化债力度持续加码，助力地方政府债务风险缓释。
地方政府隐性债务定义：根据媒体披露的中发〔2018〕27 号文《中共中央国务院关于防 范化解地方政府隐性债务风险的意见》的部分内容，隐性债务是指地方政府在法定债务 预算之外，直接或间接以财政资金偿还，以及违法提供担保等方式举借的债务。此次划 定的隐性债务包括以往分类中隐性债务和 2015 年至 2018 年间增加的隐性债务。
隐性债务的核心特征：1）决策主体是地方政府；2）资金用途是公益性项目建设；3）偿 债资金来源于政府财政资金。同时满足以上三点的就可以认定为地方政府隐性债务。
隐性债务的形成主要是由于一些地方政府在财权、事权不匹配且债务限额约束下，通过 融资平台举债、承诺以财政资金偿还等方式变相举债，形成政府隐性债务。2014 年财政 部对地方政府债务进行一次性登记后，虽然通过公开发债等方式置换了一部分债务，但 2015 年至 2018 年间，地方政府通过工程类项目政府购买服务、违规 PPP、明股实债类 融资等方式继续举债，导致大量隐性债务产生。快速扩张的隐性债务背后其实是地方政 府“债务—投资”驱动模式的不断强化，既源于地方政府超出财力搞建设，亦有金融机 构以政府兜底幻觉代替市场化风控要求的推波助澜。整体而言，地方政府隐性债务的产 生可分为以下四个阶段：
阶段一：融资平台成为地方政府财政收支矛盾下的融资代理人
1994 年分税制改革造成了地方财权事权不匹配的问题，地方政府财政收支不平衡日益加 剧，债务融资需求不断扩张，而旧《预算法》、《担保法》、《贷款通则》中的规定进一步 限制了地方政府合法融资的途径，由于资金缺口不断扩大，为满足日益增长的资金需求， 地方政府开始通过搭建投融资平台并注入土地资产举债等方式筹措资金以满足融资需求， 但这也为后续地方政府隐性债务的高企埋下伏笔。
阶段二：“四万亿”政策推动融资平台第一轮债务扩张
为应对 2008 年全球金融危机的负面影响，国家出台“四万亿”刺激政策，其中地方 政府配套资金 2.82 万亿元。为完成 4 万亿投资计划中地方政府配套资金部分，央行、原 银监会发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》，提 出“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽 中央政府投资项目的配套资金融资渠道”，此后，地方政府通过融资平台举借的债务规模 迅速增长，此类债务可以算是最早形成的隐性债务。 2008 年上半年，全国融资平台约有 3000 家，贷款余额约为 1.7 万亿元。截至 2010 年年末，融资平台数量已升至 6576 家，审计署统计结果显示，融资平台债务中仅政府负 有偿还责任的债务已达到 4.08 万亿元。
阶段三：依托“影子银行”，融资平台进行第二轮债务扩张
伴随前期“四万亿”政策的负面影响显现，经济下行压力增大，地方融资平台信贷 风险引发关注，国家出台一系列政策对地方融资平台银行信贷融资进行规范。同阶段， 国内利率市场化持续推进，存款脱媒促使大量资金流向（“影子银行”，如信托机构、基金 子公司、P2P 平台等，“影子银行”成为地方融资平台继银行信贷之后的重要融资来源。 与此同时，商业银行为规避监管，将表内业务转移出表，通过表外理财、银信合作等形 式为地方融资平台提供资金支持。借助“影子银行”的“逆周期”扩张，融资平台呈现 新一轮债务扩张。 根据国家审计署统计，截至 2013 年 6 月底，全国融资平台债务余额达到 6.97 万亿 元，较 2010 年年底增长 40.22%。同期，伴随直接融资渠道快速发展，融资平台公开市 场债券融资规模快速攀升，2012 至 2016 年城投债净融资额年均达到 1.18 万亿元。
阶段四：地方债务隐性化
自 2014 年，新预算法的出台，正式赋予了地方政府发行地方政府债券的权力，并对 2014 年 12 月底之前的所有债务进行了一次集中登记，随后对登记范围内的债务通过公 开发债等方式予以置换化解。同时，关闭通过融资平台公司举债的“后门”，剥离公共服 务性质强的业务，推动融资平台市场化转型，切断地方政府的隐性担保渠道。 地方政府债务进入规范化管理轨道，总体风险可控，但未纳入地方债务审计范围的 存量隐性债务风险仍未消除且不容忽视。此外，地方政府在财权、事权不匹配且债务限 额约束下，发行省级地方政府债券的举措难以真正满足各层级地方政府的实际资金需求。 从 2015 年开始到 2018 年地方政府融资又经历了一轮全新的扩张，变种的方式包括工程 类项目政府购买服务，违规 PPP，明股实债类融资，导致大量的隐性债务继续产生。 根据财政部，截至 2023 年末，我国政府全口径债务总额为 85 万亿元，其中，国债 30 万亿元，地方政府法定债务 40.7 万亿元，隐性债务 14.3 万亿元。
政策持续加码，第 5 轮化债“箭在弦上”
隐性债务规模大幅提升，对防范化解重大风险和建设现代财政制度带来重大挑战。党中 央高度重视对隐性债务风险的治理，要求有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债 务增量，积极稳妥化解累积的地方政府债务风险。 2015 年以来我国共进行了 4 轮化债。第一轮是 2015-2018 年，地方存量非政府债券债 务置换；第二轮是 2019 年-2021 年 9 月，建制区县化债；第三轮是 2021 年 10 月-2022 年 6 月，北京、上海、广东全域无隐债试点；第四轮是 2023 年 10 月-至今，全国层面隐 性债务置换。方式上主要包括置换债、特殊再融资债、特殊专项债等。规模上最大的是 第一轮 12.2 万亿，后三轮在 0.5-2 万亿左右、规模相对较小。
第 5 轮大规模地方债务置换举措“箭在弦上”。2024 年 10 月 12 日，财政部表示“拟一 次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”。2024 年 11 月 8 日，人大会议正式审议通过了新一轮大规模化债方 案，具体涉及“6+4+2”三大举措： 措施一：增加 6 万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，具体全部以专项债务 限额形式，一次报批，分三年实施； 措施二：2024-2028 年连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元， 补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务 4 万亿元； 措施三：2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务 2 万亿元，仍按原合同偿 还。 上述三项政策协同发力，2028 年之前，地方需消化的隐性债务总额从 14.3 万亿元大幅降至 2.3 万亿元，化债压力大大减轻。
