第三方 IDC 厂商服务的核心为租赁机柜/算力模块并提供运维/增值等服务，背后壁垒 实际是地理位置、机柜规模/布局、电能供应、散热能力、运维能力等供给能力。
北上广深产业集群仍是核心资产。骨干网节点布局与互联网、金融等企业高价值量业 务布局决定了 IDC 布局基本集中在北上广深等核心城市，大量数据要素与人力资源汇聚， 已形成完整产业集群。而在区域政策严格管控以及土地、用电、人力成本过高形势下，综 合考量便利性与预期收入，大量 IDC 需求选择外溢至周边地段，形成以京津冀、长三角、 珠三角为核心的 IDC 产业集群。我们认为，由于后续推理方面的新增算力需求对时延要求 较高，且业务迁移的摩擦成本较大，综合考量下核心城市及周边的 IDC 产业集群仍将为行 业核心资产。
润泽科技前瞻性锁定稀缺土地资源，新需求下供给能力无虞。公司 2010 年及 2019 年 两次布局均在京津冀、长三角、大湾区等核心节点的周边区域，在相关政策限制前即掌握 稀缺的土地、能耗、电力等核心基础资源。公司核心布局的廊坊、平湖等地均处于数据中 心集群周边地带，相较北京、上海电力成本显著更低。根据公司资产重组报告数据，2020 年，公司廊坊地区电价仅为 0.46 元/千瓦时，较北京郊区/上海/广州分别减少 16%/25%/18%，敏感性分析下毛利率分别提升 8/12/9 pcts。
PUE 指标要求趋严，重视存量能耗获取水平与电算转化水平。2024 年 7 月 23 日，国 家发改委等四部门印发《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》 ，明确提出，到 2025 年 底，国家枢纽节点新建数据中心绿电占比超过 80%。在能耗与电网负载的压力下，国内各 主要城市也均已明确数据中心产业发展的指导政策，其中北上广等核心节点，尤其北京， 能耗与建设限制严格。在行业“供给侧改革”过程中，除新建数据中心考虑东数西算引导 的能源优势地区外，核心区位以及周边地区内存量能耗获取水平与电算转化水平（配电改 造等）是大规模数据中心厂商竞争的关键要素。 能耗指标收紧趋势下，公司仍有充足储备。据财报披露，2023 年末公司能耗指标储备 较 2022 年末增加 37.65%；2024 年上半年内，较 2023 年末再次增长约 60%，可覆盖新 增数据中心电力需求。
变电站为代表的配电设施，进一步保障大规模算网集群电力供应。数据中心一般基于 总功率大小选择不同的市电引入电压，但若接引市电电源超过一定容量时，用户需要自建 变电站以满足供应需求。当前新建智算中心多为万卡集群以上，自建高等级变电站符合供 电需求，通过高电压减少线路损耗，同时有利于未来拓展总用电负载。 据公司公告，京津冀园区于 2024 年 1 月成功投运自建高等级 220KV 变电站，其最大 供电能力达 960MW，目前已进入调试阶段，预计年底可完成送电，届时整个廊坊园区电 力供应量将直接增加 2 倍以上，总量将超过 1000MW，至少可满足廊坊区域接下来 5 年的 高速发展。目前平湖园区 110KV 变电站已投运，佛山、惠州、重庆园区均有 110KV 及以 上的变电站规划。
重要特征之一是与电信运营商长期合作，优势互补。公司在行业内的一大特点与优势 在于与运营商长期合作运营：公司向终端客户提供优质机房环境，电信运营商向客户提供 带宽接入及其他电信增值服务。电信运营商向终端客户收取相关服务费，公司与电信运营 商签署相关协议，由电信运营商根据机柜上架数量和约定价格（以年度为周期调整）向公 司按月结算相关服务费。这一模式下第三方 IDC 服务商与运营商各自发挥属地、专业运维 与网络、客户资源禀赋优势，实现“1+1>2”。 长期合作保护短期波动，业务稳定性、确定性强。公司与运营商签订合同均在 10-15 年，以年为周期测算机架结算费，且合同解除需双方同意，公司通过以运营商为安全垫大 幅降低上架率波动与收入波动。
传统 IDC 行业伴随格局迁移、产能出清优胜劣汰，行业向头部集中，优质终端客户长 期合作关系优势凸显。IDC 行业实际上是产业下游的景气度研究，下游客户的选择决定了 产业投资的“胜率”。过去一轮，传统移动互联网需求增速边际放缓，行业整体供给过剩冲击部分第三方 IDC 厂商；而不同类型的互联网厂商之间，增长与需求节奏有较大差异， 结果是与字节跳动、快手等深度合作的第三方 IDC 厂商 21 年以来成长性显著跑赢行业； 此外，流量与应用行业也呈现头部集中的特征，加之外部环境影响，聚焦中小客户需求的 零售 IDC 则要面对需求持续性的问题。因此我们认为，一方面长尾需求将继续向头部集中， 无效供给陆续出清；另一方面，赢优质客户、赢长期合作关系者“赢天下”。 公司与字节跳动等优质客户建立大规模、长期稳定的服务关系。除土地、电力资源外， 优质客户获取能力及合作稳定性是重要的产业优势。公司与字节跳动、华为、京东、快手 等终端互联网客户/云厂商具备长期合作关系，其中据公司披露，字节跳动在 18-21 年在公 司收入份额占比均超 50%。基于字节跳动在后移动互联网时代以及 AI 时代的市场份额与地 位提升，这一合作关系为公司带来了上架率与规模的有力保障。
