政策组合拳持续出台，促进房地产市场止跌回稳导向明确。
政治局会议定调“主动作为”，政策加大“宽信用”力度，经济增长预期边际改善。 2024 年前三季度中国经济总体表现稳健，但内需乏力、消费意愿偏低仍是经济复苏中的 薄弱环节，同时房地产市场持续调整，对内循环的深化带来一定制约。为应对以上结构 性挑战，9 月政治局会议定调“正视困难”、“主动作为”，实施了一系列宽松政策，货币、 财政、地产政策同步发力以稳住经济增长，并增强市场信心。11 月人大常委会出台的一 揽子化债方案帮助地方畅通资金链条、增强发展动能，并提及“正在积极谋划下一步的财 政政策，加大逆周期调节力度”，一系列政策组合拳下“宽信用”再推进，经济增长预期 边际改善。 展望 2025 年，信用风险可控的情况下，宏观基本面、政策面、机构行为及供需情况 仍是影响信用债定价的核心要素。
1、基本面：观察政策验证情况及节奏。今年以来，我国的宏观经济表现总体平稳，但面临一些挑战。一季度，国内生产总 值同比增速为 5.3%，为全年经济发展奠定了良好基础。进入二季度，经济增速放缓至 4.7%， 但仍显示出较强的适应能力。到了三季度，GDP 同比增速进一步微调至 4.6%，经济增速 进一步放缓。具体看，国内经济面临有效需求不足、社会预期偏弱、地方债务负担较重 等突出问题，消费、投资和出口三大需求均有所回落，尤其是内生消费动力依然不足， 民间有效需求也进一步走弱。同时，工业生产、固定资产投资以及房地产市场等主要经 济指标也呈现不同程度的放缓态势。此外，地方财政收支缺口放大，化债压力加大，而 债务问题对地方的经济发展和保障民生具有重要影响。 面对以上突出问题，9 月以来，宏观调控政策逐步加码，通过降准降息、扶持房地 产、扩大内需、支持化债等政策来稳定经济增长，改善社会预期，提振市场信心。 展望未来，2025 年是“十四五”收官之年，财政政策仍将是基本面修复的观察主线。 （1）房地产“止跌回稳”发力，下探幅度或开始收窄。（2）消费意愿回升+以旧换新加 力，社零中枢或小幅上移。（3）制造业“设备更新”政策支持、但出口波动或加剧，投资 斜率或有下降。（4）化债之下隐债“严控新增”，基建投资扩张空间或相对有限。（5）关 税政策影响仍不确定，出口弹性或面临考验。（6）金融数据回升相对靠前，但经济内生 动能强度有待信贷、M1 等同步验证。（7）通胀中枢或温和抬升。预计 2025 年经济增长 目标或延续“5%”，节奏上或呈“倒 U 型”。整体来看经济修复过程中不免有波动，或对 债市形成脉冲。
2、政策基调：正视困难，积极应对。2024 年下半年中央政策发力明显，9 月政治局会议讨论经济工作，总基调更加积极， 从“稳字当头”到“干字当头”，对于经济形势的判断更加客观，在肯定成绩的同时强调 当前经济运行出现一些新的情况和问题，且会议对财政、货币、房地产、资本市场、保企 业、惠民生等领域均进行了部署。 财政政策方面，更加注重逆周期调节。财政通过增加专项债券发行化解地方债务风 险，通过增发国债支持基础设施建设、支持国有行补充资本、扩大内需，以推动经济稳 步回升。目前地产止跌回稳节奏不明，且海外局势压力时有变化，财政政策或仍会适度 加码，冲击债市情绪。 货币政策方面，央行强调支持性的货币政策立场，与财政配合度预计加强。央行通 过加大货币政策调控强度，确保金融稳定，并且通过降息降准等措施，降低实体经济融 资成本，支持经济复苏。在此政策基调下，伴随财政 10 万亿化债计划落地及国债增发， 央行需要保持对应的流动性投放稳定资金面，同时维持低利率环境刺激社会投融资需求， 2025 年或将继续推进降准、降息。 除此之外，在城投和房地产两大重要领域，政策持续加码，具体看： 1）城投板块：深入进行债务化解，释放地方发展空间 2024 年以来，中央持续深入推进债务化解工作，化债力度持续加大，以期为地方腾 挪更多的精力促发展、保民生。 