产品营收维持较快增长，未来 AM 市场销量有望迎来较大增长。
2019 年保富电子正 式运营后，公司 TPMS 发射器销量快速提升，2023 年已提升至 5448.46 万支。随着销量 的快速提升，2019-2023 年公司 TPMS 营业收入从 11.24 亿元增长到 19.11 亿元，复合年 增长率（CAGR）为+14.19%，收入占比从 33.84%变动为 32.40%。营业收入保持较快增 长，收入占比在空气悬架、传感器等新业务放量的情况下仍保持稳定。利润率方面，2019 以来 TPMS 产品毛利率维持在 20%以上，近 3 年保持在 25%左右，毛利率维持稳定。市 场销量占比方面，2020 年 TPMS 成为乘用车前装标配后，OEM 市场 TPMS 销量提升较 快，AM 市场销量占比出现小幅下滑，目前已不足 10%。TPMS 发射器电池理论使用寿 命为 10 年，根据所在地区的情况、行车里程和驾驶环境等因素的影响，实际使用工况下 寿命在 5 至 7 年。按照 2020 年乘用车前装标配 TPMS 测算，预计从 2026 年开始，TPMS 的 AM 市场销量将迎来较大提升。此外，在目前市场终端竞争较为激烈的情况下，直接 式 TPMS 前装渗透率也有望继续提升。未来几年公司 TPMS 营收仍有望维持较快增长。
气门嘴是轮胎核心零部件之一，AM 市场需求量高于 OEM 市场。轮胎气门嘴是轮 胎的核心零部件之一，主要用于轮胎充放气并维持轮胎充气后的密封。按照材质可分为 橡胶气门嘴、金属气门嘴；按照安装的轮胎有无内胎可分为内胎气门嘴、无内胎气门嘴， 内胎气门嘴主要应用范围为摩托车、自行车、部分轻型、重型商用车，无内胎气门嘴主 要应用于乘用车、部分轻型、重型商用车；按是否安装 TPMS 发射器，可分为传统气门 嘴和 TPMS 气门嘴。近几年随着 TPMS 的广泛应用，TPMS 气门嘴成为新的业务增长点。 气门嘴市场需求分为 OEM 前装市场及 AM 后装市场，前后装需求量分别由汽车产量及 汽车保有量决定。由于长期暴露在外承受各种恶劣环境，并且在汽车高速运转时需要承 受较强的剪切力，气门嘴容易损耗，汽车年检、更换轮胎时一般会更换气门嘴，气门嘴 AM 市场需求量远高于 OEM 市场。
轮胎气门嘴全球最大供应商之一，气门嘴营收稳步增长。气门嘴营收稳步提升，根 据公司官网介绍，公司是全球最大的轮胎气门嘴供应商之一，年均生产和销售气门嘴 2.6 亿只左右，市场份额位于全球前列。近几年来随着 TPMS 在乘用车上的广泛应用，TPMS 气门嘴成为公司新的业务增长点。2019-2023 年公司气门嘴营收从 6.32 亿元增长到 7.84 亿元，复合年增长率（CAGR）为+5.56%，收入占比从 19.02%下降为 13.30%。收入稳定 增长，收入占比由于空气悬架、传感器等新业务放量小幅下降。毛利率方面，近几年公 司气门嘴产品毛利率维持在 40%左右，盈利能力较强。市场销量占比方面，AM 市场销 量稳定在 70%左右，近两年由于 TPMS 气门嘴销量上涨，OEM 市场销量占比有所提升。 未来随着汽车保有量增长，公司气门嘴营收仍有望保持稳步增长。
中国最大排气系统管件 OEM 供应商之一，金属加工业务拓展至汽车轻量化产品。 公司汽车金属管件业务主要包括排气系统管件、EGR 管件、车顶架和轻量化底盘与车身 结构件等。公司于 2001 年开始研制排气系统管件，目前是中国最大的排气系统管件 OEM 供应商之一，生产的产品主要为排气装饰尾管及热端管。基于排气系统管件积累的液压 成型技术等金属加工经验，公司成功拓展出车顶架及汽车轻量化产品。目前公司汽车金 属管件业务营收中，排气系统管件业务占比最大，但从业务成长性来看，排气系统管件 业务成长性较差，汽车轻量化产品未来预计将成为公司业绩新增长点。
