上市近三十载，浓香龙头标杆。
公司坐落于四川省宜宾市，形成五粮液酒、五粮浓香系列酒、仙林生态酒为代表的产 品体系，主导产品五粮液酒是中国白酒典型代表与著名民族品牌，多次荣获“国家名酒” 称号。主要产品“五粮液酒”是我国浓香型白酒的典型代表，并根据生产工艺特点和市场 需求开发五粮春、五粮醇、五粮特头曲、绵柔尖庄等品类齐全、层次清晰的五粮浓香酒产 品。公司进行全球市场布局，在全国三十余个省(自治区、直辖市)拥有营销大区、营销区 域，并在欧洲、美洲、亚太等多地设立国际营销中心，产品覆盖全球 100 多个国家和地区。
公司成立于 1998 年 4 月 21 日，由四川省宜宾五粮液酒厂股份制改革设立，实控人为 宜宾市国资委，同年在深交所上市。公司总营收从 1995 年 9.15 亿元增至 2023 年 832.72 亿元，28 年 CAGR 为 17.5%，整体来看保持两位数增长。
归母净利润从 1995 年 2.17 亿元增至 2023 年 302.11 亿元，28 年 CAGR 为 19.3%。28 年 间营收和归母净利润复合增速均超 15%，公司凭借近 30 年的稳增长，成为浓香白酒龙头。
国资持股稳定，股权非常清晰。公司实际控制方为宜宾市国资委，宜宾发展控股和宜 宾五粮液集团合计持股上市公司 54.92%股份，为第一大股东。其中公司 99%控股宜宾五粮 液酒厂有限公司，95%控股五粮液酒业销售有限公司，95%控股五粮液浓香酒有限公司，90% 控股五粮液新零售管理有限公司。
上市以来，截止 2024 年 6 月 30 日，公司累计现金分红总额达 941.39 亿元，是 2001 年上市募投资金 11.66 亿元的 80.7 倍。现金分红总额从 1998 年 4 亿元增至 2023 年 181.27 亿元，25 年 CAGR 为 16.5%。根据公司《2024－2026 年度股东回报规划公告》，公司每年度 现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于 70%，且不低于 200 亿元（含税）；公司每 年度的现金分红可分一次或多次（即年度分红、中期分红、特殊分红）实施。
公司上市以来，分红率稳步提升。2024 年以来，由于经济持续下行，消费疲软，资本 市场更多关注上市公司分红率，期待分红率提升给股东创造更大价值。公司上市以来分红 率，除 1998 年 72.29%特殊，2008 年以来从 13.45%稳步提升至 2023 年 46.75%，预计未来 将持续稳步提升。根据公司公布的《2024－2026 年度现金分红回报规划》，2024－2026 年 度公司每年度分配的现金红利总额不低于当年归母净利润的 75%，每年度的现金分红分两 次（年度和中期分红）实施。
由于公司年报披露详细问题，公司从 2012 年起披露整体白酒产销量情况；2020 年起 单独披露五粮液产品和系列酒产品的产销量，额外还有总库存、成品酒库存和半成品酒库 存等数据。为避免口径上差异及合规问题，我们研究公司整体量价关系从 2012 年开始，单 独五粮液要从 2020 年开始，尽可能详细深入分析公司量价关系及其背后的原因。
3.1 量价交替发力，吨价提升明显
行业黄金十年发展（即 2003 年-2012 年），公司销量亦有明显增长，总销量在 2012 年达到巅峰为 15.31 万吨（同增 15%），对应吨价为 17.07 万元/吨（同增 23%）。随后因 三公消费等原因，行业进入调整期。行业于 2015 年底开始复苏，2016 年高端酒率先反弹复 苏。公司总销量从 2015 年 13.74 万吨增至 2023 年 15.91 万吨，过去 8 年 CAGR 为 2%；公司 总销量在 2018 年达到高峰（已超 2012 年总销量，达 19.2 万吨），系公司 2018 年直接提 价和 2019 年第七八代五粮液交替窗口所致。对应总吨价从 2011 年 13.9 万元/吨增至 2023 年 48.1 万元/吨，12 年 CAGR 为 11%。整体来看，公司量价交替发力，销量和对应吨价均有 明显增长。
下面我们重点分析五粮液主品牌和系列酒的销量和对应吨价情况。根据披露，五粮液 销量从 2019 年 2.67 万吨增至 2023 年 3.87 万吨，4 年 CAGR 为 10%；系列酒销量从 2019 年 13.9 万吨下降至 2023 年 12 万吨，4 年 CAGR 为-3.5%，主要系 2022 年系列酒优化产品结构， 向中高价位产品聚焦，导致销量下降。对应吨价来看，五粮液吨价从 2019 年 148 万元/吨 增至 2023 年 162.5 万元/吨，4 年 CAGR 为 2.3%；系列酒吨价从 2019 年 4.8 万元/吨增至 2023 年 11.3 万元/吨。4 年 CAGR 为 24%。通过量价来看，我们发现五粮液主品牌主要是量 价交替增长贡献业绩，系列酒经过 2022 年产品结构调整后进入上升势头。
3.2 公司提价小幅高频，策略由领头转为跟随
下面我们重点分析普五出厂价。分析公司价格这一块，我们必须分析普五的出厂价演 变过程。因公司 1998 年上市，故我们从 2000 年开始分析其出厂价上升轨迹。进入 21 世纪， 白酒迎来黄金发展的十年即 2003-2012 年，我们发现普五出厂价从 2001 年 249 元涨至 2011 年 659 元，共计提价 10 次。由于处于黄金发展期，政务消费占比较高，普五市场一瓶难求， 供不用求。在这样的背景下，公司积极调整出厂价，这为后面公司大胆应用 OEM 贴牌模式 黄金期扩大版图打下坚实基础。
行业调整期以前，当时仍处于行业旺季，公司实现顺价销售。但随着三公消费政策出 台，2013-2015 年白酒行业迎来调整期，调整期我们发现公司调价共计 5 次，在此期间公司 被茅台全面超越，自此公司提价策略由领头调整为跟随。2016 年行业逐步进入复苏，2016 年 3 月 26 日对普五进行提价，平均幅度 3%左右即从出厂价 659 元提至 679 元，当时成交价 640-650 元，尚未达到顺价。随后 9 月 15 日再次提价，从 679 元提至 739 元，当时成交价 700-710 元，亦尚未达到顺价。随后公司于 2017 年底提价+第七八代五粮液升级换代黄金窗 口期，公司提价顺利站稳 889 元，成交价 920-930 元，自 2013 年以来首次实现顺价销售。 这为公司后面提价奠定基础，2021 年 12 月公司提价至 969 元，与普飞对标，建议零售价 为 1399 元。2022 年 3 月，公司将建议零售价从 1399 元提至 1499 元，继续对标普飞。
通过上述列表，我们可以发现公司提价呈现出“小幅高频”特点，特别是自 2013 年以 来，通过 2017 年底提价+第七八代五粮液升级换代，首次实现顺价销售。此外，公司提价 策略从之前的领头转为跟随，即跟随贵州茅台提价策略制定相应的五粮液提价策略。