一方面完善和落实地方一揽子化债方案，11 月全国人大常委会审批通过增加地方政 府债务限额置换存量隐性债务的议案，10 万亿财政化债政策出炉，地方化债压力大大减轻。持续强调地方债务管控长效机制的建立，财政部表示正会同有关部门健全信息共享 和监管协同机制，全口径监测地方政府承担偿还责任的债务情况。 另一方面强调统筹抓好化债和发展，4 月 30 日，中央政治局会议强调要“深入实施 地方政府债务风险化解方案”，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发 展，其后多个重要会议重复强调。推动中央和地方财权与事权进一步完善，7 月第二十届 三中全会中央财办提出要增加地方自主财力，扩展地方税源，提升市县财力同事权相匹 配的程度，适度加强中央事权，提高中央财政支出比例，后续有望见到相关措施进一步 落地。 展望 2025 年，城投债务监管重点或将集中在平衡债务风险化解与区域发展关系，同 时加速推动城投平台分类转型。10 万亿化债举措支持下，地方政府债务管理重心集中在 抢抓政策机遇推动化解债务风险，在此过程中同时面临平台“退名单”、城投市场化转型 的新局面，监管政策需要平衡好地方不新增债务风险及推动地方经济发展的关系，在城 投经营性债务风险管理及市场化转型方面或需进一步需相关政策指导支持。
2）地产行业：“稳地产”力度加码，新供需格局构建中。政策组合拳持续出台，促进房地产市场止跌回稳导向明确。5 月限贷放松后，商品房销售、居民中长期信贷增速并未出现显著反弹，居民房价预期和收入预期修复较慢。在 此背景下下半年政策组合拳持续出台，7 月中央政治局会议首提“积极支持收购存量商品 房用作保障性住房”，9 月中央政治局首提“要促进房地产市场止跌回稳”，10 月财政部 首提“利用专项债收购存量商品房”，此轮“稳地产”政策呈现决心大、力度强的特征。 需求端提振：年初开始提高地方政府“因城施策”权限，9 月北京、上海陆续也优化购 房政策，中央取消普通住宅和非普通住宅标准、降低贷款利率、降低存量贷款利率、降 低换购税费等需求端政策组合拳全面落地。当前需求端政策环境已较为宽松，居民购房 首付比例及贷款利率已达历史最低，限购政策也处于自实施以来最宽松阶段。 供给端优化：一是“严控增量”，支持地方政府使用专项债券回收闲置土地并开发新 土地储备，减少库存，促进市场平衡，住建部 242 号文细则已出，财政支持正在路上； 二是“优化存量”，鼓励收购存量住房作为保障房，提高市场效率；三是“提高质量”，新 增实施 100 万套城中村改造、危旧房改造，重启货币化安置，激活潜在的市场需求；四 是扩大“白名单”信贷规模，确保优质项目能够获得足够的资金支持，确保“保交楼”， 截至 10 月 31 日，“白名单”项目贷款审批通过金额超 3 万亿元。 展望后续，关注新的供需平衡构建节奏。从思路看，新政主要通过调节土地供应、 盘活存量房资产、提升现有房产质量、加大“保交楼”力度的方式优化供给，再通过降低 新增与存量贷款利率、购房首付比例及税费的方式刺激需求，从修复居民预期开始，构 建新的供需平衡。后续需观察政策落地到产生效果时间节奏，及后续对政府预期（土地） 和银行预期（信贷）的传导。
3、机构行为：“理财-基金”赎回潮放大信用债波动，观察机构行为关键指标。机构行为是影响今年信用债走势的核心要素之一，债市调整期间，基金的赎回压力 直接放大了信用品种的调整幅度。展望明年，震荡市中，流动性管理诉求提升，理财对 基金的预防性赎回或为常态。因此债市调整期间，对机构赎回压力的关键指标进行密切 跟踪尤为重要，有助于明辨趋势，稳健布局。 观察机构行为指标，主要是基金净值、基金净卖出、理财净值、理财规模等相关指 标。基本面因素影响下一般带动利率债率先开始调整，带来的基金净值的持续下跌会导 致赎回压力上升，被动赎回下基金规模缩水导致的抛债行为可通过净卖出变化跟踪；如 果负反馈传导至理财，将导致理财净值下跌幅度扩大累及规模的下降。