中性预测 2025 年商品房销售面积为 9.1 亿平方米，同比下降 6.7%。
近年来各城市房地产市场分化态势更加明显，不同能级城市的人口结构、收入水平 及房价等指标均存在显著差异，我们分城市能级预测 2025 年房地产市场销售规模，从 而推导出全国的商品房成交量。计算方式如下： 全国商品房销售金额=（一线住宅销售面积*一线住宅销售价格+二线住宅销售面积 *二线住宅销售价格+三四线住宅销售面积*三四线住宅销售价格）/商品住宅占商品房销 售金额比例 我们通过中指数据库获取 4 座一线城市和 33 座二线城市的销售数据，并使用统计 局口径的全国商品住宅销售数据减去上述 37 座一二线城市的数据得到三四线城市的住 宅销售数据。具体销售表现如下：
（1）一线城市销售预测。2024 年一线城市商品房销售延续低迷态势，5 月新政后同比跌幅逐渐收窄。9 月政 治局会议首提止跌回稳，叠加首付比例、商贷利率等放松政策陆续出台，11 月单月一线 城市商品住宅销售面积同比正增 50%。我们认为行业止跌回稳目标的提出，传达了政府 坚定稳定市场预期，促进房地产行业平稳运行的决心，叠加本轮一线城市的政策放松力 度较大，2025 年一线城市销售有望实现温和复苏。我们对 2025 年一线城市住宅销售面 积同比的乐观、中性、悲观预测增速分别为 5.0%、2.0%、0.0%；对 2025 年一线城市住 宅销售单价乐观、中性、悲观预测增速分别为 3.0%、1.0%、-1.0%。
（2）二线城市销售预测。相较于一线城市，2024H1 二线城市的商品住宅市场经历了更深度的调整。5 月房地产新政后，受市场情绪影响，二线城市的成交也出现了一定程度的修复，10 月住宅成交 面积同比回正。考虑到二线城市限制性购房政策基本已全部放开，部分城市已经历充分 且深度的回调，宏观经济和居民收入预期或逐步修复从而带来商品住宅成交的边际好转， 我们对 2025 年二线城市住宅销售面积同比的乐观、中性、悲观预测增速分别为 0.0%、 -3.0%、-6.0%；对 2024 年二线城市住宅销售单价乐观、中性、悲观预测增速分别为 0.0%、 -2.0%、-3.0%。
（3）三四线城市销售预测。Q1 销售小阳春后，三四线城市商品住宅销售面积迅速回落，考虑到三四线城市的 人口结构、人均收入水平等基本面均低于一二线城市，预计 2025 年三四线城市将维持 “以价换量”的销售形势。综合考虑，我们对 2025 年三四线城市住宅销售面积同比的 乐观、中性、悲观预测增速分别为-5.0%、-8.0%、-12.0%；对 2024 年三四线城市住宅销 售单价乐观、中性、悲观预测增速分别为-5.0%、-7.0%、-9.0%。
预计全国商品房销售面积乐观、中性、悲观预期下增速分别为-3.7%、-6.7%、-10.4%， 对应的绝对值分别为 9.3 亿平方米、9.1 亿平方米、8.7 亿平方米。
2017-2020 年我国二手房成交面积占全国住宅成交面积的比重中枢值为 21.2%。自 2022 年以来，受房企信用风险频发、新房交付质量下降、二手房价格优势等综合因素影 响，二手房的成交面积和比重迅速提升。2023 年二手房销售面积 5.7 亿平方米，同比增 长 44%，占全国住房成交面积的比重为 37.5%，换手率为 2.7%，而美国二手房市场的换 手率在 2021 年就已达到 4.3%，我国二手房换手率仍有一定提升空间。 2017-2021 年我国住房市场成交面积的中枢值为 19 亿平方米，2021 年下半年开始 全国房地产市场下行，2022 年全国住房成交面积回落至 14.3 亿平方米。2023 年全国住 房成交面积总量已恢复至 15.2 亿平米，其中新房成交面积仍同比负增，总量的增长主要 来源于二手房成交面积的拉动。
