根据乘联会数据显示， 2024 年 11 月，国内乘用车零售 242.3 万辆，同比增长 16.5%，增速较 10 月加快 5.2 个百分点。
2024 年，我国大规模设备更新政策成效斐然，为国民经济各关键领域注入强劲动力，也为 2025 年相 关政策的接续推进奠定坚实基础。 在政策实施与资金投入方面，2024 年 7 月，国家发改委统筹安排 1500 亿元超长期特别国债资金加力 支持重点领域设备更新。2024 年 9 月 24 日，国家发改委举行专题新闻发布会，介绍设备更新行动进展成 效和典型做法，其中提到，陆续出台工业设备、用能设备、环境基础设施、营运船舶、营运货车、新能源 公交车、农业机械、老旧电梯等领域设备更新实施细则以及配套政策。 从投资增长数据反馈来看，大规模设备更新的成效立竿见影。随着“两新”工作扎实开展，2024 年下 半年我国设备购置投资出现较快增长。根据国家统计局公布的数据，1-11 月份，设备工器具购置投资同比 增长 15.8%，增速比全部投资高出 12.5 个百分点；设备工器具购置投资对全部投资增长的贡献率为 65.3%， 比 1-10 月份提高 2.0 个百分点。
以可观测的挖掘机产销量数据为例，2024 年 1-11 月，全国挖掘机累计销 售 181762 台，比 2023 年同期增长约 2%；其中国内销量 91231 台，同比增长 10.8%。医疗领域的设备更 新政策亦有良好效果，改善近三年来颓势。2024 年我国医疗器械招投标整体市场规模呈先降后升趋势，12 月同比增长 37%。根据中国物流与采购联合会医疗器械供应链分会发布的数据，预计 2024 年我国医疗器 械工业市场规模将超过 1.2 万亿元，同比增长约 2.2%。在交通、农业设备领域，2024 年 1-8 月，城市公交 车电气化替代、老旧营运货车更新、老旧营运船舶更新数量大幅增长；全国报废汽车回收量为 421 万辆， 同比增长 42.4%，已达到 2023 年全年报废量的 90%以上。老旧农机报废更新深入推进，拉动 1-8 月农林牧 渔业投资同比增长 5.2%。
2025 年 1 月 8 日，国新办举行国务院政策例行吹风会，介绍加力扩围实施“两新”政策有关情况。会上国家发展改革委副主任赵辰昕提到，在“两新”政策综合拉动下，2024 年仅超长期特别国债资金支持的 4600 多个设备更新项目中，工业、用能、能源电力、交通运输等设备更新量就超过了 200 万台（套），我 们初步估算，在“两新”政策综合带动下，全国重点领域设备更新总量可达 2000 万台（套）以上，有力 拉动了相关领域设备工器具的投资。
由于消费品以旧换新的各项补贴政策到 9 月才算作是正式落地，所以评估消费品以旧换新政策成效主 要聚焦于 9 月及之后的数据。我们可以基于社会消费品零售总额的各个分项对消费品以旧换新政策效果作 出评估。根据 2024 年 7 月 24 日国家发展改革委、财政部印发的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以 旧换新的若干措施》，消费品以旧换新政策涉及的具体产品种类主要包括汽车、家电、家居、电动自行车等， 这些产品所对应的社零分项包括汽车类、家用电器和音响器材类、文化办公用品类、体育娱乐用品类（电脑学 习机）、家具类、建筑及装潢材料类以及日用品类。总的来看，9 月以来消费品以旧换新政策见效迅速，特 别是政策力度较大的汽车、家电、家居行业，所对应的限额以上单位商品零售额增速均有明显提高。本文 分析消费品以旧换新政策效果主要聚焦于汽车、家电、家居这三个行业，其他行业如电动自行车，鉴于其 补贴金额及拉动销售额规模相对较小，所以暂不纳入本文的分析范畴之中。