2024 年三轮赎回 均停留在理财赎回基金层面，随着机构风险管理能力的提升、监管调节以及市场参与者 结构的变化，银行理财大面积被赎回形成负反馈的概率降低。 此外，还需结合利差分位数观察信用自身的调整幅度，通过对比近两年多轮调整情 况判断市场点位。而观察市场拐点的变化，主要看短端品种何时企稳。理财、基金等资 管产品对信用债的投资需求更大，定价权更强，而理财更倾向于短端品种。如果市场调 整过程中，理财规模稳定并开始关注市场超调的机会，一般会主要从短端品种配置开始。 因此，若 2 年以内短期信用债企稳，或表明市场负债趋于稳定，信用调整压力或有所缓 和。
4、供需结构：2025 年信用债供给或在 3 万亿左右，“资产荒”或边际缓和。2024 年信用债供给规模为 3.02 万亿元，同比增长 3759 亿元，低利率环境下，产业 债净融资同比增长 2.14 万亿元，支撑 2024 年信用债供给，城投融资政策偏紧态势下， 城投债净融资同比下降 1.35 万亿元，金融债到期压力明显增长，净融资同比下降 4119 亿 元。2024 年 1-11 月，信用债共发行 16.84 万亿元，同比增长 7%，净融资规模 3.02 万亿 元，同比增长 3759 亿元。分行业看，产业债净融资规模同比转正，且增长至 1.74 万亿 元，是 2024 年信用债供给主力，其中非银金融、公用事业、建筑装饰为主要供给行业； 城投债融资政策边际收紧，2024 年 1-11 月，城投债发行规模同比下降 8%，偿还规模同 比增长 16%，综合导致净融资规模明显缩量至 1519 亿元；2024 年为银行二级资本债集 中到期时点，导致 2024 年 1-11 月金融债净融资规模同比下降 4119 亿元至 1.13 万亿元。
展望 2025 年，预计信用债市场全年净融资规模约在 3.15 万亿元左右，产业债仍为 供给主力，金融债供给同比提升，城投债供给仍在低点。具体看： （1）预计城投债净融资规模约在 500 亿元左右，2025 年城投融资严监管或仍持续， 叠加 10 万亿化债政策影响下，部分城投债券存在提前兑付可能，影响城投债供给情况， 因此预计 2025 年城投债供给或处于低位水平。 （2）预计产业债净融资规模约在 1.5 万亿元左右，预计 2025 年货币宽松环境持续， 降息概率仍存，低利率环境仍维持，产业主体融资成本或将进一步下降，但考虑到信贷 替代效应或小幅提升，预计 2025 年产业债净融资规模在 1.5 万亿左右，发债主体或仍以 央国企中高等级企业为主。 （3）预计金融债净融资规模约在 1.6 万亿元左右，其中银行二永债净融资规模约为 7000 亿元，2024 年为银行二永债偿债高峰，预计 2025 年到期水平明显下降，净融资规 模略有回升，商金债、券商债、保险债净融资规模分别在 5000 亿元、2000 亿元、200 亿 元左右。结合 2024 年五大行 TLAC 债券批文额度及有效期情况来看，仅中行和工行可在 2025 年发行债券。若假设 2025 年五大行无新批额度，且中行和工行剩余额度均在 2025 年发行完毕，则预计 2025 年 TLAC 债券净融资规模为 1300 亿元。
中性情景下，结合机构配债需求的季节性变化和当前市场环境对 2025 年信用债配置 需求行为进行展望。银行理财和基金等资管产品是配置信用债的主力，其中： （1）银行理财：直接买债增量不显著，通过委外更加明显，预计 2025 年直接配债 规模或在 2.5 万亿。2024 年以来尽管理财规模增速在 10%附近，但二级买债量较 2023 年 并未显著增加，前三季度净买入量基本一致；但在理财规模大幅上升阶段（例如 2024 年 4 月），其他产品类（包括信托、券商资管等通道户）买债规模显著增加，或意味银行理 财主要通过委外方式进行增量资金的投资，投资中通过委外方式的占比有所提高。中性 情境下，由于未来理财与信托合作可能受到限制，假设理财直接投资和委外投资的比例 维持，则理财直接配债的增速受规模变化影响。