电力需求有望维持高增长，中电联预期2030年前复合增速有望达到约5%。从过去5年来看，虽然有疫情的扰动和宏观经济波动，但全社会用电量每年都维持稳 健增长，19-23年的年复合增速达到6.3%，高于我国GDP同期变化。其中第二产业 用电量占比下降，而第三产业和居民用电量占比逐步提升（根据国家能源局数据， 19-23年的年复合增速达到8.9%和7.2%，23年合计用电量占比达到32.8%，较19年 提升2.6pct）。第二产业中高技术及装备制造业相关行业用电量占比虽然较低，但近 5年复合增速普遍在9%以上，是拉动第二产业用电量增长的重要边际增量。 从今年以来的情况看，剔除基数影响，前10月各行业及居民用电量的2年复合增速普 遍都维持在5%以上，第三产业、高技术及装备制造业相关行业用电量增速更高。前 10月全社会用电量8.18万亿千瓦时，同比+7.6%，其中一、二、三产业和居民用电增 速分别为+6.7%/+5.6%/+11.0%/+12.3%。 根据中电联发布的《中国电力行业年度发展报告2023》，2030年我国电气化进程将 进入电气化中期转型阶段，电气化率将从目前的28%提升至35%左右，而全社会用 电量有望提升至13万亿千瓦时以上，年复合增速约5%。
火电占比中期仍维持较高水平，新能源边际增速或有下降。过去五年新能源在能源结构中占比逐步提升。根据能源局数据测算2020年全国风电、 光伏发电量分别占全国发电量6.0%和3.3%，2023年该比重进一步提升至9.4%和 6.2%。 由于受政策鼓励和支持，风电、太阳能等新能源发电装机容量规模有望继续增长， 不过，预计未来对火电及煤炭需求挤占速度边际可能有所放缓。主要体现在： （1）风光发电量贡献远小于装机增量。截至2024年10月末，根据Wind，我国规模 以上风电+太阳能发电装机规模达到12.8亿千瓦，占各类电源总装机比重达到40.0%， 较2019年末提升19.4pct。其中2024年前10月风光新增装机分别为4,483万千瓦和 18,362万千瓦，分别占总新增装机的16.3%和66.9%。而从发电量贡献来看，24年前 10月规模以上风光发电量增速分别为13.1%和27.5%，占新增发电量比重分别为24.6% 和22.1%。受发电稳定性、消纳能力等因素影响，相对于新增装机，发电量实际贡献 增速相对缓慢。
（2）预计中长期预计火电和化石能源占比有所下降，但边际降幅或逐步收窄。根据 国家发改委、能源局22年3月印发的《“十四五”现代能源体系规划》、2024年5月国 务院印发的《2024－2025年节能降碳行动方案》、2024年8月国务院印发的《关于 加快经济社会发展全面绿色转型的意见》，主要有以下目标： 非化石能源比例：2024年非化石能源消费占比达到18.9%左右，2025年，非化石能 源消费占比达到20%左右，而到2030年非化石能源比重提升至25%。 非化石发电比例：到2025年非化石能源发电量比重达到 39%左右。 根据生态环境部2024年11月6日发布的《中国应对气候变化的政策与行动2024年度 报告》，2023年非化石能源消费占能源消费比重达到17.9%，而根据《中国电力发 展报告2024》，2023年非化石能源发电量占全国发电量比重为36.4%。 根据汾渭能源的数据，2024年1-10月火电发电量增速为1.9%，但耗煤增速达到2.7%， 一定程度上反应火电调峰电量占比增加后，度电耗煤有所提升。 综合来看，我们预计2025年至2030年火电发电量有望维持1-3%左右的复合增速。其 中，2025年水电增速或有回落，而风电和光伏增速可能基本平稳，预计火电发电量 有望达到2%或以上的增速，对应火电耗煤增速或达到2-3%水平。
非电需求：受益于化工需求和钢材出口需求提升，非电耗煤或维持稳中有升。钢铁：近几年地产行业景气度下行，地产链相关行业需求承压，导致建筑用钢需求 下降，不过由于制造业需求具有韧性，新能源、高端装备等行业快速发展对钢材需 求有一定拉动。2024年1-10月生铁、粗钢、钢材产量同比增速分别为-4.0%、-3.0% 和+0.5%，相对于2023年有所回落。根据汾渭能源数据，2024年1-10月以钢铁需求 为主的炼焦煤消费量增速同比-1.0%，而根据世界钢铁协会预计，2025年中国钢铁需 求降幅有望从2024年的3%收窄至1%。综合来看，我们预计2025年行业仍受地产链 条需求不足影响，但考虑到制造业有望维持相对较高的景气度，保守预计炼焦煤消 费量增速同比区间为-2%至0%，基本与2024年趋势一致。 建材：2022年开始受地产、基建增速下滑影响，水泥产量高位回落，其中2022年增 速为-10.8%，2023年为-0.7%，2024年降幅进一步扩大至-10.3%。根据汾渭能源数 据，2024年1-10月，建材行业耗煤量同比下降8.7%。综合来看，我们预计2025年2027年水泥行业耗煤需求维持5%左右的降幅。