评估以旧换新政策对当期消费的拉动效果，关键就是看政策撬动的额外新增消费有多少。举例来说， 假设当年的家电商品零售额原本应该是 1000 亿元，在消费品以旧换新政策落地后，对家电产品有 20%的 补贴比例。第一种情况是，当年的家电商品零售额仍为 1000 亿元，补贴金额为 200 亿元，这说明财政补 贴只是将居民本就会支出的 200 亿元转由政府承担，未能刺激新增消费，拉动效果近乎为零。第二种情况 是，当年的家电商品零售额增长至为 1500 亿元，补贴金额为 300 亿元，额外新增的 500 亿家电商品零售 额就体现出消费品以旧换新政策对当期消费的拉动作用，意味着 300 亿财政支出撬动出 500 亿新增消费， 此时家电的以旧换新拉动系数为 500/300=1.67。总而言之，本文定义：某行业的以旧换新拉动系数=因补 贴政策落地而拉动行业商品零售额的额外增量/对某行业的补贴金额。后文将以此来计算以旧换新拉动系数， 并据此来评估消费品以旧换新政策中的财政补贴乘数效应。
（一）汽车行业
1、汽车行业表现与政策拉动销量。汽车是消费品以旧换新政策实施的重点领域，包括报废更新和置换更新两类。根据乘联会数据显示， 2024 年 11 月，国内乘用车零售 242.3 万辆，同比增长 16.5%，增速较 10 月加快 5.2 个百分点。国内新能 源乘用车零售 126.8 万辆，同比增长 50.5%，渗透率达 52.3%。据国家统计局数据，11 月，汽车类商品零 售额同比增长 6.6%，拉动社会消费品零售总额增速加快 0.5 个百分点。商务部数据显示，截至 12 月 9 日， 全国汽车以旧换新合计突破 500 万辆，其中，报废更新超 244 万辆，置换更新超 259 万辆。截至 12 月 19 日 24 时，全国汽车报废更新近 270 万辆，汽车置换更新超 310 万辆。在今年 1 月 8 日的国新办“两新”政策发布会上，商务部更新了数据，2024 年汽车报废更新超过 290 万辆，置换更新超过 370 万辆，带动汽 车销售额 9200 多亿元。
2024 年前半年汽车行业零售额下降幅度较大，但消费品以旧换新政策补贴实际落地后，市场有所回温。 以 2023 年为基准，2024 年的消费品以旧换新政策约拉动汽车零售额月均增长 11.3%。
汽车以旧换新政策对汽车销量起到了显著的拉动作用，2024 年汽车以旧换新数量超过 660 万辆，其 中报废更新超过 290 万辆，置换更新超过 370 万辆。根据商务部数据显示，截至 11 月 18 日，全国汽车报 废更新和置换更新补贴申请均突破 200 万份，合计超过 400 万份；截至 12 月 19 日，全国汽车报废更新近 270 万辆，置换更新超 310 万辆。1 个月时间内，报废更新申请增加约 70 万辆、置换更新申请增加约 110 万辆。2025 年 1 月 8 日，商务部市场运行和消费促进司司长李刚在国务院政策例行吹风会上表示，全年汽 车报废更新超过 290 万辆，置换更新超过 370 万辆。根据上述数据测算，汽车报废更新和置换更新的日均 增量分别为 2.1 万辆、4.0 万辆。
使用前文所述的双重差分法来测算政策拉动 2024 年商品零售额额外增量。结合国家统计局公布的每 年 3-11 月限额以上汽车类商品零售额数据，可得出 2024 年政策公布后，9-11 月相比于 3-8 月，月均限额 以上单位汽车零售额增加了约 662.4 亿元。与 2023、2022 年均值相比，月均限额以上单位汽车零售额增加 了约 414.5 亿元。因此我们推算，2024 年消费品以旧换新政策拉动限额以上单位汽车商品零售额全年额外 增量约为 1658.1 亿元，相当于拉动 2024 年汽车限额以上单位零售额增速提升了 3.4%。此外，根据乘联分 会秘书长崔东树在 12 月 13 日发文《中央经济工作会议促进汽车消费可持续增长》中表示，2024 年以旧换 新政策估计能拉动车市增量在 150 万台以上，带来 2400 亿的销售额增长。
2、补贴金额与政策拉动系数。补贴政策对新能源车和燃油车采取了差异化鼓励措施。在汽车报废更新方面，根据商务部等 7 部门于 2024 年 8 月 16 日发布的《关于进一步做好汽车以旧换新有关工作的通知》，对符合《汽车以旧换新补贴 实施细则》规定、报废旧车并购买新车的个人消费者，补贴标准由购买新能源乘用车补 1 万元、购买燃油 乘用车补 7000 元，分别提高到 2 万元和 1.5 万元，对 2024 年 4 月 24 日至 2025 年 1 月 10 日前提交的符合 条件的补贴申请，均按此标准予以补贴。政策补贴向新能源车倾斜更多，新能源车相较于燃油车享有额外 的 5000 元补贴优势。