从本轮周期中我国房地产市场的下滑幅度以及相关指标与海外国家相同行业阶段 的对比来看，我国房地产市场已经超跌。
今年以来，促进行业止跌回稳的政策态度更为 明确，宏观政策和需求政策多措并举，从近期各地成交表现来看，行业已出现企稳趋势， 拐点可期。我们认为在后续市场逐步修复复苏的过程中，会出现以下几点特征：1）政 策继续发力，单一地产政策对行业的维稳作用有限，货币政策、财政政策、需求政策有 望协同作用；2）市场在分化中复苏，一线城市率先修复带动低能级城市逐步企稳，二线中具备基本面优势和已经历深度调整，回调基本到位的城市可能率先筑底；3）二手 房的修复成为带动本轮房地产市场复苏的核心力量，我国逐步步入存量房时代。
1.1. 海外复苏路径参考
2008 年美国房地产市场衰退，房价下降导致抵押贷款违约率攀升，房地产危机通过 以抵押贷款为底层资产的金融工具传导至金融机构，进而演化为系统性金融风险。危机 发生后，美国政府出台一系列宏微观救助措施，救助思路大致可以总结为：1）短期： 宽松货币政策注入流动性，积极财政政策纾困居民企业注入信心。2）长期：改革住房 金融体系，恢复住房金融市场。
1）短期：宽松货币政策注入流动性，积极财政政策注入信心。货币政策：迅速下调政策利率，创设流动性工具、启动 QE。1）迅速下调政策利率： 危机发生后，美联储迅速对利率进行调整，利率在 2007 年底被降至 4.3%，并于 2008 年 底将利率降至零利率下限，但利率下调并未及时向金融市场注入流动性，传统的货币政 策工具并未有效传导到实体经济。2）创设流动性工具：美联储创新设立定期拍卖工具 （TAF）、定期证券借贷工具（TSLF）、一级交易商信用工具（PDCF）等融资工具，为 信贷市场提供流动性支持；3）启动量化宽松：危机发生后，美联储于 2009 年 3 月美国 正式启动 QE，通过购买 MBS、美国国债、GSE 债券，支持抵押贷款市场、为金融机构 提供救助。
财政政策：联邦政府加杠杆，金融维稳、家庭救济、增加实体经济投资。财政方面， 美国财政刺激几乎全部由联邦政府承担，联邦政府的赤字率从 2007 年的 1.1%上升至 2009 年的近 10%。1）金融维稳：2008 年 10 月，《紧急稳定经济法案》获得通过，针对 金融机构不良资产开展 7000 亿美元的救助计划，向处于困境中的金融机构购买房贷支 持债券及其他债券。2010 年根据《多德-弗兰克法案》，TARP 的授权额度减至 4750 亿 美元。2）家庭救济：2007 年 12 月，联邦政府推出《抵押贷款债务豁免法案》，旨在为 抵押贷款借款家庭再融资提供支持。2008 年 2 月，《经济刺激法案》通过为中低收入家庭和企业减税，释放 1680 亿美元的支持。2008 年 7 月，美国国会批准《住房与经济复 苏法案》，拨款 3000 亿美元成立专款专用基金，为 40 万个面临失去房产的次级贷款家 庭提供担保。3）实体经济： 2009 年 2 月，新任奥巴马政府推出总额近 8000 亿美元的 《美国复苏与再投资法》，除了减税和家庭救济，主要增加了实体经济各领域的政府开 支，通过大规模刺激促进托底经济。
2）长期：改革住房金融体系，恢复住房金融市场。住房金融体系改革：1）国家信用介入，稳定市场预期：美国政府于 2007 年 9 月接 管“两房”，并于 2008 年 7 月成立联邦住房金融局（FHFA），将“两房”纳入监管范围， 美国财政部向其注资 2000 亿美元，向市场注入流动性。2）针对基础资产借款人实施救 助计划，维护金融市场的流动性和稳定性。通过签署《房屋所有人希望法》、《防止取消 抵押赎回权法》、推出“住房可支付”计划等政策， 2008-2010 年期间，“两房”为超过 43 万借款人提供了再融资服务，并通过修改借贷条件等方式为 160 万户家庭避免了取 消抵押赎回权。3）加强住房金融监管、规范抵押贷款业务。美国政府制定系列法律法 规和政策性文件，重构金融监管体制，加大对信用评级机构和私募基金等机构的监管， 规范银行证券化行为，设立消费者金融保护局。