公司金属管件业务稳步提升，毛利率持续修复。2019-2022 年公司尾管及热端管稳定 增长至 2160.45 万支，2023 年销量小幅下滑至 2087.70 万支，同比下降 3.37%，主要受新能源汽车渗透率提升，燃油车销量下滑导致。收入端，2019-2023 年公司金属管件业务营 收从 9.05 亿元增长到 14.21 亿元，复合年增长率（CAGR）为+11.93%，收入占比从 27.26% 下降为 24.10%。营收保持稳步提升，并且 2023 年在尾管及热端管销量下降的情况下实 现增长。收入占比由于新业务放量小幅下降。毛利率方面，公司金属管件产品毛利率原 本在 38%左右，2021 年由于物流费用大幅增加、原材料成本波动及汇率上升影响出现较 大下滑，2022 年随着液压成型结构业务逐渐形成规模，毛利率逐步恢复，2023 年达到 29.21%。未来随着轻量化业务持续放量，金属管件业务营收规模有望保持增长，毛利率 将进一步修复。
汽车计算机系统关键输入装置，可分为车身感知传感器和环境感知传感器。汽车传 感器是汽车计算机系统的关键输入装置，由敏感元件、转换元件、转换电路和辅助电源 组成。在汽车运行过程中，汽车传感器实时采集车身状态（如压力、加速度、温度等） 及环境信息，并将采集的信息转换为电信号传输至汽车的中央控制单元。根据应用目的 不同，汽车传感器可分为车身感知传感器和环境感知传感器。车身感知传感器是车辆自 身信息的核心感知元件，包括压力传感器、位置传感器、温度传感器、线加速度传感器、 角加速度传感器、空气流量传感器、气体传感器等；环境感知传感器则专注于对车辆周 围环境的感知与识别，主要包括激光雷达、毫米波雷达、超声波雷达、摄像头及红外传 感器等。根据公司业务单元划分，车身感知传感器归属于传感器业务单元，而环境感知 传感器被纳入智能驾驶产品业务单元。目前公司传感器业务包含压力类传感器、光学类 传感器、速度类传感器、位置类传感器、电流类传感器、加速度/偏航率类传感器等六大 品类产品。
公司通过自研+并购两种方式完成传感器品类拓展。2002 年公司开始研制胎压监测 传感器。基于 TPMS 研制积累的技术经验，公司成功开发出汽车压力传感器及光雨量传 感器等产品，并掌握了压力感应（MEMS、陶瓷电容）、光学、磁学、芯片封装、传感 器标定等核心技术，目前公司已开发和生产压力传感器超过 20 个品类。在公司主攻的压 力传感器之外，保隆科技陆续收购常州英孚、德国 PEX 并入股上海龙感进入更多传感器 品类并获得更多客户资源，成功将公司传感器产品拓展至六大品类 40 余种产品。根据公 司数据，目前公司拥有的传感器品类，平均单车价值量约为 1000 元，国内市场规模超 200 亿元。
公司传感器业务增长迅速，部分细分领域已建立领先优势。自 2022 年单独披露传感 器业务营收以来，2022、2023 年及 2024H1 公司传感器营收分别为 3.66、5.31 及 3.10 亿 元，同比分别增长 101.38%、45.16%及 51.71%，营收保持高速增长。受业绩高速增长推 动，传感器营收占比从 2022 年的 7.65%提升至 2024H1 的 9.74%。毛利率方面 2023 年仅 为 20.67%，低于公司整体毛利率，未来随着销量不断增长形成规模效应后，毛利率预计 将逐步提升。根据公司公众号披露的数据，公司在部分细分领域如轮速、光雨量、电流 传感器等已在国内市场建立领先优势，预计 2022 年轮速传感器出货 1500 万只，光雨量 传感器 150 万只，磁通门电流传感器 30 万只，下一步公司将基于优势细分领域继续扩大 领先优势。未来随着国产替代过程的推进，公司传感器业务具有广阔的增长空间。