在汽车置换更新方面，补贴由各地自行决定。从实际情况来看，各地政策对新能源 汽车的置换更新补贴金额亦高于燃油车，总体来看差额以 1000 元-5000 元不等，如上海市置换买纯电动车 补贴 15000 元，燃油车补贴 12000 元。据乘联会统计，差额大多集中在 3000 元左右。因此，补贴政策进 一步加速了新能源车的市场渗透率。根据乘联会《2024 年 11 月份全国乘用车市场分析》，政策出台后， 8-11 月我国新能源渗透率均高于 52%。2025 年 1 月 8 日，国务院政策例行吹风会介绍了加力扩围实施“两 新”政策有关情况，会上商务部市场运行和消费促进司司长李刚表示，2024 年全年的汽车以旧换新中，换 购新能源车的比例超过 60%。如果按照 2024 年全年汽车报废更新 290 万辆、置换更新 370 万辆、新能源 车占比 60%来计算，消费品以旧换新政策对于汽车行业的补贴总金额或在 1033 亿元左右。
综合计算可得，消费品以旧换新政策对汽车销售的拉动系数约为政策拉动汽车销售额额外增长/政策 补贴额=2400 亿元/1033 亿元=2.32 倍。这一系数说明，平均而言，央地合计财政补贴资金在汽车行业中每 投入 1 元，能够带来 2.32 元的汽车零售额额外增长，由此可见消费品以旧换新政策在汽车行业所产生的财 政补贴乘数效应颇为可观，这或许有以下几点原因：一是政策强力推动。为促进汽车产业发展、稳定经济 大盘，本轮消费品以旧换新政策将汽车以旧换新作为重点方向，从资金、宣传等多方面给予大力支持。各 地纷纷出台细则，简化补贴申领流程，如线上一站式办理，让消费者能便捷享受政策红利，极大提升了消 费者参与积极性，促使更多潜在购车需求转化为实际消费。二是消费升级与政策导向协同联动。居民生活 水平提升促使汽车消费升级需求迫切，老旧车型与新车在性能、智能化等多方面存在显著差距，自动驾驶、 新能源等新技术吸引消费者换车。同时，政策向新能源车倾斜契合市场需求，随着新能源车技术短板补齐， 续航、充电改善，消费者换购意愿大幅提升，补贴顺势刺激需求，两者协同推高市场热度。三是车企促销 联动。车企抓住政策机遇，配合补贴推出高额置换优惠、低息贷款、终身质保等配套方案，与政策形成叠 加优惠，增强产品价格竞争力，拉动销售显著增多。四是二手车市场协同。成熟的二手车评估、交易体系 为汽车以旧换新提供有力支撑，消费者置换旧车能快速获得合理估值变现，降低新车购置资金压力。综上 所述，本轮消费品以旧换新政策对汽车消费的拉动系数较高，对汽车消费起到较为显著的提振作用。
（二）家电行业
1、家电行业表现与政策拉动销量。消费品以旧换新政策中，家电的“8+N”类产品，在社会消费品零售总额分项中涵盖家用电器和音像 器材类、文化办公用品类和体育、娱乐用品类，因此后文在计算家电行业商品零售额时，将综合考虑家用 电器和音像器材类、文化办公用品类和体育、娱乐用品类。政策对家电行业零售额拉动效果十分明显。2024 年 9 月以后，家电行业零售额增长明显高于 9 月以前。以家电行业中的家用电器和音像器材类为主要依据， 以 2023 年为基准，2024 年的消费品以旧换新政策约拉动家电零售额月均增长 21.1%。
仍使用前文所述的双重差分法来测算政策拉动 2024 年商品零售额额外增量。结合国家统计局公布的 每年 3-11 月限额以上家用电器和音像器材类、文化办公用品类和体育、娱乐用品类商品零售额数据，可得 出 2024 年政策公布后，9-11 月相比于 3-8 月，月均限额以上单位家电零售额增加了约 371.9 亿元。与 2023、 2022 年均值相比，月均限额以上单位家电零售额增加了约 296.2 亿元。因此我们推算，2024 年消费品以旧 换新政策拉动限额以上单位家电商品零售额全年额外增量约为 1184.8 亿元，相当于拉动 2024 年家电限额 以上单位零售额增速提升了 8.4%。 根据国家统计局的社会消费品零售总额统计数据，限额以上单位消费品零售额占到社会消费品零售总 额的四成左右，又考虑到在 2024 年推行的家电以旧换新政策下，商家参与存在一定门槛，如部分线下乡 镇经销商尤其是个体工商户，受限于较高准入条件而未能参与其中。鉴于此，我们合理假设以旧换新政策 拉动全口径家电销售额增量约为政策拉动限额以上单位家电销售额增量的 1.5 倍左右。因此我们推算，2024 年消费品以旧换新政策拉动全口径家电商品零售额全年额外增量约 1777.2 亿元，相当于拉动 2024 年社会 消费品零售总额增速提升了 0.38%。