海外复苏思路总结：1）复苏的核心条件：政策速度快、政府信用尽早介入、扩张 的宏观政策。从美国经验来看，由于政策的传导具有时滞性，在救助举措实施到位的基 础上，市场的恢复通常需要较长时间，因此迅速介入危机是关键，切忌政策出台节奏迟 缓。出现债务危机时，市场预期的恢复需要政府信用的尽快介入，有选择地救助市场主 体。宏观政策需要扩张来化解债务危机，扩张的政策来为资本市场注入流动性、为居民 端修复资产负债表。2）复苏的传导：金融机构→房企→家庭部门。首先，货币政策通过 降息、创新设立融资工具以及量化宽松等手段，创造低利率的环境，向金融市场注入流 动性，以确保信贷融资渠道畅通。财政政策要稳定居民部门的资产负债表，通过扩大支 出刺激并托底经济，推动公共土地价格回暖。其次，政府加快处置不良资产，成立专门 机构，收购和处置金融机构的不良资产，政府信用兜底，向重要金融机构注入流动性， 配合不良资产包袱出清。同时，快速精准地制定和调整土地税收制度，改革住房金融体 系，加强住房金融监管、规范抵押贷款业务，国家信用介入，做好保交楼，稳定和恢复 市场对房价的预期及信心。最后，房企获得信贷支持逐步恢复投资和开工；家庭部门获 得信贷支持，住房消费需求提升，资产价格进一步稳定，市场得到恢复。
1.2 我国政策路径复盘及政策展望
1）政治局会议首提止跌回稳，彰显政府促进房地产市场平稳运行的决心。2024 年以来房地产政策持续出台，较本轮房地产周期前期政策而言，2024 年以来 政策定调明显发生转变，9 月政治局会议首提止跌回稳，传达了政府坚定维稳的决心。 政策力度不断加码，在降低存量房贷利率、减免税费等市场期待较多政策落地的同时， 也出台了收储、保障房再贷款等此前政策框架之外的政策。受益于今年以来更为积极的 政策心态，我们认为本轮行业的修复路径更加清晰，周期拐点可期。 中央层面：政策思路上供需两端发力，需求端解除限制激发市场活力稳定房价，供 给端重启去库存措施优化存量市场。
地方层面：中央政策指导下，四个一线城市均放宽限购政策，其中广州取消限购， 北京、上海、深圳继续放松限购要求，此外一线城市陆续取消普宅和非普宅认定，购房 门槛进一步降低。
2）政策仍有释放空间，宏观政策和需求政策需协调发力。我国在促进房地产市场止跌回稳方面仍有政策空间，参考海外经验以及过去几年的政策效果，我们认为维持行业的稳定运行不仅有赖于行业自身政策，考虑到房地产和宏 观经济的高度相关性和相互作用，未来应继续延续货币政策、财政政策和需求政策多措 并举的政策思路，协同发力促进行业企稳。 货币政策：1）利率方面：全球局势复杂，外部因素制约，降息节奏空间存在，但降 息节奏存在不确定性。2）再贷款：加速现房去库存，政策力度仍有加码空间。 财政政策：我国正在积极谋划下一步的财政政策，加大逆周期调节力度，有望扩大 专项债发行规模，专项债用于回收闲置土地、收储等政策方向或加速落地。 需求政策：限制性购房政策仍有放松空间。一线城市在社保或个税的缴纳年限以及 购房区域的限制上，仍有进一步放松的空间。二线以下的低能级城市，目前政策力度已 较为宽松，后续的房地产政策有望和人口政策相结合，如多孩家庭的购房优惠以及刺激 生育等政策。
2.1. 新房销售区域分化明显，东部为市场成交的主力军
分化仍是市场主旋律，东部区域销售面积占比小幅提升。2024 年 1-10 月，全国新 房成交继续下滑。其中东北区域销售面积和销售额同比跌幅分别为 13.1%/14.3%，低于 其他区域的下跌幅度；中部和西部区域新房成交跌幅最大，中部区域商品住宅销售面积 和销售额同比下滑 18.8%/22.8%，西部区域商品住宅销售面积和销售额同比下滑 20.3%/22.3%。从全国成交占比来看，东部区域仍然是商品住宅成交的主力军，销售面积 和销售额占比分别为 47.4%/61.5%，较 2023 年同期分别增加 1.09/0.03pct。
