这两年另一支队伍也在快速崛起，在派 系林立的房企中竖起来自己的大旗，他们就是——闽系企业。
近两年来，随着阳光城、泰禾、融信等企业的异军突起，闽系 房企一跃成为市场关注的焦点。销售规模迅速攀升、土地市场上的 强势争夺、财务杠杆的急速膨胀等等，闽系房企种种动作都成为市 场的热门话题，赚足了眼球。 闽系黑马抢占房企第三梯队 老牌的闽系房企，要数世茂、旭辉、融侨、金辉，前两者虽然 起源于福州，但是目前基本已经脱离了闽系企业的影子，更多的被 认作为海派房企。融侨、金辉最近几年的表现尚属稳定，在50强房 企中稳占一席之地，与此同时，阳光城、泰禾、正荣、融信等的崛起，为闽企源源不断的注入活力。
从最近两年的房地产企业销售TOP50榜来看，闽系房企队伍迅 速扩大，今年前三季度进入房地产企业销售50强的闽系企业已有10 家，数量是2013年的两倍，一时间在业内刮起了一股闽系风暴。世 茂作为闽系企业的龙头，其发展一直稳居前十，同样是全国化扩张 的旭辉的成绩也在不断攀升。老牌的闽系房企如融侨、金辉发展稳 定，已然被阳光城、融信等最新崛起的闽系房企超越。就是在这样 的前仆后继的发展过程中，闽系企业已经占据了第三梯队房企的半 壁江山，2014年前三季度中国房地产企业销售TOP50企业中，从第29 到第35名都为闽系房企，这在众多派系的房企中是很少见的。 尽管目前来看，闽企的排名以30位以后居多，但是像泰禾、阳 光城、正荣等一批企业不断的开拓全国市场，销售规模也在持续扩 张中，这些将成为闽系房企进军房企第二梯队的发展力量。
从市场份额来看，随着越来越多闽系房企成为行业黑马，闽系 房企的市场份额也在不断扩大。2014年前三季度50强房企的市场集中 度同比增加5.05个百分点至32.05%，较2013年底增加6.7个百分点。而3.76个百分点，这也意味着闽系房企在整体市场的占有率也有了明显 的增长。初步计算，进入50强的闽系企业的市场占有率达3.6%，可以 说闽系企业的平均增长速度超过了50强企业的平均增长速度，已然 成为推动50强企业集中度和门槛提高的重要因素之一。
“爱拼才会赢”的闽商精神 如果讲闽系房企那么一定绕不开一个词，那就是“闽商”。作 为中国的十大商帮之一，闽商开放拓展的精神一直为人们所称道。 福建算不上是个土地富饶的地方，福建因其地理位置往往都远离政 治和经济中心，包括建国后海峡关系一定程度上也限制了福建的发 展。为了谋求生存也成就了闽商走出去和闯荡的勇气，《爱拼才会 赢》这首歌很好的说明了福建人的性格。同时，福建人的胆子也非 常大，三分本事七分胆，赚一块再借一块，甚至两三块投进去。从 闽商的这些特质，a我们也就不奇怪闽系房企为什么大多都采取激进 的发展方式。 改革开放后，福建逐渐走出了紧张海峡关系的局面，经济上也 得到了飞速的发展，同时海外闽商的回归也给了福建经济很大的推 动，福州的GDP增长一直保持的较好的态势，但是生存在长三角和 珠三角的夹缝中，企业的发展受到很大限制，从2013年沿海各城市 的GDP总值可以看到，福州的经济水平相对较低，只有邻居广州的 四分之一，因此，我们看到像世茂、旭辉很早都选择了出走，目前大家所熟知的闽企没有一家房企只涉及福建一个省。闽企善于利用 借贷融资快速壮大企业，这也是帮助他们迅速的走出福建寻求资源 更为丰富的发展区域的重要助力之一。