预计 2025 年银行理财直接配债规模按 6% 的增速（剔除 4 月禁止手工补息带来的 1.1 万亿的规模增量后的规模增速）上升至 2.5 万 亿。 （2）基金等其他资管产品：预计 2025 年配债规模或下降至 4.9 万亿附近。分为基 金公司及产品、货币市场基金、其他产品类三项，假设赎回常态化以及银行体系资金均 衡的环境不改，基金公司及产品和货币市场基金的净买入量按照 2023 年-2024 年均值预 测，合计为 3 万亿；其他产品类考虑理财规模增速从 10%逐步回落至中性情境的 6%附 近，则二级买入量或下降至 1.9 万亿，但仍高于 2021 年-2023 年水平；综合来看，2025 年基金类产品配债规模或下降至 4.9 万亿附近。 2025 年预计信用债“资产荒”行情延续，但较 2024 年或边际缓解。以（银行主动配 债增量+其他机构配债增量）/供给增量作为债券供需强弱指数，模型显示 2025 年债券供 需强弱指数或在 52%-92%区间运行，机构配置力量仍强叠加信用债供给变化或不大，预 计信用债“资产荒”仍存，但指数弱于 2024 年一季度 162%的高峰，表明“资产荒”较 2024 年或边际缓解。
5、违约风险：违约率处于下行区间，地产衍生风险或收缩。违约率处于下行区间，国企信用坚挺。2023 年四季度以来，债券违约率明显震荡下 行，债券违约规模在近五年处于低位，且主要为已出现债券展期主体，新增违约主体数 量降低、规模较小。2024 年以来违约债券主要为地产债，新增违约主体有广州天建地产、 广州方圆地产、重庆迪马实业、富通集团等民企，以及西安建工、亿利洁能、上实租赁等 混合所有制企业，近三年国企信用债除部分主体触发交叉违约后迅速解决，及近期债券 逾期外无新增实质违约主体，信用依然坚挺。 债市供给格局约束及“稳增长”政策下，2025 年违约率或将维持下行趋势。一方面 由于高风险行业及主体在过去四年出清已接近尾声，特别是地产行业；另一方面信用债 供给格局以国有企业为主，民企占比逐年下降。在此趋势下，叠加财政和货币政策齐发 力，市场流动性宽裕，经济预期回暖，2025 年信用债违约率及规模或不会出现明显反弹。
非标舆情放大区域利差上行幅度，拖累区域利差修复速度。一揽子化债方案推进以 来，城投债安全属性凸显，叠加城投债供给收缩与市场“钱多”形成的资产荒行情，年初至 2024 年 8 月中旬，城投利差持续压缩，舆情偏多的弱资质区域修复幅度虽大，但节奏 较为滞后。随着 9 月底债市调整，10 月上旬信用债利差走阔至下半年阶段性高点，与同 省份无非标舆情的优质地市对照，非标舆情密集区域利差走阔幅度明显更大，11 月财政 化债政策加码下信用环境有所修复，但大部分修复速度弱于对照组。 非标舆情或持续发生，仍可视为区域分化风向标。当前财政发力推出 10 万亿规模化 债政策，地方化债压力虽整体明显缓解，但对于弱资质区域，或仍面临一定经营性债务 及利息偿还压力，在基本面未见明显改善的情况下，未来非标舆情或仍时有发生，并放 大区域利差波动，对于区域分化预警作用依然不可忽视。
未来一年政策面、基本面对债券市场走势的影响可能放大，需要紧盯宏观政策动向、 经济修复进度，债市利率或整体呈震荡下行态势。信用债市场预计以流动性利差定价的 变化为主，扰动因素较多、波动较大，可能难以呈现今年的趋势性压缩行情，但同时向 上走阔的空间也相对有限，信用利差或表现为小幅震荡收窄的态势。 从宏观条件来看，扰动因素多、流动性溢价难极致压缩，或伴随债市围绕近年来中 枢水平波动。财政支持稳增长思路转变之下，经济循环堵点有望疏解，未来一年经济修 复斜率取决于本轮政策托底效果、后续货币财政追加刺激的强度，以及全球贸易环境的 影响，政策面、基本面对债券市场走势的影响可能放大。震荡市场中，机构有较高的流 动性诉求，配置信用债需要一定利差保护，信用利差中的流动性溢价难以大幅压缩，或 跟随债市整体行情围绕近年来中枢水平波动。 