原料能源成本下降，大宗原料药价格分化。
国内原料药市场规模超 2000 亿元。原料药(Active Pharmaceutical Ingredient，API) 指用 于生产各类制剂的原料药物，是制剂中的有效成份。原料药产业链上游为原材料，主要包 括基础化工、植物种植、动物养殖；中游为原料药的加工制造，即通过化学合成、动植物 提取、微生物发酵或其他现代生物技术等制备得到原料药；下游为应用市场，主要包括药 品、保健品、饲料、食品、化妆品等领域。根据智研咨询数据，2022 年我国化学原料药 市场规模为 2785.4 亿元，同比增长 7.7%， 2018 年起受环保监管趋严以及供给改革等因 素影响，部分落后、过剩产能被淘汰，国内化学原料药市场规模有所下滑，2020 年起恢 复正增长。
原料药出口大国，出口产品量价齐升。中国是全球原料药出口大国，根据中国医药保健品 进出口商会数据，我国原料药产能占全球比已从 2008 年的 9.3%提升至 2022 年的 30%。 近年来我国原料药出口收入明显增加，同时出口均价也在稳步提升，说明国内产业结构正 在持续优化，逐步由低附加值的大宗原料药向特色原料药或专利原料药转型。从地域分布 来看，我国原料药主要出口至印度、美国、韩国等国家。
原料能源成本下降。原料药生产上游包括石油、煤炭等能源，2022 年以来原油、煤炭价 格均有所回落，目前能源价格基本趋于稳定，2024 年初开始有小幅回调；另外生物发酵 法生产原料药的生产原料主要为黄豆粉、玉米粉等农产品，玉米现货价格自 2023 年起持 续下降。
原料药行情分化，维生素、部分抗生素涨价明显。抗生素中间体原料药中，大环内酯及其 中间体涨价明显，主要受益于集采消化后支原体肺炎等感染性疾病带来的临床需求增长， 头孢及其中间体价格底部企稳，青霉素价格位于历史中上水平有小幅波动，喹诺酮类价格 相对稳定。激素类原料药中整体处在价格低位，中间体 4-AD 价格有所回暖。维生素板块 今年多品种出现大幅涨价，主要由于需求端持续复苏、主要厂家停产检修以及海外龙头企 业巴斯夫工厂爆炸、供应中断导致的全球供应链紧张，VD3、VA、VE 价格均有较大涨幅。 特色原料药方面，沙坦类价格底部企稳，普利类产品价格分化，第一大品种依那普利价格 位于历史较高水平、近年来基本保持稳定，赖诺普利价格基本稳定在历史底部位置；辛伐 他汀受下游制剂集采影响价格下滑至历史底部，阿托伐他汀钙受益于市场需求持续增长， 价格位于历史较高水平；肝素产品从出口均价来看仍保持下行趋势，但 2024 年降幅明显 缩窄，整体底部企稳。
产能出清明显，进入补库存阶段。根据国家统计局数据，随着 2023 年多种原料药价格明 显调整，自 23Q2 起国内化学原料药产量明显下降，产能出清趋势明显，全年产量同比下 滑 7%。库存方面 2022 年底以来行业进入去库存阶段，2024 年存货周转天数明显优化， 叠加企业存货增加、全国化学原料药产量同比恢复正增长，企业进入主动补库存、增加生 产阶段，结合主要原料药品种价格位于历史低位，预计主要由下游需求增长驱动。
业绩表现出色，收入利润恢复性增长。从原料药板块 2024 年前三季度经营情况来看，业 绩恢复性增长趋势明显，自 2024 年一季度开始，原料药板块营收、利润明显恢复增长， 单 Q3 原料药板块营收 233.15 亿元，同比增长增长 7.0%，归母净利润 22.04 亿元，同比 增长 22.3%，在所有申万三级行业中收入增速位列第二、利润增速位列第一。
盈利能力改善，利润率、ROE 有所提升。随着多数原料药产品价格趋稳，原料药板块盈 利能力有所提升，2024 单三季度原料药板块净利率 9.1%，较去年同期增加 1.0pcts，向 上趋势明显，ROE 表现类似，自 2024 三季度开始拐点向上，经营性净现金流也从 2024Q2 开始恢复正增长，表明产能出清明显、原料药企业经营效率有所回升。此外，板块资本开 支水平也自23Q4开始明显下降，行业新增产能减少，供给端格局优化叠加需求稳健增长， 预计原料药板块业绩有望持续改善。
产业转型升级，多轮驱动稳健增长。随着对原料药生产质量、环保、安全等方面政策法规 陆续出台，原料药市场壁垒持续提升，高能耗、高污染、低技术含量的中小企业陆续淘汰 出局，原料药市场规范程度以及行业集中度将逐步提升。除主业受行业供给格局、下游需 求变动以外，诸多原料药公司也在寻找增长新动能，主要包括几个方向：
1）原料药制剂一体化。随着国内仿制药集采常态化进行，制剂价格持续承压，利润空间 被压缩，具备原料药大规模生产能力的企业向产业链下游延伸布局制剂，一方面具备 原料药成本优势，能够保证原料的稳定供应，可在集采竞价中让出一部分利润空间， 获得更多采购量和市场份额，同时下游制剂产品可通过集采实现快速放量，间接提升 原料药产线的生产效率，进而摊薄原料药和制剂的生产固定成本。
2）发展 CDMO 业务模式。创新药研发带动了 CDMO 业务的快速发展，部分原料药公司 也依托自有技术平台发展 CDMO 业务并逐渐得到业界认可，具有代表性的包括普洛药业、 九洲药业等。以普洛药业为例，公司 CDMO 事业部在横店本部、上海浦东、美国波士顿 都设有研发中心，拥有流体化学、合成生物学与酶催化、晶体与粉体三大技术平台，随着 CDMO 新研发大楼、CDMO 多功能中试车间等一系列研发、生产项目建成投用，公司 CDMO 业务综合竞争力显著增强。根据公司 2024 年中报，24H1 公司报价项目 731 个， 同比增长 51%；进行中项目 876 个，同比增长 44%，与 512 家国内外创新药企业签订保 密协议，客户数与项目数均呈现较快增长。
2）国际化发展。海外制剂、原料药市场广阔，基于国内完善的工业配套、大规模生产能 力和成本优势，目前国内原料药企业正持续开拓海外市场，目前我国每年获得的 DMF 数量基本在 100 个以上，仅次于印度，随着国内技术不断升级、降本增效持续推进， 未来国内原料药企业在海外规范市场的竞争力将持续提升。