闽商的冒险精神决定了闽系企业不甘心偏居福建一隅，走出去 是闽企不谋而合的选择，目前来看，在全国化的扩张道路上，闽系 企业大致有以下两种选择。 一是“战略转移，迁都上海”。闽企的发展往往采取高周转 的发展模式，这种模式在一定程度上有助于企业在短时间内快速发 展，但是随着企业的发展和全国化的战略目标，往往需要更稳固的 大本营，那么一线城市显然比福州更有优势，一方面可以进一步扩 大企业品牌影响，一方面可以在一线城市享受更多的资源，上海是 闽企较为亲睐的一个地方。世茂和旭辉就是这样的企业，很早就将 企业总部搬入上海，其中世茂更是完成了全国性企业的转变，甚至 可以说企业已经褪去了闽企的影子，旭辉如今俨然变成了海派企 业。阳光城是12年将总部搬入上海，作为高周转模式发展的典型企 业之一，完全可以借迁都之机，更好的利用上海这个大平台，使企 业走的更稳更远。 二是“立足海西，面向全国”。2003年海西经济区成立，使得 福建经济得以飞速发展，诸多房企也趁海西的东风迅速成长，经过 多年耕耘，企业在当地也有较高的认可度，尽管企业目前没有迁都 的打算但企业基本都会有布局重点经济区域，实现品牌介入，树立 企业口碑，以期实现企业的全国战略。泰禾目前的主战场依然是海 西，但是这两年陆续在北京、上海发力，也有消息表示泰禾可能会 考虑将管理中心搬入上海，由此可以看出，立足或许只是暂时的， 时机成熟的话海西只是第二选择。
最近两年是闽系企业销售规模快速增长的阶段，而为了支撑企业 的持续增长，闽系房企可以说依然成为土地市场的杀伐者，征战于各 个热点城市，甚至不惜重金购得地王项目，给业内留下深刻印象。 强扩张： 土地市场上的杀伐者 2013年1月24日，泰禾经过43轮激烈的现场竞价，打败保利、龙 湖、融创、招商等12家龙头房企，以18.5亿元约为49.79%的溢价率， 并配建2000平方米公共租赁住房成功竞得朝阳区孙河乡地块。随 后，泰禾又强势在北京、厦门等地以高溢价抢得多宗土地，其强势 扩张的企业形象更加巩固。 除了泰禾之外，阳光城、融信、正荣等闽企购地也极为凶猛。 2013年9月27日，阳光城在上海以135%的溢价率夺得上海国际医学园 区D2-02-05地块。今年1月10日，融信在福州以56.2亿拿下台江区宗 地2013-41号地块，该地块现为福州历史总价最高的地王。而2014年 10月29日，融侨也经过120轮的厮杀、以19.6亿元夺得一幅土地，强 势登陆厦门。
除了在重点地块上舍得花重金外，闽企在拿地总量上也保持高 歌猛进的态势。今年前9月，泰禾集团的购地销售比（=购地金额/销 售金额）高达0.97。融信也不遑多让，前9月购地金额多达138亿元， 购地销售比高达0.91。这主要是因为泰禾与融信正处于走出福建、立 足全国的战略进程中，因此其在多地不惜花费重金抢地，完成企业 区域及城市布局要求。 阳光城已经从去年的大规模扩张转变为稳健发展，因而前9月购 地金额不到16亿元。这主要是因为阳光城目前的发展策略为“一带 多点“，重点布局沿海经济带和策略性布点城市，而这些城市阳光 城已经基本进入，以深耕为主，所以在购地方面相对并不急切。 总体而言，闽系房企在开疆辟土的过程中，深刻体现了其敢闯敢 拼的搏斗精神，但是扩张之后，尤其是布局逐渐完善之后，企业也会 随之将更多的精力花在产品打造和运营方面，并不是一味的莽进。
闽系房企敢于开疆辟土，拿地规模的庞大以及拿地态度的激 进，也给企业的财务带来了不小的挑战。同时为了保持销售的稳定 快速增长，开工建设规模也要随之而上，这将进一步增加企业的资 金需求。因此，为了缓解强扩张带来的资金压力，高周转的运作模 式似乎也成为一种必然。因此，闽系房企大多采用高周转的运作模式，来加快资金的回笼，确保企业现金不断流。 据悉，黄其森称泰禾旗下项目90%以上均采用高周转模式，一个 项目在拿地之后七到八个月必须开盘销售。融信相关人员也曾表示其 公司项目拿地到开盘一般10个月左右，阳光城对项目也有从拿地到开 盘控制在6-8个月的要求。可以看出，大多闽系房企都在利用高效的 团队执行力，高周转的产品运作模式保证企业资金的快速回笼。