环境感知传感器是实现汽车智能驾驶的基础。高级驾驶辅助系统（ADAS）通过安 装于车上的各种环境类传感器，第一时间收集车内外的环境数据，进行静、动态物体的 辨识、侦测与追踪等技术上的处理，从而能够让驾驶者在最快的时间察觉可能发生的危 险，以引起注意和提高安全性。环境感知传感器能够精确捕捉并整合车辆周围的各种环 境数据，是智能驾驶系统做出精准、实时决策的核心依据。常见的环境感知传感器包括 视觉传感器、毫米波雷达、激光雷达和超声波雷达等。目前公司智能驾驶产品主要涉及 视觉传感器（摄像头）、毫米波雷达、超声波雷达及行泊域控制器。
L2 及以上智能驾驶渗透率提升为公司智能驾驶产品带来巨大市场增量。不同类型汽 车智能驾驶感知系统的适用场景、受限场景、优缺点、成本等不同，彼此之间主要形成 互补而非简单替代关系。随着汽车行业整体智能化水平的提高，由于自动驾驶的冗余和 容错要求，越高阶的自动驾驶需要装配越多的汽车智能驾驶感知系统，所以随着自动驾 驶阶段的提升，单车的汽车智能驾驶感知系统数量需求预计将同步增加。根据 NE 时代 智能车的数据，2019 年以来我国 L2 及以上级别智能驾驶渗透率呈逐年上升趋势，2024 年 1-10 月已达到 54.54%。随着 L2 及以上智能驾驶渗透率的不断提升，为公司已有的摄 像头、毫米波雷达、超声波雷达、域控制器等智能驾驶产品带来了巨大的增量市场。
智能驾驶业务持续获得新项目定点，未来将成为公司业绩新增长点。2022 年至今， 公司智能驾驶业务已陆续获得国内外多家车企十余个新项目定点，项目全生命周期销售 金额加总预计将超过 38 亿元。将项目总金额按照生命周期平摊并加总，预计所有项目达 产后将贡献年收入达 7.73 亿元，与 2023 年公司气门嘴业务营收基本持平。随着公司在手 定点相继达产并继续获取新项目定点，智能驾驶业务将成为公司新的业绩增长点。
空气悬架系统是以空气弹簧为主要弹性元件的主动悬架，能够提高车辆平顺性、稳 定性。空气悬架主要由空气弹簧、减振器、空气压缩机、储气罐、分配阀、ECU 控制器 和传感器（包括车身高度传感器、加速度传感器）等部件组成。空气悬架系统是以空气 弹簧为主要弹性元件的主动悬架，能够根据高度传感器、车身加速度传感器以及车辆状 态信号等，在满足整车安全要求的前提下，进行底盘软硬调节、车身高度调节等，提高 车辆平顺性和稳定性能，同时空气悬架对高频振动有较好的隔振效果，能够改善车内声 音品质感，提升车辆品质感。对于新能源汽车，空气悬架可以保持离地间隙、消除振动， 更好地对电池进行保护。 国产化推动技术进入发展快车道，配套车型已下探至 20 万价格区间。由于乘用车空 气悬架系统结构复杂，技术门槛高，早期主要应用于高端豪华车市场，相关车型价格普 遍在 70 万元以上，并且市场几乎被大陆集团、威巴克、威伯科等外资巨头垄断。近些年， 随着国内新能源乘用车型不断向品质化、高端化方向发展，越来越多的主机厂通过配置 空气悬架系统以提升产品竞争力和客户满意度，驱动一批本土零部件供应商纷纷发力， 这项技术在国内进入快速发展期。目前空气悬架配套车型已逐渐下探到 20 万价格区间。