2、补贴金额与政策拉动系数。据 1 月 8 日国新办“两新”政策发布会，2024 年超过 3600 万名消费者购买了八大类家电产品 5600 多 万台，带动销售额 2400 亿元。其中，一级能效产品销售额占比超过 90%。根据商务部等 4 部门办公厅印 发的《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，一级能效产品补贴 20%，二级能效产品补贴 15%。基 于 1 月 8 日国新办“两新”政策发布会公布数据进行估算，按照一级能效产品销售额占比 90%、补贴 20%， 二级能效产品销售额占比 10%、补贴 15%的设定情况，推算出补贴金额约为 468 亿元。不过，此处估算存 在一定局限性。一方面，一级能效产品实际销售额占比超过 90%，此处估算存在低估情况；另一方面，由 于政策限定每件补贴上限为 2000 元，此处估算又可能存在高估。综合考量，将补贴总金额暂估为 468 亿 元，算是较为折中的方案。
综合计算可得，消费品以旧换新政策对家电销售的拉动系数约为政策拉动家电销售额额外增长/政策 补贴额=1777.2/468=3.80 倍。可以看到，家电行业的以旧换新拉动系数在所有政策补贴行业中是最高的， 至少有以下几点原因：一是家电行业的以旧换新政策补贴力度大。在 2024 年的消费品以旧换新政策中， 家电的补贴幅度为 15%-20%，相对于汽车和家居行业都更高，意味着消费者在购买家电时能够享受到更多 实惠，而这对于消费者的购买决策有着显著吸引力。二是家电产品的单品价格较低。本轮家电以旧换新补 贴的“8+N”类家电品种，单品价格普遍低于 10000 元，这也就意味着大部分产品的补贴金额都不受到 2000 元上限的限制，消费者由此产生更高的性价比感知，从消费者心理层面强化了补贴对消费的撬动效能。三 是家电产品更新换代需求强劲。之前市场上的存量家电产品有相当部分已步入更新周期，且近两年家电消 费领域绿色化、智能化趋势愈发明显，当下市场对新型家电需求迫切，这一需求释放节点与此次家电以旧 换新政策推进节奏高度契合，为家电销售增长注入强大动力。综合上述多维度因素，本轮家电行业的以旧 换新拉动系数较高，政策补贴的乘数效应显著。
（三）家居行业
1、家居行业表现与政策拉动销量。消费品以旧换新政策中，家居包括家具、家装厨卫等产品，在社会消费品零售总额分项中涵盖家具类 和建筑及装潢材料类，因此后文在计算家居行业商品零售额时，将综合考虑家具类和建筑及装潢材料类。 消费品以旧换新政策补贴实际落地后，家居市场亦有所回温。以家居行业中的家具类为例，以 2023 年为 基准，2024 年的消费品以旧换新政策约拉动家具零售额月均增长 7.2%。
同样使用前文所述的双重差分法来测算政策拉动 2024 年商品零售额额外增量。结合国家统计局公布 的每年 3-11 月限额以上家居类商品零售额数据，可得出 2024 年政策公布后，9-11 月月均限额以上家居零 售额增加了约 55.5 亿元。与 2023、2022 年均值相比，月均限额以上家电零售额增加了约 17.4 亿元。因此 我们推算，截至 2024 年末，消费品以旧换新政策拉动限额以上单位家居商品零售额全年额外增量约为 69.5 亿元，相当于拉动 2024 年家居限额以上单位零售额增速提升了 2.3%。 根据欧睿统计的 2022 年中国家具零售市场规模约为 7315 亿元，该年度国家统计局公布的全年限额以 上家具零售额累计值为 1634.6 亿元，以此为依据计算出限额以上家具零售额占全口径家具零售额的比例约为 22.3%，并且以此比例可以推算到家居行业。此外，随着近年家居电商渠道占比每年以 15%以上的速度 增长，可能有更多中小品牌因此受益，导致限额以上企业家居零售额占比下降。预计 2024 年的限额以上 企业商品零售额比例约为 20%。另一方面，又考虑到 2024 年以旧换新政策对参与商家设定了一定的准入 条件，以旧换新政策拉动限额以上单位家居销售额增量或许在政策拉动全口径家居销售额增量中占比会更 高。综合考虑下来，我们合理假设以旧换新政策拉动限额以上单位家居销售额增量约为政策拉动全口径家 居销售额增量的 22%左右。因此我们推算，2024 年“两新”政策拉动全口径家居零售额增长约 69.5 亿元 /22%=315.9 亿元，相当于拉动 2024 年社会消费品零售总额增速提升了 0.07%。