2.2. 市场点状修复，一线城市企稳后逐步传导至低能级城市
12 月初一线城市冰山指数月环比已回正，冰山活跃指数自 9 月底新政以来稳定维 持在荣枯线水平，已率先出现企稳趋势。不同于 5 月新政后冰山指数月环比跌幅迅速扩 大，二手房销售以价换量，市场短期成交脉冲后迅速回落，自 9 月底房地产新政以来， 70 重点城市二手房成交量修复的同时，冰山指数月环比跌幅也在震荡收窄，12 月初冰 山指数月环比跌幅已收窄至 0.2%，接近回正。其中一线城市冰山指数月环比跌幅自 10 月下旬以来迅速收窄，截至 12 月初率先正增，冰山活跃指数也已连续多周保持在荣枯 线水平。我们认为本轮新政后，从二手房市场的成交量价来看，一线城市的止跌企稳趋 势已经较为明确。
一线城市中，深圳房地产市场的修复速度有望领先于其他城市。自 2021 年下半年 房地产市场下行以来，全国新房销售规模大幅下滑，2024 年 1-11 月新房销售规模较 2021 年同期跌幅超 45%，但考虑二手房市场成交规模后，市场总量下滑斜率较新房下滑斜率 相对平缓。今年以来，北京、上海、广州的新房和二手房月均成交总量同比分为别为6.4%、-4.1%、-2.4%，而深圳同比正增 23.0%，相较于 2021 年的月均成交量，北京、上 海、广州分别下滑 25.2%、30.8%、30.7%，而深圳仅下滑 0.8%，从成交量上来看，深圳 的企稳趋势更加明显。从价格上来看，深圳冰山指数月环比已率先转正并连续4周正增， 同比跌幅收窄幅度也明显优于其他一线城市。从近期市场热度上来看，深圳冰山活跃指 数已连续 9 周保持在荣枯线以上。 我们认为深圳近期房地产市场表现相对较好，并有望在一线城市率先企稳，主要原 因为：1）本轮房地产周期中，一线城市中深圳调整最早且跌幅最大。上海、广州的二 手住宅价格自 2021 年下半年开始调整，北京二手住宅价格在 2023 年一季度经历小幅上 涨并达到本轮周期峰值，深圳房地产市场价格在 2021 年初进入调整阶段。从跌幅上来 看，北京冰山指数跌幅最小，上海、广州冰山指数跌幅在 20%-25%区间，深圳冰山指数 跌幅为 27.6%。2）深圳过往周期中房价上涨弹性大，购房者对未来房价预期较高，愿意 左侧布局买入。2015-2019 年，深圳二手房均价涨幅高达 85%，在一线城市中涨幅最高。 3）市场规模较小，少量的成交边际好转即可扭转市场预期。2021-2023 年北京、上海、 广州新房和二手房成交总量的中枢值分别为 191 万方、268 万方、151 万方，深圳为 57 万方，由于市场整体规模较小，少量的成交边际好转即可明显改善市场预期。4）人口大 幅流入，产业迅速发展，积累了较多的购房需求。过去 5 年深圳常住人口净流入 113 万 人，位列一线城市首位，北京常住人口数量基本持平，上海常住人口增加 12 万人，从 经济增速上来看，2023 年及 2024 年截至三季度末，深圳 GDP 增速领先于其他一线城市。经济和产业的快速发展带动人口的大量流入，有望促进房地产市场率先止跌回稳。
2.3. 二线城市中，具备基本面实力的核心城市和已经历充分调整的城市有望率先企稳
本轮房地产周期中，我们认为二线城市中率先企稳的城市为两类：一类为城市自身 具备较强的经济实力和人口吸附能力，在过去几年的行业下行周期中，表现出了一定的 市场韧性或已率先完成筑底，如成都、西安、杭州、合肥、厦门，这类城市有望成为后 续房地产市场中具备阿尔法的城市；另一类为在上一轮行业周期中，未经历大幅上涨， 投资需求相对较少，或调整起始时间相对较早，当前已经历充分调整，基本已经回调到 位的城市，如天津、沈阳、石家庄、青岛，这类城市有望率先企稳。 过去五年中，杭州常住人口净流入 126.8 万人，人口增速 11.3%，经济在高水平基 础上持续健康发展，以软件与信息技术产业为代表的生产性服务业保持高增速，多家软 件与信息服务龙头企业在杭州落地总部，GDP 规模和近 5 年来常住人口增速在长三角 排名前三，庞大的人口基数和持续的人口吸附能力是杭州房地产市场发展的重要基础。 