目前闽系企业最为人所熟知的，不是其扩张的速度之快，也不 仅仅是其拿地之激进，而是其不断高企的负债总额与财务杠杆。由 于本次报告分析范围的闽系房企仅泰禾与阳光城上市，所以我们以 这2家企业为例来分析闽系房企的高负债高杆杆的财务运作模式。 激进拿地之后随之而来就是高昂的土地出让金支付，以及后 续开发的大量资金支出，这些不是单单依靠高周转的资金回流就能 解决的，尤其是在市场不好的时候，此时融资就成为一种必需的事 情，而最终结果就是导致闽系企业背上了高负债、高杠杆的标签。 近几年，闽系房企的债务规模持续快速膨胀，净负债率也居高不 下，甚至还在不断攀升。2014年三季度末，泰禾和阳光城的有息负 债总额分别为381亿元和198亿元，同比分别增长144%和150%。
总体而言，闽系房企强扩张快拿地的节奏，资金耗费巨大，是 企业财务杠杆大的最主要的原因。高杠杆也给企业带来了相对较大 的风险，那么企业何以为继呢？一方面，闽商爱拼的文化精神也决 定了其不会采用安安稳稳、稳扎稳打的经营模式，另一方面，企业 雄厚的背景也是支持其敢于高杆杠运作的有力保障。
闽系房企一直以“强扩张、快周转、高负债、高杠杆”著称， 闽系房企拥有这些共同特征的原因，主要是由企业背景、以及闽商 文化决定的。而我们从闽系房企的背景来看，闽系房企或拥有雄厚 的财团背景或拥有强大的再融资能力，这也是支撑企业强扩张、高 负债、高杠杆的模式得以继续的关键因素之一。 第一类，拥有雄厚的财团背景，如融信、正荣和融侨。事实 上，融信集团董事长欧宗洪、正荣集团董事长欧宗荣以及福建欧氏 投资集团掌门人欧宗金是亲兄弟，欧宗洪个人财富位列“胡润2013 全球富豪榜大中华地区”179名。目前，欧氏投资集团旗下拥有全 资、控股和参股企业共十余家，而融信和正荣大肆拿地的背后也不 无欧氏投资集团的影子。 同样，融侨也有着傲人的背景，融侨董事长林文镜是印尼著名 财团——林氏集团的两大股东之一。此类闽系房企身后的财团背景 无疑给了他们快速扩张强有力的支撑。
第二类，拥有极强融资能力，如阳光城和泰禾。阳光城是运用 资金杠杆快速发展起来的房企典型，为了融资，阳光城可以说“无 所不用其极”。担保贷款、信托融资、股权质押、再融资、地产基 金、券商和基金子公司的通道业务均有涉及，正是这种拼尽一切的 尽头，促成了阳光城由2011年40亿元的销售金额发展到今年前三季度 就有157亿元的亮眼成绩。
强扩张、快周转、高杠杆已经成为闽系房企广为人知的发展模 式，这种发展模式造就了闽系房企的崛起，使之成为一匹匹黑马， 对于出去快速扩张期的企业而言，这无疑是成功的。但是正所谓 “成也萧何，败也萧何”，随着2014年市场行情的急转直下，这种 模式给企业带来的风险也日益凸显。 市场观望情绪浓厚，高周转难度增加 强扩张快周转模式在楼市火热时问题不大，如果市况不佳，企 业则会资金回笼出现问题，激进的扩张带来的隐患也将开始显现。 今年市场行情发生突变，整体市场跌入低谷，购房者信心不 足，观望情绪浓厚，项目去化普遍受阻。对于企业而言，在这样的 市场氛围下，为了能够实现更好的开盘去化效果，今年需要更多的 手段和更长的蓄客期，这就成为延长开盘周期的重要原因之一。另 一方面，企业也在观望，看政府是否会救市、市场是否会回暖，为 了能够把握更好的市场时机，企业也会主动将一些项目开盘时间一 再延后。