从信用溢价来看，化债与稳地产政策加码，信用风险持续缓释，有助于等级利差进 一步收窄。10 万亿化债政策将大幅缓解地方偿债压力，短期来看城投债安全性进一步提 升；长期来看，在城投市场化转型加速下，主体分化或会更为明显，部分尾部平台的信 用风险或边际加大，但考虑到债务切割需要时间，2025 年退平台与平台主体间的风险分 化或有限，或对城投债定价影响较小。此外，伴随稳地产政策持续出台，行业有望逐步 筑底，带动地产、建筑、钢铁等相关产业主体经营能力改善，产业债利差也有望进一步 压缩。 从机构行为来看，明年“资产荒”可能边际缓解，但信用寻找相对高票息的需求仍强。供给端来看，利率债显著放量会影响年内供需格局，信用债供给增量仍相对有限。 需求端来看，理财与债基的规模预计进一步增长，信用债配置需求仍在，但增速下降且 波动上升，赎回负反馈、股市资金分流等依然是 2025 年配债需求的重要扰动因素。明年 资产荒格局或边际缓解，但信用债供需结构整体仍偏利好，信用利差有望进一步压缩， 同时也需关注赎回和风险偏好等阶段性影响。 整体来看明年信用债投资可围绕化债政策与需求端力量的不确定性展开，一方面关 注信用债的票息机会，另一方面可在波动中参与交易，博取资本利得。近年基金（提前 交易下一年降息行情，多在 11 月下旬和 12 月上旬）和保险（提前布局下一年票息资产， 多在 12 月中旬中央经济工作会议召开后）在年末存在抢跑行为，今年内也可积极关注其 操作变化，为 2025 年提前布局。
1、票息策略：逢高挖票息做底仓配置。波动市场中可逢高配置相对高票息品种做底仓，赚取绝对收益，跨越波动周期。结 合收益率水平以及未来一年的流动性与信用风险来看，可重点选择中短端品种下沉。从 高票息资产可挖掘空间来看，弱资质城投债>城农商行二永债>央国企地产债>周期产业 债>券商保险债，具体来看： 1）城投债：负债端稳定性偏弱机构可选择 3y 以内中低等级品种增厚收益，江苏、 浙江等区域可下沉至 AA-品种，四川、山东、河南、湖南、湖北等地可在 2y 以内下沉至 AA-品种，天津、重庆等区域可在 2y 以内下沉至 AA(2)品种。对于负债端稳定性较强的 保险和自营账户，可积极参与 5y 以上中高等级品种，逢高配置获取票息收益。 2）金融债：①银行二永债：对于江浙、川渝、广东等经济发达区域的城农商行，可 结合主体基本面对其隐含评级 AA-、AA 二永债适当信用下沉，但建议控制久期。②券商 次级债：相较于银行二级资本债、保险次级债存在一定品种溢价，且条款更为友好，可 关注 2-3 年期隐含评级 AA、AA+品种收益挖掘机会。③保险次级债：隐含评级 AA+、 AA 保险次级债信用资质较好，可对其适当拉久期至 2-3 年增厚收益。其中 AA+品种较 银行二永债、中短票存在 4-10BP 左右品种溢价，对于尾部发债主体仍需保持谨慎。 3）产业债：①地产债：可结合基本面情况关注 1-2 年期隐含评级 AA 及以上央国企 地产债收益挖掘机会。行业信用风险尚未出清，低等级主体谨慎下沉。②煤炭债：可重 点把握短端中高等级品种机会，收益诉求较高机构可对短期风险可控的隐含评级 AA、 AA-煤企 1-2y 品种适当下沉，中高等级主体可拉长久期至 3y，明年若行业景气度进一步 下行需提高主体资质要求，规避尾部风险。③钢铁债：行业在稳增长政策下景气度略有 修复，但持续性仍需观察，需谨慎下沉，可重点关注 1-2yAA+品种，风险相对可控，或 存在一定比价优势，后续若主体盈利能力改善，再进行下沉与拉久期操作。
