25年铜精矿长单TC敲定为21.25美元/吨，精炼铜供给或低于预期。
铝供给：国内产能逼近天花板，净新增产能较少
电解铝建成产能逼近产能天花板，国内电解铝供给刚性开始显现。2024年11月我国电解铝建成产能/运行产能为4502/4394万吨，已逼近产能天花板，产能利用率97.8%；
国内新增产能在建项目较少，并且大部分是置换产能，净增产能较少。据上海有色网，24/25/26年电解铝净增产能37/65/24万吨，增量有限。
铝供给：海外投产进度缓慢
2024年1-10月全球电解铝产量6047万吨，同比增长3.0%，其中，海外电解铝产量2452万吨， 同比增长1.4%，占全球产量41%。 未来海外电解铝产量增量主要来自于印尼、印度及中东地区，投产进度相对缓慢。
铝需求：新能源、电力领域提供需求增量
新能源车：2024年1-9月我国新能源汽车销量832万辆，同比增长33%。 光伏：2023年全球光伏新增装机390GW，同比增长69.6%，中国光伏新增装机216GW，占全球增量的55.4%；2024年 1-10月，光伏新增装机181.3GW，同比增长27.2%。 电力：2024年5月28日，国家能源局发布《关于做好新能源消纳工作保障新 能源高质量发展的通知》,强调加快推进新能源配套电网项目建设，重点推动500kV 以上及特高压新能源配套电网项目的建设与规划。 2024年10月，电网建设 投资额累计同比+21%。 家电：在以旧换新及地产政策提振家电需求，2024年1-10月空调行业实现 累计产量2.2亿台，同比+8%。 下游开工率：2024年11月铝线缆、铝板带箔、铝型材下游龙头开工率分别为 71.5%、71.7%、50.7%。
铝需求：建筑需求下行，装修端或提供部分支撑
2021年7月房屋新开工增速转负，将在近两年竣工端有所体现，2023年在“保交楼”等政策下国内建筑用铝 需求有所企稳，但进入2024年，因前期新开面积下滑明显，预计未来几年建筑用铝难有增长预期。 据阿拉丁，竣工端占建筑用铝需求约7成，装修端将提供部分支撑。建筑用铝集中于竣工和装修端，竣工端以 幕墙、门窗为主，单位施工面积用铝量8-11kg，装修端以门窗翻新为主，单位施工面积用铝量2-3kg。
铜供给：2014年至今资本开支低迷
25年铜精矿长单TC敲定为21.25美元/吨，精炼铜供给或低于预期。24年矿端紧缺传导至冶炼端，铜精矿散单TC由23年10月的90+美元/吨，当前下跌至10美元/吨左右。 据SMM，当前冶炼费下冶炼厂处于亏损，头部冶炼厂因24年80美元/吨长协单尚有较多盈利。 2024年12月初，2025年铜精矿长单 TC/RC 敲定为21.25 美元/吨和 2.125美分/磅，2024年为80美 元/吨与8.0美分/磅；参考上海有色网，假设铜冶炼厂冶炼成本为3000元、硫酸价格为400元、TC为 21.25美元/吨，冶炼厂将处于亏损状态，可能会导致冶炼产能 缩 。
铜需求：新能源逐渐成为边际影响最大下游
2024年1-9月全球精炼铜需求量2014万吨（yoy+1.2%）； 2024年1-10月中国铜累计表观需求1397万吨（ yoy+4%）。 • 据上海有色网数据，2023年中国精炼铜下游需求主要为电力、 家 电 、 交通运输 ， 占比分别为 47% 、 14% 、 13% 。 据 woodmac（伍德麦肯兹），2023年全球精炼铜下游需求中， 电力占比最高达29%。 • 展望未来，新能源需求持续增长+电网投资增加，将拉动铜需 求增加。
锂供给：行业利润承压，部分澳矿开始停产
在新增矿山逐步投产的同时，受锂价下行影响，目前部分高成本的澳洲矿山已经出现 停产信号，未来供给端增速或不及预期。 23年至今锂价持续下行，高成本锂矿山出现亏损，根据上海有色网，今年年初以来， Core Lithium、Mineral Resources、Liontown等澳洲锂矿公司陆续发布停减产计划。 亏损压力下未来存量矿山或将有进一步减停产现象，同时扩产项目推进意愿预计也将 放缓。
锂需求：锂电池占比达80%以上，整体平稳增长
2023年全球锂需求结构中新能源汽车 占比60%，储能电池占比13%，3C占 比6%，电瓶车等需求占比2%，锂电 池整体需求占锂总需求比重达到80% 以上。 新能源车景气持续，叠加储能领域增长， 预计碳酸锂23-26年需求量CAGR维持 20%以上水平。
稀土供给：海外短期无大规模增量
除中国以外，海外稀土矿主要生产国包括美国、澳洲和缅甸，短期无大规模增量。美 国和澳洲稀土矿基本满负荷运行，近年产量相对平稳，2023年增量较大的主要是缅甸， 未来新增项目投产时间主要在2025年以后。 从进口量情况看，2023年我国从缅甸进口稀土矿大幅增长，但24年1-10月同比下降 14%。中长期来看，随着缅甸稀土矿的大量开采，优质资源供给不断减少，叠加品位 下降影响，预计缅甸进口端持续增长空间有限。
稀土需求：新能源车+机器人，未来增长趋势明显
新能源汽车和机器人需求共振，长期需求增长趋势明显。 稀土最大下游主要是永磁材料，稀土永磁材料广泛应用于新能源汽车电机，也是目前 对稀土需求增量贡献最大的领域。 同时中长期来看，人形机器人对驱动精确性要求较高，对钕铁硼材料单耗较高，为稀 土远期需求打开广阔空间。
锡供给：海外扰动频发，供给整体偏紧
上半年印尼锡锭出口受限，24Q3逐步恢复至去年同期水平。一方面，印尼锡矿品位下 降，导致近年产量下降；另一方面，2015年起印尼政府禁止锡矿出口，当前出口锡产 品主要为锡锭，24Q1受选举和反腐调查影响，锡出口大幅减少，三季度逐步恢复至 23年同期水平，但1-10月累计同比仍下降35%。 缅甸多条政策限制锡矿开采，供给大幅下降。2023年4月缅甸佤邦政府出台文件要求 2023年8月1日后矿山停止一切勘探、开采、加工等作业；24年2月7日，佤邦计划对 所有锡精矿征 30%实物税，此前品位20%以内精矿征 现金税 。
增 量 锡 矿 项 目 主 要 在 海 外 ， 2024 年 刚 果 Mpama south 扩 建 项 目 和 巴 西 的 massangana尾矿项目开始贡献增量。 其他锡矿增量项目建设具有较高不确定性，预计投产时间均在2025年以后。
锡需求：半导体景气回升，驱动需求逐步复苏
锡下游需求以锡焊料为主，下游主要应用于电子行业，当前半导体景气度企稳回升， 预期锡需求逐步复苏。2023年11月开始，美国半导体销售额当月同比由负转正， 2024年1-10月累计约5027亿美元，同比增长18.82%。 库存端，国内锡锭社会库存在24年5月达到高位后逐步回落，预计整体锡供需偏紧的 情况下，后续价格有进一步上行空间。