种种原因作用之下，这就导致企业的项目开盘速度变缓，对于 闽系房企而言也不例外。从下表我们可以看到，闽企2013年购得项 目的拿地开盘周期大多达到一年，甚至更长。但是快周转是闽系房 企强扩张的保障，项目周转放慢就意味着资金回流慢了，可能会对 企业资金将产生比较大的压力。前期激进扩张后的未付土地款，为了保持销售增长后续庞大的开发成本等，在销售资金回流的受阻的 情况下，都将给企业带来较大的压力，即便是闽系房企年中以来已 经放缓拿地步伐，但这只能说是避免雪上加霜，不能解决问题。弱 市下高周转的模式确实备受挑战，企业需要耗费更大的精力才能保 持优势，弱化风险。
最近几年闽商在土地市场上的杀伐，给行业刻下了深刻的印 象。为了追求企业销售规模的持续增长，强势扩张无可厚非，但是 随着市场调整的深化，强扩张后的“后遗症”也值得 警惕 首先，强扩张之后快周转受阻，最直接的风险就在土地支付压 力以及开发成本压力。去年以来，尤其是去年下半年和今年年初， 闽系房企在土地市场上拿下了不少高总价、高单价、高溢价率的地 块。一般来说土地出让金不是一次性缴纳的，须在拿地后6-12个月 内结清。因此去年拿地较多必然造成今年的资金流出压力，尤其是 在去年企业拿地以下半年居多的情况下。同时为了保持高速增长， 实现项目销售目标，开发规模也要随之上涨，这就导致建安成本等 支出也扶摇而上。但是今年的市场行情，又对闽系房企引以为傲的快周转受到了一定得阻碍，多重压力之下，就加大了企业的资金风 险。面对紧握现金流才是王道的市场情况，闽系房企亦不得不放缓 拿地，从而形成了企业拿地集中在年初的现象。
次，弱市下企业拼营销拼价格，高价地的开发风险加大。闽 系房企激进的拿地风格，使之收获了不少地块，但是其成本也比周 边地块要高些。比如说融信和融侨去年在福州东二环拿的两块地， 楼板价比周边项目至少高出20%。在市场好的时候土地价格的差异可 能对项目的利润影响不会太大，但是在目前的市场环境下，项目价 格敏感性较高，土地成本的差距所带来的影响也会显现。再加上目 前企业普遍加大营销推广力度以及项目优惠力度，牺牲部分利润来 保持项目去化，土地成本的影响更加明显。与周边项目相比，高昂 的土地成本成为阻碍项目降价的槛，在牺牲利润和促进去化加速资 金回流之间的矛盾，成为企业艰难的抉择。 最后，资金紧张将使企业丧失抄底拿地的机会。市场形势的 转变，行业格局的变化，也意味着新一轮的行业洗牌，这当中必然 有一些中小企业面临生存难题，其中不乏收购优质项目的机会。这 时候对于资金充裕的企业，将是大大受益的时候，而对于资金艰难 的企业只能望而兴叹，甚至成为被收购的对象。此外，土地市场也 是，今年土地市场也随着整体市场形势而归于平淡，不少优质地块 都已低于预期的价格成交，甚至出现流拍现象。调整期是企业“捡 便宜”的好时候，但是没有资金支撑，也只能当个看客。 闽系房企强势拿地之后，面对整体市场的不景气，土地及开发 支出压力、高价拿地开发风险等问题逐渐浮出水面，而如何解决这 些问题已是迫在眉睫。