截至 2024 年，成都已形成电子信息、装备制造 2 个亿万级产业集群和 10 个千亿级产业 集群，生物信息、轨道交通装备纳入国家首批战略性新兴产业集群发展工程，经济总量 2.2 万亿元，占全省比重为 36.7%，作为西部转移大潮的核心城市，未来人口吸附能力和 就业改善能力有望进一步提升，房地产市场具备规模潜力。2018 年《关中平原城市群发 展规划》提出“建设西安国家中心城市”。西安作为北方人口第三城，人口吸附能力较 强，近 5 年来常住人口增长 117 万人，产业方面，西安的支柱产业为电子信息制造、汽 车制造、航空航天、高端装备制造和生物医药，其中汽车制造业龙头企业包括比亚迪、 吉利、陕汽等，考虑到西安区域自身的重要战略地位、强劲的经济发展动能和充足优质 的教育资源，我们预计西安未来的经济实力和财政实力及人口规模有望进一步提升，从 而拉动房地产行业的发展。近 5 年来，厦门常住人口净流入 122 万人，人口增速高达 30.0%，2024 年厦门提出要强化战略性新兴产业引领作用，推动生物医药、新能源、新 材料等产业集群发展，推动创新药、高端医疗器械等规模化发展，加快打造“新能源产业 创新之城”，加快突破未来产业，全面布局发展新一代人工智能、新型显示等 5 个未来 风口产业，新一轮的产业发展有望为厦门带来更多潜在购买需求。合肥地区生产总值于 2020 年首破万亿元大关，跻身“万亿城市俱乐部”之列，地区生产总值十年增长 3 倍，连 跨八个千亿元台阶，增速高居全国榜首，作为五个综合性国家科学中心之一，近年来合 肥以黑马姿态强势崛起，近 5 年常住人口净流入 177 万人，房地产市场的发展具备坚实 基础。
基本面具备优势的核心二线城市在本轮行业周期中市场韧性较强，当前二手房价格 止跌趋势较为明显，未来具备更强的房地产市场规模潜力。本轮行业周期中，相较于其 它同能级城市，成都、西安、杭州、合肥、厦门的房地产市场下行调整时间较短，距峰 值时点下行调整集中在 30-40 个月，下跌幅度也相对较小，成都二手房冰山指数跌幅仅 15.7%，明显优于其它二线城市，西安、杭州、合肥、厦门的二手房冰山指数下跌幅度也 都保持在 30%以内。从近期二手房价格来看，杭州、成都、厦门的冰山指数月环比已经 回正，西安、合肥的冰山指数月环比虽然仍有小幅下跌，但跌幅已经明显收窄。从近期 二手房成交量来看，10 月杭州二手房成交量环比涨幅高达 77%，厦门为 43%，成都、合 肥、西安的月环比涨幅均在 25%以上，二手房成交边际改善明显。我们认为未来随着投 资需求逐渐淡出市场，刚需和改善需求是支撑市场总量的主导力量，而具备较强产业价 值和人口吸附能力的城市具备更强的房地产规模潜力。
房地产市场价格未经历大幅上涨或较早进入调整阶段，当前回调基本已经充分的二 线城市有望率先止跌，如天津、青岛、石家庄和沈阳等。本轮房地产周期中，天津、武 汉、南京、青岛、济南、石家庄、贵阳等城市较早进入回调阶段，调整周期均超过 65 个 月。从回调幅度上来看，青岛冰山指数回撤幅度最大，降幅高达 42.3%，考虑成交的议 价空间后，城市二手房均价的调整幅度或已接近 50%，天津、石家庄、贵阳、武汉等城 市的冰山指数降幅也均已超过 30%。我们认为这类城市的房地产市场已经历了充分且深 度的调整，其中部分城市或有望率先止跌。从近期的二手房价格来看，天津、青岛、石 家庄的冰山指数月环比跌幅均已出现连续的明显收窄；沈阳虽下跌幅度弱于前述城市， 但考虑在上一轮房地产周期中未经历大幅上涨，近期的冰山指数月环比已连续多周收窄， 其调整深度或也已基本到位。从二手房成交量上来看，沈阳 10 月二手房销售面积环比涨幅高达 114%，同比增长 36%；青岛环比涨幅 35%，天津环比涨幅 23%，同比均已实 现正增。综上，我们认为天津、青岛、石家庄和沈阳这类未经历房价大幅上涨或调整已 相对充分的城市有望率先止跌。
