国资控股，煤铝双核业务格局。
神火股份 20 年演化形成煤-铝-铝加工的一体化循环经济链。截至 2024 年中，公司主 要产品年生产能力为：煤炭产能 855 万吨、装机容量 1400MW、电解铝产能 170 万吨/年 （新疆煤电 80 万吨/年，云南神火 90 万吨/年）、阳极炭块产能 40 万吨/年（云南神火另有 40 万吨产能在建）、铝箔 14 万吨/年（铝箔坯料 15.5 万吨/年）。
电解铝业务方面，公司目前已形成了新疆和云南两大区域布局，产能共 170 万吨，权 益产能 132 万吨。 云南神火电解铝产能共 90 万吨，其指标主要来自于神火集团出资的 24 万吨指 标、河南永城铝厂本部的 52 万吨与子公司沁澳铝业 14 万吨产值指标转移。目前 公司对云南神火控股比例达到 58.25%，权益产能 52 万吨。 新疆煤电产能 80 万吨，100%持股，权益产能 80 万吨。
煤炭业务方面，公司有 855 万吨产能，其中 450 万吨贫瘦煤在许昌、 345 万吨无烟煤 在永城、 60 万吨动力煤在郑州新密。
永城矿区是我国六大无烟煤生产基地之一，主要有三个煤矿：新庄、刘河、薛 湖，均为公司百分百控股，权益产能分别为 180 万吨，45 万吨和 120 万吨。公司 主要生产产品为精煤、块煤、洗混煤及型焦等，主要产品为高炉喷吹煤，具有低 硫、低磷、中低灰分、高发热量等优点，主要应用于冶金、化工、电力等行业， 形成“永成”牌无烟煤品牌。 许昌矿区生产的贫瘦煤粘结指数比较高，主要产品为炼焦配煤，可以作为主焦煤 的配煤使用，具有良好的市场需求，主要有泉店煤矿和梁北煤矿两个矿区，随着 去年梁北煤矿的改扩建完成，产能由 90 万吨/年扩建至 240 万吨/年，产量逐年爬 坡。 新密矿区大磨岭煤矿有 60 万吨动力煤在产。 除了目前已形成的 855 万吨的煤炭产能外，公司还有两大煤炭资源，赵家寨 煤矿保有储量 3.15 亿吨，准东煤田五彩湾矿区地质储量达到 25.32 亿吨，未来发 展空间巨大。
煤铝双轮驱动，当前电解铝板块为核心业务。截止到 2024 年中，公司煤炭和电解铝业 务毛利占比合计达到 92%，其中电解铝业务接近 70%，成为公司支撑性板块。 （1）从公司的主营业务构成来看：截止到 2024H1，电解铝营业收入处于高位，占比 接近 70%，为公司第一大业务；煤炭营收占比在 20%左右波动，是公司第二大业务板块。 公司 2019 年收购上海铝箔和神隆宝鼎以来，铝箔业务发展迅速，目前占比稳定在 6%。 （2）从毛利构成上来看：电解铝业务贡献公司核心利润。2018-2019 年煤炭业务盈利 水平较高，毛利率远超电解铝；2020 年后电解铝价格激增成为公司盈利的主动力；2021 年 电解铝与煤炭周期共振，毛利率同步提升；2022-2024H1 年煤炭由于进口恢复以及累库等 原因进入下行周期，电解铝盈利更具韧性，占比持续提升，成为公司核心业务板块。
受煤价下行影响 2024 年业绩承压，电解铝板块上行托底业绩。2021-2022 年期间，国 内电解铝价格与煤炭价格上涨幅度较大，带动神火股份营业收入与归母净利润双双高增。 2023 年神火股份实现营业收入 376 亿元，同比减少 12%；实现归母净利润 59 亿元，同比 减少 22%，主要在于煤价/铝价高位回落。2024Q1-3，公司实现营业收入 283.1 亿元，同比 基本持平；实现归母净利润 35.38 亿元，同比-13.75%，主要原因在于 2024 年煤价出现大幅 回调，煤炭盈利能力大幅下挫。公司煤炭板块毛利占比从 2022 年的 41%回落至 2024H1 的 23%，目前维持在历史较低水平。
期间费用维持较低水平，管理经营层面持续改善。融资规模大幅降低，前期投入回报 明显。2023 年全年，公司三费费率维持较低水平，全年公司三费费率为 3.25%，同比1.11pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 0.88%、2.21%、0.17%，同比 +0.11pct、+0.42pct、-1.63pct；财务费用下降主要原因是公司资产负债率改善，融资成本、 融资规模大幅降低。
公司实际控制人为河南商丘市国资委，股权结构稳定。根据 2024Q3 数据，河南商丘 国资委的全资子公司河南神火集团有限公司持有公司股份 21.42%，为公司第一大股东。进 一步进行股权穿透，商丘市国资委控股比例达到 19.28%，河南省财政厅控股比例达到 2.14%，国有背景为公司的稳定发展提供保障。商丘市普天工贸有限公司、商丘新创投资 股份有限公司为公司第二和第三大股东，股权占比分别为 8.52%和 3.62%，商丘新创投资 是神火集团和本公司部分中高级管理人员及技术骨干发起设立的民营企业，与神火集团构 成一致行动人。
公司持续提升资产质量，手握永城无烟煤、新疆神火/云南神火等优质资产，并不断调 整优化资产结构，提升资产质量。2023 年 8 月 22 日，公司发布公告收购河南资产基金持 有的云南神火 9.90%股权，商丘新发持有的云南神火 4.95%股权，交易完成后，公司持有 云南神火的股权从 43.40%转变为 58.25%，获得云南神火的绝对控制权，进一步提升了公 司在具有成本优势的云南地区的电解铝权益产能。2024 年 4 月，公司转让了神火发电 51% 股权，其发电装机容量 600MW、阳极炭块产能 16 万吨不再纳入公司合并报表范围。
公司 ROE、ROA 在同行可比公司中位居前列。截止到 2024Q3，公司 ROE 为 17.07%，在电解铝行业中，公司的 ROE 水平位居前列，其主要原因在于公司较高的成本控 制能力，体现较高投资回收价值。