闽系房企现在最大的风险就是财务风险，多项财务指标显示企 业财务压力相对较大。在 开发支出压力以及项目开盘去化压力的双 重作用下，2014年三季度末泰禾和阳光城的持有现金同比都有小幅 下滑，但是有息负债总额却是大大攀升，债务压力凸显而出首先，净负债率远远高于行业其企业。在所有财务指标中，闽 系房企最受人关注的还是净负债率指标，阳光城和泰禾的净负债率 都有在快速膨胀，引发了市场对其资金链安全问题的种种讨论。诚 然，如此高的净负债率确实对企业而言风险较大，然而在企业目前 如此猛的扩张节奏下，净负债率的降低难度也比较大，可以说短期 内如果没有特别大的动作，高杠杆还将是一个长期的过程。 其次，企业短期资金缺口在不断加大。三季度末泰禾和阳光城 的现金短债比与年初相比，均出现大幅下滑，短期资金缺口分别达 到106和63亿元，较2013年底增长了多倍，亟需补充资金才能偿还一 年内到期债务。从现金短债比的走势来看，企业这一指标为近年最 低水平，短期债务风险显著提升。
最后，负债高企将会影响后续融资。一方面，较高的债务风险 将会影响企业长期融资，这就导致企业需要经常性的进行中短期融 资来偿还债务，尤其是市场不好、销售资金回流受阻的时候，这就 会进一步导致企业的长短期债务比较低，为企业带来了债务结构优 化亟待优化的问题。另一方面，较高的债务风险也会增加企业后续 融资的难度和成本。 以阳光城和泰禾的部分融资信息可以看出，闽企的融资利率一 直居高不下，10%以上对闽企来说较为常见。债务的存在即是风险 所伏，尤其像闽企这样负债颇高且利率偏大的情况，对于再融资无 疑是一种不利因素，贷款方难免会考虑企业是否有偿债能力，市场 风险等等，那么即便借款成功也是在更高利率的前提下。 今年的市场情况无疑非常不利于企业融资。值得注意的是，9月 和11月泰禾集团和阳光城分别进行了股权回购，泰禾回购了2500万 股，阳光城增持了75万股，12个月内 将累计增持2%的股权，在今 年的市场环境下，企业都希望更多回笼资金的情况下，泰禾和阳光 城的举动稍显意外却又在情理之中。企业无疑希望通过这样的方式 给予资本界信心，为企业疏通融资渠道。
闽企这种高杠杆大踏步前进的方式为企业在短时间内爆发带来 提供了必要条件，但是这种模式背后的风险也是需要企业所警惕， 尤其是市场境况不佳时，现金流的危机将大大制约企业的周转。长 久来看，强扩张和高杠杆的模式很难持续下去，企业未来还需寻求 转型，才能实现“长治久安”。 拿地模式多元化，平衡现金流与企业扩张 我们认为，拿地激进是导致闽系房企高负债高杠杆运营的关键 所在，虽然这是企业在实现大规模扩张时不可避免的，但是我们建 议闽企可以通过以下几种购地方式曲线压低购地资金，缓解企业资 金压力，实现现金流与企业规模扩张的平衡。
首先，房企可以加强联合购地，特别是与本土企业或者龙头企 业合作，这样既能缓解企业资金压力，也能实现企业规模曲线扩张 的目的。比如龙头房企万科大举推行的“小股操盘“其实就是合作 购地的一种延伸。在加强合作购地方面，闽企中的阳光城与融信都 取得了一些经验。2012年底，阳光城进入上海市场时，是通过以51% 占股比例与福州市马尾区乐鹏商贸合作购地。近2年，融信与万科、 绿地等多家龙头房企合作购地，降低企业资金流出，实现风险共担 利润共享。 其次，房企可以通过收购的方式在非公开市场购地，尤其是在 市场调整阶段。市场调整期不少中小企业会面临比较大问题，有的 就会选择出让土地或项目，这当中不乏比较优质的项目，企业在这 个时候就可以伺机收购。通过收购的方式去扩展规模或进入一个新 的城市，有的时候成本会更低，比如龙湖在进入南京时，由于南京 土地市场一直竞争激烈，多次购地未果，最后辗转土地二级市场， 于今年5月30日购得中冶下关滨江1号地块的部分，楼面地价约为 6600元/平方米，成功以较小的代价进入南京市场，实现长三角重要 的战略布局。