2、交易策略：布局高流动性个券做波段博取资本利得。在收益率整体偏低的市场环境中，纯票息策略收益大打折扣，若要获取更高的投资 回报，除了信用下沉与拉久期外，可以适当通过布局高流动性信用债，增加交易博取资 本利得。交易策略需要考虑进出场时点以及品种选择，对组合流动性（变现能力）与收 益率变化趋势的判断（获利空间）有一定要求。尽管交易策略的重要性进一步提升，但 相较于 2024 年，在交易空间压缩、政策及市场风险偏好边际改善、投资者对流动性管理 要求提升的 2025 年，波段交易的难度进一步加大。 交易品种优选银行二永债与流动性较好的普信债。对比今年以来各品种成交换手率， 银行二永债>中票>一般商金>保险次级债，二永债作为“利率放大器”仍是相比之下成交 最活跃的品种。上半年债牛行情中机构拉久期意愿高，长久期普信债成交热度上升，成 交换手率超过中短端品种。但随着市场调整，3-5 年、5 年以上的偏长久期中票换手率在 7 月以来持续下降，5 年期以上下降尤为明显。明年开展交易策略可优选二永债等高流动 性品种，普信债可结合成交情况筛选高流动性个券布局，其中长久期信用债需关注增量 配置资金、市场风险偏好与利差保护水平等因素的变化再择机入场交易。
对于交易时机，其一，可重点关注债市调整后的逢高配置机会。明年政策面、基本 面对债市的影响可能放大，但当前基本面“弱现实”特征延续，对收益率趋势性上行调 整仍有保护。历史经验来看当债市出现大幅调整时信用债调整幅度往往更大，而明年信 用债供需结构整体仍偏利好，配置需求仍在，信用债出现大幅调整时或对应赔率修复， 可把握配置机会。其二，在信用风险环境无明显变化下，高等级品种可围绕流动性溢价 中枢交易。信用利差可拆分为流动性溢价与信用风险溢价，其中高等级品种的信用利差 可基本代表其流动性溢价，低等级品种的等级利差蕴含了本身相对高等级品种的流动性 溢价与风险溢价。回顾历史，高等级品种流动性利差围绕中枢水平波动，受成交活跃度、 监管政策、赎回压力等因素阶段性影响，当明显超出中枢水平时参与交易博取资本利得 的胜率较高。其三，关注部分主体负面舆情扰动、弱资质区域化债利好政策落地等事件 带来的估值波动，可采取事件冲击策略博取收益。
上半年交易的胜率和赔率都更大，可重点把握。一是目前仍处于降息周期中，持续 降息会带动收益率逐步下台阶，因此在央行政策靴子落地之前，操作胜率和赔率都更大， 如果进入年中，要再次判断经济修复程度及政策转向风险；二是从票息保护角度考虑， 本着早配置早收益原则，持有票息时间越长，可以防御的收益率上行波动空间越大；三 是对于大部分年度考核的账户来说，上半年交易的试错风险更小，而进入三季度市场可 能经历政策再加码的季节性考验，四季度则会受制于各类考核指标和业绩排名的约束， 市场风险偏好显著下降，机构行为对于行情的驱动减弱。因此，在牛市行情延续的背景 下，可以根据账户属性尽早布局交易机会。
3、负债端差异：稳定性弱的机构需控制久期，高赔率时再布局长期限品种。今年以来保险资金、其他产品为长久期信用债最主要买盘，其他机构买入力量相对 有限。1）保险资金 2024 年 1-10 月净买入 534 亿元，以 7-15y 为主，长久期品种可与其 负债端久期相匹配，缓解资产负债久期缺口压力。2）其他产品类净买入 608 亿元，以 5- 10y 为主，机构包括券商资管、信托金融产品、企业年金、期货资管产品、社保基金、养 老金等。3）基金、理财净买入规模相对较小，其中理财净买入规模为 63 亿元，相比 2022、2023 年由负转正，基金净买入规模为 51 亿元，相比 2022、2023 年净买入规模有所下降。
考虑到明年稳增长预期、风险偏好等因素对负债端的扰动仍需关注，负债端稳定性 偏弱的机构在信用债久期配置上不宜过度激进，可重点选择中短端高票息品种做底仓配 置。具备一定交易属性的机构，在维持一定票息底仓的基础上，可择机参与 3-5y 二永债 等品种波段交易。对于 5Y 以上的长久期品种，银行二级资本债可适当参与，长久期普信 债流动性风险高，从当前收益率水平来看长久期品种利差保护也相对有限，需待收益率 出现大幅调整、赔率较高时再入场布局。对于负债端稳定性较高的机构，可配置部分优 质主体长久期信用品种做底仓赚票息，但简单拉久期收益增幅也相对有限，可关注 30y 国债以及长久期信用债在波动中的逢高配置、做波段赚取资本利得机会。
