从细分行业来看，景气度分化。
2024 年，食品饮料（申万）指数大幅跑输大盘指数。截至 12 月 26 日，食品饮料（申 万）下跌 7.38%，跑输沪深 300 指数 23.59 个百分点，跑输上证指数 21.60 个百分点。整 体来看，食品饮料（申万）指数在 924 政策底之前，基本遵循着宏观经济环境和终端需 求的变化而波动，之后则是先完成底部反弹的估值修复，而后因政策博弈而呈现区间波 动。 具体来看，1）1 月-3 月，春节备货时间后移，但表现相对不错，板块跟随大盘小幅 区间波动；2）4 月-9 月中下旬，基本面边际恶化，高频经济数据如社零持续不及预期， 上市公司中报和三季报也持续不及预期，板块基本处于戴维斯双杀阶段，最高下跌幅度 超过 25%，行业估值杀到十年最低水位；3）9 月下旬，底部快速的估值修复阶段，持续 上涨幅度接近 40%；4）10 月至今，在经济不确定性和强有力政策预期之间反复博弈。
对比其他申万一级行业指数来看，食品饮料行业指数表现显著落后。截至 12 月 26 日，仅有 10 个一级行业指数录得负收益，其中，食品饮料指数在 31 个一级行业指数中 排名倒数第三。
从细分行业来看，三级子行业表现显著分化。其中，软饮料（申万）和零食（申万） 分别上涨 31.47%和 21.17%，而预加工食品（申万）、保健品（申万）和白酒（申万）分 别下跌 19.31%/12.84%/12.38%。核心原因在于标的公司的基本面表现差异。软饮料板块 的东鹏饮料，收入和利润双高增带动股价上涨；零食板块的万辰集团，开店速度加快，盈 利能力显著提升，叠加内部利益层面问题逐步理顺，带动股价大涨。
分个股来看，2024 年食品饮料板块主要交易的是个股的基本面以及 9 月 24 日之后 的流动性宽裕。从涨跌幅前 15 的标的来看：1）北交所标的有超额收益（2 个）；2）基 本面较好的休闲食品（5 个）和乳品饮料（5 个）两个细分板块跑出α。从涨跌幅后 15 的 标的来看，主要集中在小市值且基本面支撑不足的标的上。
收入和利润端：行业整体承压，且逐季恶化
2024 年前三季度，行业整体的收入和利润增速均呈逐季下滑态势，经营风险持续释 放。2024 年 Q1-3，食品饮料（申万）板块单季度收入增速分别为+6.81%/-0.15%/-1.41%， 单季度扣非归母净利润增速分别为+14.37%/+8.19%/+2.97%。
从细分行业来看，景气度分化。其中，软饮料和零食板块受宏观经济周期影响最小， 相关标的的成长性最好，收入和利润均有较高增长；白酒企业的报表缓冲能力最强，因龙 头贵州茅台符合预期的业绩表现使得整个白酒板块看起来财务表现相对稳健；调味发酵 品板块有企稳回升迹象，Q3 收入和利润增速均加快；啤酒、肉制品和乳品板块竞争格局 较好，受益于成本红利，利润增速显著高于收入增速；其余板块则呈现出较为显著的增速 逐季下滑，且利润端下滑更为严重的情况。具体来看，2024 年前三季度，软饮料/零食/白 酒/调味发酵品/烘焙食品/啤酒/预加工食品/其他酒类/肉制品/乳品/保健品板块的收入增速 分别+12.5%/+11.5%/+9.2%/+7.3%/+0.1%/-1.9%/-2.2%/-4.3%/-5.3%/-8.8%/-10.9%。2024 年 前三季度，零食/软饮料/肉制品/白酒/调味发酵品/啤酒/乳品/烘焙食品/预加工食品/其他酒 类 / 保 健 品 板 块 的 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 分 别 为 +32.1%/+27.3%/+16.8%/+10.7%/+9.6%/+9.0%/-0.1%/-6.8%/-6.9%/-20.3%/-39.2%。
成本和费用端：成本红利贯穿全年，企业控费提效理智应对
成本红利基本贯穿全年，带动毛利率走高。2024 年，除个别品类外，大多数原材料 全年呈现下行趋势，除去 Q3 因行业竞争加剧企业加大降价促销力度以外，上半年毛利率 抬升超 2 个百分点。 费用端相对刚性，因竞争加剧加大终端销售费用的投放，使得销售费用率有所提升， 导致毛销差提升幅度小于毛利率提升幅度。Q1-3，板块的销售费用率分别同比 +0.15/+0.77/-0.05pct，
从细分行业来看，前三季度大多数行业的毛利率水平走高，而扣非净利率分化明显。 其中，软饮、啤酒、肉制品的盈利水平提升明显，而保健品、其他酒类和零食的盈利水平 有较为明显下降。
主要原材料价格基本均处于下行通道或者较低水平。 1） 食用油：调和油价格相对稳定。2023 年价格高点至今下降 1.66%，2024 年均价 同比下降约 0.75%。 2） 面粉：面粉价格有所下滑。2023 年价格高点至今下降 6.02%，2024 年均价同比 下降约 2.39%。 3） 小麦：进口小麦价格显著下降。小麦及混合麦的进口价格指数自高点 137 下降至 当前 90.5 的点位，2024 年价格指数均值较 2023 年下降超 10 点。 4） 大豆：进口大豆价格显著下降。大豆（不论是否破碎）进口价格指数自高点 146.5 下降至当前 84 的点位，2024 年价格指数均值较 2023 年下降超 10 点。 5） 原奶：生鲜乳价格持续下降。2021 年价格高点至今下降 29%，2024 年均价同比 下降约 13.46%。 6） 白砂糖：白砂糖价格有一定下滑。2022 年价格高点至今下降 6.43%，2024 年均 价同比下降约 2.21%。 7） 猪肉：猪肉价格有所反弹。自 2020 年初价格高点至今下降超 50%，2024 年均价 则同比上涨 11.68%。 8） 牛肉：牛肉价格显著下降。自 2023 年价格高点至今下降近 25%，2024 年均价同 比下降 13.65%。
包材价格大多也处于下行通道。 1） 铝锭：铝锭价格处于高位。2024 年均价同比上涨 6.61%。 2） 玻璃：浮法平板玻璃价格继续下行。2024 年均价同比下降 18.31%。 3） PET：聚酯瓶片的价格于 2024 年下半年开始下降。2024 年均价同比下降 4.53%。 4） 纸箱：瓦楞纸价格相对稳定。2024 年均价同比下降约 2.82%。