2、补贴金额与政策拉动系数。据 1 月 8 日国新办“两新”政策发布会，家装厨卫“焕新”带动销售相关产品近 6000 万件，销售额 约 1200 亿元。各地对家居产品补贴比例各有不同，基本集中在 15%-20%之间，且补贴金额上限在 1500 元 -2000 元不等。对于 10000 元以下的商品，补贴比例下限为 15%，上限不超过 20%；对于 10000 元-20000 元的商品，补贴比例将在 7.5%-20%；对于 20000 元以上的商品，补贴比例不超过 10%。假设整体的家居 补贴比例为 13%，政策补贴金额为 1200 亿元*13%=156 亿元。 综合计算可得，消费品以旧换新政策对家居销售的拉动系数约为政策拉动家居销售额额外增长/政策 补贴额=315.9/156=2.03 倍。消费品以旧换新政策在家居行业所产生的财政补贴乘数效应低于汽车与家电， 可能有以下几点原因：一是产品消费频次低。相较于汽车和家电，家居产品的使用周期极长。例如一套高 品质沙发，正常使用情况下可达十年甚至更久才需更换，消费者购买后短期内没有再次购置的需求。而汽 车面临性能升级、家电有技术迭代促使消费者提高购买频次，家居消费频次低使得以旧换新政策难以快速、 持续撬动市场，乘数效应受限。二是产品标准化程度低。家居涵盖家具、家装材料等众多品类，且每个品 类下款式、材质各异。以家具为例，实木、板材、皮质、布艺等不同材质与风格的组合较多，标准化生产 与评估难度大。不像家电有相对统一的规格参数、汽车有成熟的车型配置体系，复杂的家居产品标准让消 费者在以旧换新时较难快速了解产品价值与补贴幅度，降低参与积极性。三是购买决策复杂性。家居购置 往往关联到家庭整体装修风格、空间布局等多方面考量，消费者决策周期长。从挑选款式、对比材质、丈 量尺寸到考虑与整体环境协调性，一套流程下来耗时费力。而汽车、家电相对独立的使用功能使得消费者 决策相对简单直接，家居购买决策的复杂性拖慢了以旧换新政策转化消费的速度。因此，消费品以旧换新 政策对于家居用品的拉动效应较为有限。
综合考虑“两新”政策中消费品以旧换新政策对消费的拉动效应。自 2024 年 7 月 24 日国家发展改革 委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》（以下简称《措施》）以来， 消费品以旧换新政策对汽车、家电、家居行业的央地合计财政补贴约 1657.0 亿元，消费品以旧换新政策 的总体拉动系数约为 2.71，总共为全年社会消费品零售总额带来约 4493.1 亿元的额外增量，相当于拉动 社会消费品零售总额增长近 1.0%。
（四）2024 年相关板块走势对比
以 2024 年初为基期，A 股中的汽车、家电、家居板块走势在下半年均有明显提升。汽车板块于 3 月 政策公布后有明显上涨，走势强于沪深 300。政策落地后，随着销售数据上涨，行业板块累积涨幅超越沪 深 300。这充分体现出“两新”政策对汽车板块行情的提振作用，不仅在短期内刺激了市场，而且在长期 内使得汽车板块的表现优于市场平均水平。
家用电器板块全年收益率高于沪深 300 指数，且波动性相比沪深 300 指数明显更小。在政策落地后， 板块累积涨幅有快速提升，可见政策效果明显。尽管该板块在政策实施前较为平稳，但政策的刺激作用使 得其在后期展现出强劲增长势头，从而体现出政策在稳定市场和促进增长方面的双重效果。
家居用品板块走势于年初开始落后于沪深 300 指数。5 月，随着各地的消费品以旧换新政策与企业夏 季促销活动一同展开，家居行业景气度有明显改善，股价一度走高，但后续又开启下跌模式。到 9 月政策 补贴实际落地以后，家居用品板块迅速回升，前期累计跌幅逐渐收窄。