从库存面积和去化周期上来看，武汉和郑州等高库存城市房地产市场仍然承压。虽 然近年来武汉、郑州的常住人口净流入和高等学历毕业生数量较为领先，近 5 年新增常 住人口数量均位居前三，但从供给端来看，武汉和郑州的超供问题均较为明显，库存压 力较大。根据中指数据，武汉和郑州已经领取预售证的库存分别为 2896 万方、1563 万 方，按照过去 6 个月的商品房流速计算的库存周期分别为 37 个月、19 个月。除超量供应累积了大量库存外，两城市的烂尾问题也相对较为严重，预计广义库存远高于已领取 预售证的库存，当前其房地产市场仍然面临较大压力。 综合考虑城市基本面、库存因素以及在本轮周期中的调整进程，我们认为杭州、成 都、西安、合肥、厦门有望成为后续房地产市场中具备阿尔法的城市，天津、青岛、石 家庄、沈阳等城市有望率先止跌。
3.1. 我国二手交易指标大幅提升，但较海外发达国家仍有一定差距
二手住宅成交占全国住房市场的销售比重及交易换手率是衡量二手住宅活跃度和 发展现状的重要指标。我们将我国的上述指标和海外发达国家美国、日本的相关指标进 行对比，发现我国的二手房市场成交规模仍有进一步的提升空间。考虑到可比数据的连 续性，我们主要使用美国单户型成交数据和日本主要都市圈的公寓成交数据进行对比。 美国较早步入存量房时代，上世纪 70 年代后单户型成屋销售占比持续高于新房。 由于商品房市场起步较早，二手房经纪业务发展成熟，美国早在上世纪 70 年代单户型 成屋交易套数占比就维持在约 80%的水平。自有交易数据以来，美国的单户型新房单月 销售峰值为 12.7 万套，出现在 2005 年 3 月，而这一数值仅仅达到 70 年代初期单户型 成屋销售的单月水平。美国自 1968 年以来，单户型成屋销售套数占比持续提升，次贷 危机后一度达到 92.6%的高位，近年来虽逐渐有所回落，但仍维持在约 85%的水平。 次贷危机后，美国成屋销售修复速度领先新房。2005 年美国住房成交套数 836 万 套，达到历史高点，随后次贷危机爆发，住房成交套数逐年大幅下滑，至 2008 年美国 住房成交降 459 万套。随后在国家信用介入和一系列的宽松货币政策和积极财政政策的 作用下，美国房地产市场逐渐修复。其中，美国单户型成屋销售套数在 2009 年 Q1 触底 并逐步回升，而单户型新房销售套数在 2011 年底才开始止跌企稳。截至 2014 年，美国 单户型新房销售仅恢复至 2005 年市场高点单户型新房成交表现 30.7%的水平，而单户 型成屋销售则恢复至 67.9%的水平。
日本主要都市圈在 2015 年步入存量房时代，目前首都圈和近畿圈二手公寓成交占 比分别为 68%和 58%。90 年代初期日本房地产泡沫破裂后，1993 年新建公寓率先修复 且成交占比高于二手公寓，此阶段新建公寓销售单价相较于二手公寓的溢价率在不断提 升，首都圈新建公寓平均成交金额相较于二手公寓的溢价率由 1993 年的 24.9%提高至 2003 年的 103.9%，近畿圈这一指标由 1994 年的 28.0%提高至 2004 年的 119.0%，随后 日本主要都市圈新建公寓较二手公寓的溢价率虽有所调整，但仍处于较高水平，二手公 寓的成交占比随之在 2006 年开始迅速提升，至 2015 年日本主要都市圈步入存量房时 代，目前首都圈和近畿圈的二手公寓成交占比分别为 68%和 58%。
我国二手住房成交占比相较于海外发达国家，仍有一定提升空间。根据贝壳研究院 数据，2023 年我国二手住房成交面积为 5.7 亿平方米，占全国住房成交市场的比重为 37.5%，较美国目前 85%及日本主要都市圈 58%以上二手住房成交占比仍有较高的提升 空间。