化工：近几年受益于政策支撑，煤化工行业稳步增长。根据煤炭工业协会数据，2023 年煤制油、煤制气、煤（甲醇）制烯烃、煤制乙二醇产能分别达到931万吨/年、74.55 亿立方米/年、1872万吨/年、1143万吨/年，产量分别为724万吨/年、63.35亿立方米 /年、1725万吨/年、547万吨/年，由此测算新型煤化工耗煤需求已达到1.5亿吨左右， 占全部化工耗煤量3.4亿吨的超过40%。2024年以来，多个煤化工项目加速推进，主 要包括： （1）煤制烯烃：宝丰能源内蒙古一期300万吨烯烃项目、陕煤集团榆林化学公司100 万吨烯烃项目、中煤榆林煤炭深加工基地项目90万吨烯烃项目、中煤平朔煤基烯烃 新材料及下游深加工一体化项目60万吨甲醇项目、新疆宝丰煤基新材料公司400万 吨烯烃项目、新疆中新建煤炭产业有限公司150万吨煤制烯烃项目、新疆东明塑胶80 万吨煤制烯烃项目等。
（2）煤制油：伊泰伊犁矿业有限公司100万吨煤制油项目、国家能源集团哈密能源 集成创新基地400万吨煤制油项目等。 根据汾渭能源数据，2024年1-10月化工行业耗用动力煤和无烟煤分别约为2.4亿吨和 0.5亿吨，同比增长17.1%和15.9%（15.9%为无烟块煤总需求量增速）。综合来看， 我们预计2025年煤化工耗煤需求仍维持较快增长，增速区间为4-6%。
4. 总结来看，综合我们以上对电力和非电煤炭需求的分析和判断，我们认为，2025 年-2027年煤炭需求总体小幅增长。根据煤炭工业协会数据，2023年全国煤炭消费量 为47.3亿吨，其中电力、钢铁、建材、化工行业消费量分别为27.5、7.0、5.2和3.4 亿吨。预计2025年电力耗煤增速2-3%、钢铁行业耗煤增速-2%至0%，化工行业和建 材行业同比分别约+5%和-5%，煤炭需求增长有望达到1-2%水平，较24年边际有所 增长。事实上，12月9日的政治局会议中，明确2025年“实施更加积极有为的宏观政 策”、 “加强超常规逆周期调节”、 适度宽松”的货币政策和“更加积极”的财政政 策。在宏观政策持续发力的背景下，煤炭需求实际增速可能更高。
2024年国内各产区煤炭产量出现分化，全国煤炭产量同比增长1.2%或6284万吨，其 中山西产量大幅下降，1-10月累计降幅达到8389万吨或-7.7%，而新疆和内蒙古产 量超出预期，根据年初新疆自治区产量预期为5.0亿吨，相比2023年的4.57亿吨增长 约4000万吨，而内蒙古自治区产量计划为基本维持2023年12.2亿吨水平，实际上1- 10月新增产量分别达到6,231万吨和7,565万吨。产量增长超预期的原因： 1. 产能持续释放：如广汇能源白石湖煤矿产能由1800万吨增至3500万吨，马朗煤矿 先后取得核准批复和采矿许可证，产能为1000万吨。此外，鄂尔多斯2024年推动长 滩、察哈素等煤矿投产或试运行。 2. 存量煤矿2023年产量基数较低：2023年2月内蒙古发生阿拉善煤矿事故，造成露 天煤矿安监严格，新疆、内蒙等区域产量阶段性受到影响，2024年煤矿生产总体恢 复正常。 3. 运输能力提升、区域电力化工等行业需求增加：2024年以来新疆煤炭外运量大幅 提升，根据新疆煤炭交易中心数据，1-10月疆煤外运量11322.2万吨，同比增长26.6%。 其中：铁路运输7260.8万吨，占64.1%，同比增长52.3%；此外，由于新疆和内蒙煤 炭需求增加，进一步助推煤炭产量增长（新疆主要由于煤化工项目加速推进，而内 蒙古1-10月火电发电量增速达到4.8%，发电耗用原煤增速达到9.0%/2402万吨）。
我们认为，2025年国内煤炭产量与2024年增量基本相当，主要考虑以下因素： 从存量矿来看，供给侧改革以来，由于去产能和资源衰减等影响，东中部及西南地 区产煤省区煤炭产量下滑明显。24年以来，山西开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治，全年产量大幅下降，表明在保供后以山西为代表的主产区产能逐步进入瓶 颈期，同时安徽、河南、黑龙江等主产区均有煤矿事故影响。下半年主产区再次加大 生产力度，7-10月产量同比增速已回升至5.6%。预计2025年存量矿难有增量，随着 部分矿区资源枯竭和退出，存量矿产量可能继续下降。 从新建矿来看，2021-2022年由于全球及国内能源供需偏紧，国内新增煤炭产能审批 加速，但2023年以来，新项目审批节奏有所放缓。根据煤炭工业协会的数据，2021- 2023年全国新增煤炭产能6亿吨，其中千万吨级煤矿新增29处至81处，产能增长5.1 亿吨至13.3亿吨。同时，2023年底在建千万吨级煤矿产能为24处约3.1亿吨。按照在 建产能规模，乐观预计2025年-2027年每年新增新建矿产量5000-7000万吨，占产量 比重1-1.5%水平。 综合来看，即使不考虑部分存量煤矿产量下降及在建矿的延迟，预计2025-2027年年 新增产量5000-7000万吨，考虑在建矿投产时间持续延期，以及存量矿受资源条件影 响产量下降，预计实际增量更低。
