四季度经济增速超预期， 全年经济增速目标顺利达成。
2024年实际GDP增速达5%，达到年初《政府工作报告》设定的 “5%左右”经 济增速目标，全年经济总量首次超过130万亿元。四季度实际GDP同比增速上行 至5.4%，较三季度同比上行0.8个百分点，为全年季度同比最高值，季调环比为 2016年以来最高值，为全年目标的顺利实现做出了决定性贡献。四季度 经济表现亮眼，主要源于内外部需求均超预期回升。2024年9月末政府出台一揽 子增量政策效果显现，四季度居民消费、政府投资止跌回升。而在年末企业 “抢出口”活动带动下，四季度出口表现在高基数延续强劲。
需要注意的是，当前国内物价表现仍然偏弱，四季度GDP平减指数仅达-0.8%， 连续第七个季度为负。物价表现偏弱，反映企业对居民需求的持续改善仍存担 忧，企业投资意愿仍显不足，“以价换量”情况仍有多发。为进一步扩大内需、 稳定物价，12月召开的政治局会议首次提出要“加强超常规逆周期调节”，而 随后召开的中央经济工作会议将“全方位扩大国内需求”作为2025年首要重点 任务，将“保持物价总体稳定”作为经济工作目标之一，并首次提出综合整治 “内卷式”竞争，规范地方政府和企业行为。 中央经济工作会议后，前期存量与增量政策迎来新一轮部署，12月下旬至春节 前，财政部、金管局、发改委先后发布地方政府专项债管理新政、推动中长期 资金入市新政、加力扩围实施“两新”政策，促进2025年政府投资、资本市场、 居民消费的进一步回暖。
需要注意的是，地方政府当前对于今年经济增长预期仍然偏向谨慎。1月地方政 府陆续召开两会，制定各项年度经济增速目标，31个省份中，有20个省份制定 的经济增速目标低于2024年，各省加权后经济增速目标为5.3%，略低于2024年 的5.4%，过半省份降低了通胀、消费、投资增速目标（表1）。从外部环境观察， 美国于2月1日宣布对华输美产品加征10%的额外关税，中国随即采取相应反制 措施，计划于2月10日起对原产于美国的部分进口商品加征10%-15%关税。总 体而言，现阶段国内需求修复预期偏弱，而外部环境不确定性上行。2月上旬， 李强总理主持召开国务院第七次全体会议讨论《政府工作报告》稿，提出要 “敢于打破常规推出可感可及的政策举措”，这一表述为后续两会的政策力度 打开想象空间。
我们预期，今年两会期间，《政府工作报告》所提出的总体宏观政策力度或将 触及历史上沿，广义赤字率或创历史新高，货币政策延续适度宽松基调，积极 协调配合财政发力。此外，为引导居民消费需求持续复苏，消费领域有望获得 更多增量政策支持。在超常规政策支持下，今年国内物价逐步走出通缩区间， 需求有望延续去年末以来修复态势，有效对冲关税影响，我们预期2025年中国 经济有望实现4.6%的增长。
产出方面，在出口与设备更新政策支持下，第二产业对经济拉动作用显著， 2024年工业增加值同比增长5.7%，较2023年上行1.9个百分点。而批发零售、 住宿餐饮等服务业在疫情扰动褪去后，对经济拉动作用有所减弱，第三产业同 比达5.0%，较2023年回落1.3个百分点。
从趋势上看，四季度工业增加值同比达5.2%，较三季度回升0.6个百分点。四季 度工业企业生产热度回升，主要是下游需求改善带动，9月以后工业企业产销率 快速拉升，并于12月上行至98.7达历史最高值。需求对生产的带动体现 在三个层面，一是外需带动装备制造业生产走强，四季度家电、通用设备出口 增速超季节性回升，电气机械、通用设备增加值月均同比达到6.5%、4.8%，较 三季度分别上行2.7、1.5个百分点；二是居民需求带动消费品生产走强，食品烟 酒、文娱体育四季度增加值增速均有回升。特别的，在以旧换新政策带动下， 四季度汽车日均销量同比增速高达12.7%，汽车产量增速也由三季度的-1%上行 至四季度的7.3%，拉动四季度工业增加值0.6个百分点。三是下游企业补库需求 回升，9月末一揽子新政提振市场信心，国内铁矿石、螺纹钢期货价格快速上行。 由于前三季度经济增速放缓，物价走弱，企业原料采买需求偏低。此轮下游企 业积压补库需求快速释放，推动上游产品涨价，并带动上游产品生产修复。除 了需求改善以外，四季度生产走强还有部分上游商品涨价因素驱动。四季度国 际油价结束了单边下行态势，柴油、汽油四季度产量增速较前值大幅收窄，石 油煤炭加工业增加值四季度月均同比较前值上行4.9个百分点。
从需求端来看，净出口成为2024年经济的第一拉动项，贡献了30.3%的GDP增 速，达1997年以来最高值。净出口也是四季度经济超预期回升的关键，受到企 业四季度“抢出口”影响，货物与服务净出口拉动四季度GDP 2.5个百分点，较 前值上行0.5个百分点，对GDP当季同比贡献率上行至45.8%，达历史同期最高 值。消费与投资对经济拉动作用也在四季度回升，伴随居民可支配收入边际企 稳，叠加以旧换新政策力度持续显现，四季度最终消费拉动GDP增长1.6个百分 点，较三季度上行0.2个百分点，较前三季度走势有所修复，对GDP当季同比贡 献率达29.7%。企业生产意愿回升，投资动能改善，四季度资本形成总额拉动 GDP 增长1.6个百分点，较三季度上行0.2个百分点，对GDP当季同比贡献率达 24.5%。
2025年1月制造业PMI较去年12月回落1.0个百分点至49.1%，自去年10月以来 首次跌破荣枯线，环比触及历史最低值，反映开年经济修复节奏有所放 缓。从分项观察，制造业供需同步回落，生产指数降至荣枯线以下达49.8%，春 节前三周高炉周均开工率同比达1.2%，较12月边际走弱。而新订单指 数则降至49.2%，一则在于国内需求不足，春节期间汽车日均销售量、家电、通 讯设备销售额同比均较12月走弱，居民需求走弱。二则在于外需放缓，1月新出 口订单指数走弱至46.4%，为历史最低值，反映前期企业“抢出口”活动热度有 所消退。此外，制造业PMI回落也受今年春节时间较早以及假期偏长的扰动。
1月非制造业PMI较去年12月回落2个百分点至50.2%，但仍位于荣枯线以上，服 务业景气度强于建筑业。1月服务业指数为50.3%，较上月下降1.7个百分点。从 行业情况看，春节假期带动出行、餐饮、住宿等行业商务活动指数升至扩张区 间，春节期间票房收入、餐饮服务收入同比均较前值回升。而本月金融与房地 产景气度回落，其中货币金融服务自60%以上的高景气区间回落至55.0%左右， 开年房地产市场热度较去年末降温，春节当月30大中城市商品房销售面积、八 大城市二手房成交面积同比分别达0.9%、35.2%，较12月的18.8%、61.0%大 幅走弱。
展望未来，从经济景气指数与高频数据观察，受春节影响，开年经济修复斜率 边际放缓，生产、居民商品消费、房地产销售热度均较去年末有所回落。但伴 随伴随春节前提前下达的财政增量资金于节后投放使用，开年偏弱的消费与生 产表现有望环比改善，2月、3月制造业景气指数有望重返荣枯线以上水平。
