构方面的变化，反弹特征和年初 1-3 月并没有本质性的区别，通胀内生走势仍可能是节奏的反复，而非趋势的反转。 第一，租金分项延续波动，尤其在 8 月环比达到 0.5%，但领先指标看，风险并不大。 真实租金环比中枢已经回落到疫情前水平，并且处在区间下沿，考虑到领先滞后关系， CPI 租金分项在一年内的风险并不大，后续中枢有望继续从 0.4%降至 0.3%。关注两点：一是， 租金的领先指标看，房租最近一年半环比在 0.1%-0.4%之间震荡，中枢没有明确的抬升迹象， 且与 2019 年基本一致；二是，即使考虑房价同比的反弹，其增速目前也处于 2013-2019 年的 区间下沿，并不意味着租金增速中枢有很大压力。
第二，汽车保险和医疗保险也出现阶段性的走高，和年初类似，这几个分项有明显的滞 后补涨特征，缺乏前瞻意义。 上述两项是年初 CPI 反弹的主要贡献项，近期再度有反复。无论是汽车保费，还是医疗 相关服务，其价格走势都取决于全社会整体人力和原材料成本的走势。例如，汽车保费价格 依赖于事故和走保比例、赔付成本等，疫情后，随着人力成本、二手车价格在前期大幅上升，汽车保险的支出端成本水涨船高，但受限于保费调价的滞后和限制，美国汽车保险价格严重 跑输相关成本，因此 2024 年仍在滞后追赶，但这并不意味着相关分项价格具备内生上行动力。 第三，二手车价格在 10 月大幅跳升，但前瞻指标和总体商品价格仍呈现通缩态势。 短期来看，高频指标显示，之前 7-8 月二手车交易价格有一波环比上升，这两个月开始 滞后反应在 CPI 分项上，而最近两个月，高频领先指标保持平稳，并未持续上行。中期来看， 二手车价格趋势回落已接近 3 年，参考 2019 年之前的走势，这个市场长期趋势还是环比略微 正增长的，所以二手车环比降幅逐步降幅并不指向美国通胀的内生上行。 此外，美国核心 CPI 的商品部分，今年以来整体仍呈现通缩态势（环比为负），剔除二手 车和房租，剩余分项相对萎靡，并不存在太大风险。
如果不考虑特朗普带来的政策冲击，美国经济走势大概率延续今年以来的节奏，经济边 际放缓，通胀缓慢回落，但衰退风险可控，联储稳健推进降息。特朗普交易目前定价的高增 长与高通胀，并没有太强的基本面配合（仅仅是 8-10 月阶段性数据反弹）。 那么，对于 2025 年市场的展望，关键的一点在于，特朗普新政会给经济基本面带来怎样 的变化？是如市场预期的，高增长与高通胀来袭，还是相反？