渗透率持续提升，未来市场空间广阔。随着配套车型不断增加，空气悬架渗透率持 续提升。根据盖世汽车的数据，2023 年空气悬架国内月度装载量呈现缓慢上升趋势，至 12 月份单月装载量接近 7 万台，渗透率已达 2.8%；2024 年渗透率涨势迅猛，4 月渗透率 增长至 4.5%。据盖世汽车预测，2025 年空气悬架渗透率将上涨到 15%左右，市场规模接 近 380 亿，年复合增长率达到 41.3%，空气悬架未来市场空间广阔。
空气悬架市场高度集中，公司具备先发优势。公司已成为国内领先的国产空气悬架 OEM 供应商之一，公司是国内较早布局空气悬架的企业之一，2012 年开始研制空气弹簧， 2016 年开发电控减振器，2018 年进行 ECAS（电控空气悬架系统）系统集成，2021 年实 现空气弹簧减振器总成量产，2022 年量产下线储气罐产品。目前公司已成为国内领先的 国产空气悬架 OEM 供应商之一，拥有完备的人才体系、开发流程和试验、生产设施。公 司现有空气悬架系统产品包括商用车空气弹簧、乘用车空气弹簧和空气弹簧减振器总成、 储气罐、空气供给单元、传感器、控制器等。根据盖世汽车的数据，2024 年 1-10 月中国 市场乘用车空气悬架市场高度集中，主要由孔辉科技、拓普集团、保隆科技、威巴克、 大陆集团五家公司进行供应，CR3 高达 85.80%。其中保隆科技共交付空气悬架 10.91 万 套，市占率为 17.50%，占据领先位置。
国产化持续推进，空气悬架系统价格进入万元以内区间。根据盖世汽车数据，空气 悬架系统中，空气弹簧、电控减振器（可变阻尼减振器）、空气压缩机三种部件价值量 最高，成本占比合计超过 3/4。结合公司在可转债募集说明书中披露的数据，我们测算 2024 年国产空气悬架总成单车价值量比进口空气悬架总成低约 25%，进入万元以内区间。随 着供应链国产化降本的推进及空气悬架装机量的不断扩大，2027 年国产化空气悬架系统 价格有望降至 8000 元左右。
营业收入高速增长，营收占比持续提升。自 2022 年单独披露空气悬架业务营收以来， 2022、2023 年及 2024H1 公司空气悬架营收分别为 2.55、7.01 及 4.24 亿元，同比分别增 长 3.68 倍、1.75 倍及 44.48%，营收保持高速增长。受业绩高速增长推动，营收占比从 2022 年的 5.34%提升至 2024H1 的 13.31%，营收占比大幅提升。毛利率方面 2023 年为 24.57%，低于公司整体毛利率，未来随着销量不断增长形成规模效应后，毛利率预计将 逐步提升。
公司在手订单充分，空气悬架业务未来将成为公司业绩最大增长点。根据公司在可转债募集说明书中披露的数据，截至 2024 年 8 月 31 日，公司共获得 10 个主机厂的 23 个空气弹簧减振器总成及独立式空气弹簧项目定点，2 个主机厂的 5 个悬架控制器项目定 点，2 个主机厂的 3 个空气供给单元（ASU）项目定点，以及 17 个主机厂及一级零部件 供应商的 48 个储气罐项目定点。根据主机厂提供的产量预测，2027 年公司在手订单预计 进入高峰释放年份，预计当年出货空气弹簧减振器总成及独立式空气弹簧 408 万支，储 气罐等其他产品 251 万支。营收方面，若所有项目按照主机厂规划的生产曲线顺利爬坡， 预计 2024 年将为公司贡献营收增量 5.36 亿。2027 年预计营收增量为 30.17 亿元，是 2023 年营业收入的 4 倍。未来随着在手订单不断转化，空气悬架业务将成为公司业绩最大的 增长点。