近两年我国二手住房交易换手率迅速提升，2023 年达到 2.69%，但较美国仍有差 距。我们根据第七次人口普查数据的统计结果及 2021 年以来的商品住宅竣工情况来推 算全国城镇住房的存量面积，并扣减公租房和自建住房等作为可交易存量面积，通过贝 壳研究院发布的全国二手房成交面积计算得到 2023 年我国二手住房交易换手率为 2.69%，较美国房地产周期低点的 3%-4%仍有一定差距。 截至 2020 年末，根据七普披露的数据口径，全国存量住房面积为 292 亿平方米， 我们认为其中廉租住房/公租房、自建住房为不可交易的存量房，并假设租赁其他住房、 继承或赠予住房、其他住房中可交易房源的占比分别为 60%、50%、50%，计算得出全 国城镇可交易存量住宅建筑面积为 192 亿平方米，考虑到 2021 年以来的新增商品住竣 工面积，得到截至 2023 年底全国可交易存量住宅的面积为 212 亿平方米，并进一步计 算得到二手住房换手率为 2.69%，而美国在房地产周期高点和房地产周期低点这一指标 分别维持在 6%-7%和 3%-4%的水平。
3.2. 新房销售仍然负增，二手房成交已出现企稳趋势
2022 年二手住房销售面积已率先同比回正，新房销售仍然负增。本轮房地产周期 中，二手房成交修复领先于新房，销售面积和销售额分别于 2022 年、2023 年回正，而 新房销售面积和销售额仍然负增。2023 年我国二手住房销售面积和销售额分别同比增 长 44.0%和 30.0%，较 2017 年以来二手房成交面积中枢值大幅提升并跑赢新房。从成 交占比上来看，二手房销售面积和销售额占全国住房市场的比重分别为 37.5%和 40.8%。
年内二手住房销售表现优于新房，重点 16 城二手住房累计交易面积同比回正。自 今年 3 月以来，重点 16 城累计二手住房成交面积同比跌幅逐渐收窄，8 月已经同比回 正，截至 10 月，重点 16 城二手住房成交面积同比增长 2.9%，明显优于全国新建住房同 比下滑 17.7%的销售表现。在新房交付质量预期下降、存量住房规模增长、多城市二手 房具备明显价格优势的背景下，二手房的成交逐渐成为主要的市场动能，我国正逐步迈 向存量房时代。
3.3. “刚需买二手，改善买新房”的市场趋势逐渐形成，二手房成交率先企稳有望带 动置换链条成为本轮周期修复的核心力量
从近年来的房地产行业成交表现来看，改善客户主要集中至新房市场。我国商品房 市场起步较晚，近年来新房在户型设计、产品形态和社区配套等方面不断提升，改善客 群逐渐集中至新房市场，而二手房由于户型面积相对较小以及产品设计未升级等原因， 单价和总价相对较低，主要客群为刚需客户。今年截至三季度末，一线城市 110 ㎡以上新房成交套数占比为 35.5%，较 2023 年同期增加 3.3pct，二线城市 110 ㎡以上新房成 交套数占比小幅提升 0.2pct，三四线城市改善户型的成交占比明显提升，110 ㎡以上户 型的成交占比较 2023 年增加 2.8pct。 新房产品不断迭代升级，客群分化或成为行业销售趋势，“刚需买二手、改善买新 房”有望成为未来房地产市场的成交特征。随多地房地产规范的陆续放松以及开发商在 产品设计上的迭代升级，新房在得房率、户型结构等方面更具优势，根据克而瑞数据， 2024H1 全国 70 余个项目得房率超过 100%，长沙、成都、珠海等城市新盘项目实得率 接近甚至超过 110%，随开发商在产品品质方面的逐步提升，新房更能够满足改善客群 居住需求并产生一定溢价，而刚需客群可能会选择更具价格优势的二手住房。
我们认为此前房地产放松政策出台后政策效果迅速淡化、市场短期销售脉冲后迅速 回落的重要原因之一为购房链条并未打通。刚需客群入市，但置换和改善客群在出售房 屋后持观望心态，购房链条未能有效运转。今年以来的政策，一方面 926 政治局会议首 提止跌回稳释放重要积极信号，另一方面12月优化房产交易税费进一步刺激改善需求。 从政策思路上来看，旨在打通购房链条。我们认为当前部分城市二手房市场已逐步修复， 叠加改善需求刺激政策，有望带动置换链条运转，延续复苏态势，促进行业走出周期底 部。