集群组网能力、能耗管理能力、整体交付能力，叠加布局的前瞻性，是 AI 智算中心竞 争的胜负手。
1）集群组网能力。万卡以上集群需要超大规模算力中心承载，需要适度超前布局。在模型方面，当前 1 万亿参数的单体模型需要 1EFLOPS 级算力（FP16）计算约 50 天，10 万亿参数的单体模 型需要 10 EFLOPS 级算力（FP16）计算约 50 天。因此在智算中心的规划建设中，既需要 聚焦当前算力应用需求，也要面向未来数据量和大模型大参数量增长空间，适度超前满足 AI 训推部署，提供大规模弹性算力。
公司廊坊 B 区、平湖 B 区规划全部建成智算中心，满足 AI 智算需求。承载 30MW 以 上容量单栋智算中心供不应求形式下，公司基于自身土地与能耗储备，加快建设新型智算 中心满足市场需求。据公司 8 月 30 日投资者活动公告，公司已有廊坊 A11 与嘉兴平湖两 栋智算中心完整交付；廊坊 B 区 3 栋楼将全部建设为液冷智算中心，可承载 13 万张卡以 上算力集群，B 区单栋 200MW 智算中心预计于 25 年交付投运。长三角市场方面，平湖 B 区新一代智算中心已取得充足土地、能耗等重要基础性资源要素，目前进展顺利，该栋新 一代智算中心项目规划单栋楼 100MW IT 容量，预计 25 年起交付。
2）能耗管理能力（液冷）。算力爆发下，液冷是结合能耗要求与功率释放要求的必选项。高算力需求下算力中心 单机功率密度提升是必然趋势，据信通院数据，大型算力中心的单机架功率密度已接近 8kW， 少数超大型算力中心的单机架功率密度已达 20kW。因此，为应对 AIDC 机柜的芯片密度 显著提升，传统散热向高效液冷演进是必然。具体而言： 芯片层面，芯片的典型功耗超过 300W 时，需要使用液冷才能保证算力性能释放； 整机层面，AI 服务器单柜功率 10kW 级增至数十 kW 以上，密度激增迫切需要液冷渗 透； 机房层面，IDC PUE 从 1.5 以上降至 1.2 只能选择液冷。
AIDC 视角下，液冷经济性已充分显现。IDC 投资具有典型长周期特征，项目收益率是 影响热管理方案选择的核心因素。衡量液冷经济性的核心因素在于：PUE 优化后的电费节 省、密度提升，能否超越设备初始投资的增项。由于 IDC 的实际建设假设复杂，我们考虑 IT 需求固定的情形并简化假设，液冷的经济性测算。在该测算下，我们认为，随着机柜功 率密度的增加，电力设备 Capex 和每年电费 Opex 在 IDC 商业模型中的影响力显著提升， 全周期视角下液冷渗透的经济性已充分显现。
公司液冷储备深厚，已实现规模交付。公司较早开始积累液冷相关技术，21 年初在京 津冀园区与战略伙伴进行液冷项目合作并于年底投产，23 年已交付业内首例整栋纯液冷智 算中心——润泽（廊坊）国际信息港纯液冷绿色智算中心 A-11。据科智咨询数据，A-11 智算中心 PUE 设计计算值为 1.15；相对传统制冷方式，算力中心单机柜功率提升至 21kW， 整体 PUE 降低 11.5%，用电量降低 11.5%，从实例角度体现了液冷部署的经济性。未来公 司的自研液冷技术预计可以全面应用于全国各园区的新型智算中心项目中。
3）整体交付能力。AIDC 包含电气、温控等预制模块，并以集群为单位交付。传统 IDC 通常逐机柜上架， 上架率达到 90%大约需要 12-18 个月的上架周期；而智算中心交付需求时间通常在 3-9 个 月，未来甚至更短。且智算中心相较传统 IDC 机柜、电力设施等的通用性，具有更强的定 制化需求。解决这两大问题的一个重要方式为预制模块化方案，即基于整体解决方案预制 化供配算力模组、电力模组以及温控模组。 通过预制模块交付，一方面厂商可实现整体定制化，另一方面后期可以对 AIDC 组件 进行模块化调整以适应未来智算需求。而 AIDC 则整合计算、电气、温控等模块，实现整 体模块化交付。在模块化的交付模式下，AIDC 的上架爬坡速度将进一步加快。
算力模组“引流”，先发制人推动厂商算力部署。公司自 23 年起交付 AIDC 的过程中， 也通过集中交付高性能服务器组成的算力模组实现“引流”，在京津冀园区及长三角园区 率先吸引 AI 头部公司将核心训练模组部署在智算中心内。另据公司 24H1 财报披露，公司 已成功开拓多家头部互联网客户，业务稳定性进一步增强，后续将通过 AIDC 运维获得持 续性收入。 由于大量采购高性能服务器并按一定节奏交付，公司在 23 年第四季度起存货显著增长。 然而，第三方 IDC 厂商提供算力设备服务本质在于大客户引流与算力部署，实现未来超大规模智算中心运维，长期盈利。因此，一方面存货周转率预计较高，减值风险低；另一方 面已有的服务器存货最终将进入润泽的 AIDC 运维管理，转化为 AIDC 上架率提升。
“引流”后，预计价值回归运维与增值。公司大量出售算力模组推动 AIDC 业务收入 在 23H2 起高增，但由于相关设备利润空间较小，毛利不及 IDC 业务。然而，据公司 8 月 26 日投资者活动公告，引流已处于后期阶段。同时结合核心设备更新周期，我们认为，设 备支持收入预计不会维持原增速，未来 AIDC 业务收入的可持续增长源泉将回归类 IDC 的 大规模集群运维与增值服务，且最终收入贡献份额将归拢至核心厂商。