今年截至 11 月 22 日，17 城二手房成交面积已基本同比 回正，我们预计 2024 年全国二手房成交面积约为 5.7 亿平方米。 考虑我国的二手房换手率较美国等海外房地产市场起步较早的发达国家仍有一定 差距，我们假设 2025 年二手房的换手率小幅增长 0.1pct 至 2.8%,假设 2024 年竣工面积 为 7.7 亿平方米，中性假设预期下 2025 年竣工面积为 6.5 亿平方米，则截至 2025 年底可交易的城镇二手住房存量面积为 225 亿平方米，对应的 2025 年二手住房成交面积为 6.3 亿平米，同比增长 10.6%。结合前述关于新房成交面积的预测，中性假设下，2025 年 新房成交面积为 7.6 亿平方米，则全国住房成交面积的总量为 13.9 亿平方米，其中新房 和二手房占比分别为 54.6%/45.4%。
房地产开发投资包括四部分：建筑工程、安装工程、设备工器具购置和其他费用。 其中其他费用主要为土地购置费。我们将建筑工程、安装工程、设备工器具购置求和， 列为施工投资，将其他费用列为土地投资。施工投资=施工面积 x 施工单价，土地投资 =土地购置费/土地购置费占比，今年施工面积=上年施工面积-上年竣工面积+今年新开 工面积-今年净停工面积。通过分别预测新开工面积、净停工面积、施工单价、土地购置 费、土地购置费占比 5 个指标来预测 2025 年的房地产开发投资额。
（1）中性预测 2025 年新开工面积为 5.9 亿方，同比下降 20%。2024 年 1-11 月份，全国累计新开工面积为 6.7 亿方，同比减少 23.1%。由于基数原 因，同比降幅较去年同期有一定收窄。我们预计 12 月新开工面积约 0.6 亿方，2024 年 的新开工面积预计为 7.3 亿方。考虑到土地市场尚未明显复苏，同时部分民企开发商现 金流压力较大，新开工意愿尚未明显修复。我们对 2025 年新开工面积的乐观、中性、 悲观预测增速分别为-15.0%、-20.0%、-25.0%，绝对值分别为 6.2 亿方、5.9 亿方、5.5 亿 方。
（2）中性预测 2025 年竣工面积为 6.0 亿方，同比下降 16.0%。2024 年 1-11 月份，全国累计竣工面积为 4.8 亿方，同比减少 26.2%。我们预计 2024 年的竣工面积预计为 7.2 亿方。去年以来，中央不断强调“保交楼，稳民生”，多方主体 共同努力下保交楼工作已有成效。由于大部分因疫情延后工期的项目均集中在 2024 年 交付，2025 年此增量部分较少，我们对 2025 年竣工面积的乐观、中性、悲观预测增速 分别为-12.0%、-16.0%、-20.0%，绝对值分别为 6.3 亿方、6.0 亿方、5.7 亿方。
（3）中性预测 2025 年净停工面积为 6.4 亿方，同比下降 20.0%。近年来净停工面积逐步提升，由 2013 年的 9629 万方逐步提升至 2020 年的 9.6 亿方，2021 年虽稍有回落，但 2023 重新增长至 7.6 亿方。我们预计 2024 年的净停工面积 为 8.0 亿方。考虑到保交楼和支持房企融资政策的不断推出，我们对 2025 年净停工面积 的乐观、中性、悲观预测增速分别为-30.0%、-20.0%、-10.0%，绝对值分别为 5.6 亿方、 6.4 亿方、7.2 亿方。
（4）中性预测 2025 年施工面积为 65.5 亿方，同比下降 10.5%。根据上述预测的净停工面积、新开工面积和竣工面积，我们计算得到 2025 年施工 面积的乐观、中性、悲观预测增速分别为-8.9%、-10.5%、-12.1%，绝对值分别为 66.7 亿 方、65.5 亿方、64.3 亿方。
（5）中性预测 2025 年施工单价为 767 元/平。我国施工单价在 2002-2013 年期间快速上升，由 570 元/平提升至 979 元/平，之后 稳定在 1000 元/平附近，2024 预计下降至 767 元/平，考虑到近年来新开工面积逐年递 减，部分项目已逐渐进入尾声，我们对 2025 年施工单价的乐观、中性、悲观预测分别 为 782 元/平、767 元/平、759 元/平。
综合上述预测，我们计算得到 2025 年房地产开发投资完成额的乐观、中性、悲观 预测增速分别为-6.2%、-10.3%、-13.9%，绝对值分别为 9.3 万亿元、8.9 万亿元、8.6 万 亿元。