最后，企业也要更好的把握购地时机。房地产行业为周期 性波动的行业，房企在市场高位运行时应保持冷静少购地，避开 激烈竞争，而在市场下行时可以较少资金竞得优质地块。房企购 地，尤其是在进入新的市场时，不宜操之过急，面对高价地块应 保持谨慎态度。
在强扩张之下，高周转可以说是闽系房企的“命脉”。如果 高周转无法践行，企业资金得不到快速回流，将严重影响企业的运 营。因此，为了企业的生存与继续发展，高周转的发展策略必须被 闽系房企牢牢抓紧，坚决不能放松。在高周转的大方向面前，如何 将高周转落到实处是闽系房企不可懈怠的一环。我们认为，主要可 以从以下几个方面考虑： 一是，开发标准化产品，形成产品模块，加快开发节奏，缩短 开发周期。目前高周转的企业从拿地到开盘一般为8个月左右，企 业在保质保量的前提下，能够将时间缩短的只能是在设计阶段。户 型、建筑、装修及样板房等的标准化将大大减少研发时间，从而缩 短开发周期。 二是，需加大营销力度，“薄利多销”。在今年楼市大环境不 景气的情况下，谁能保持高速去化，快速回笼资金，谁就已经立于 不败之地。事实上，尽管楼市不景气，但是置业者的购买力仍在， 楼市之所以惨淡，是置业者对“降价”的期望导致观望情绪弥漫， 在此情况下，如何“破冰”成为重中之重。企业通过加大的营销力 度及较低的价格才能刺激置业者的购买欲望，提高回款速度。 另外，保证开发产品适销对路也是加快企业周转的不二法门。 自2012年以来，刚需逐渐释放并成为主导，在这种情况下，如何选 择适销对路的产品抢占市场份额实现快速回笼资金显得尤其重要。 因此，不少企业选择了改变产品策略，如世茂就一改其只开发高端 豪宅的做法，选择减少豪宅项目，增加刚需产品比例，从而实现了 从“阳春白雪”到“下里巴人”的完美转变。
此外，高周转不能仅仅在项目的拿地开盘阶段，项目的后续销 售、竣工交付、结算等环节的高效流畅也是使企业资金回流的速度 再上一个台阶的关键。当然，在房地产开发过程中，政府环节也占 据着很大一部分时间，如果能够实现企业与政府的无障碍沟通，将 会进一步提高企业周转速度。总而言之，不管市场火热或冷淡、政 策从严或宽松，高周转早已成为闽系房企的“基调”。
在企业快速扩张中能够发挥一定的优势，但是债务结构长期化 的转变应该必然趋势。从历史来看，企业要摆脱高杠杆的的发展模 式，有两大关键因素：一是“销售”，通过快速出售短期大量回笼 资金；二是“增发股票或引入战略投资”，解决资金困局。 以恒大为例，2006-2007年，恒大开启全国化扩张，并为上市做 起了准备，到07年底，恒大土地储备高达4850万平方米，是06年土地 储备的近9倍，如果按照计划进行，恒大将在08年顺利上市。突如其 来的经济危机让恒大为疯狂拿地付出了代价，极度紧张的资金链让 上市计划告吹，甚至危及到了恒大的生存。许家印在极其艰难的情 况下最终拉到了香港新世界集团、科威特投资局、德意志银行、美 林银行等投资者的支持，并成功上市。与此同时，恒大也掀起全国 范围的降价促销，使得09年恒大销售业绩大幅提升，销售额是2008年 的五倍多。许家印的当断则断，使得恒大在引入战略投资者和强化 销售双管齐下之后，迅速转危为安。
同样曾面临过资金链断裂危机的绿城，则不同于恒大，绿城高 端产品的定位，使得其难以在价格上退步。10年到12年这段时间绿 城的负债一路飙高，压得绿城喘不过气来，幸好绿城成功引入了九 龙仓作为战略合作伙伴，帮助宋卫平度过难关。但这种方式往往以 稀释大股东的股权为代价。 像闽系这一类的企业可能很难像央企中海、保利融到期限更长 利率相对更低的贷款，那么如何解决高负债高杠杆所带来的压力，只能从自身角度出发。放松扩张步伐只能防止刚刚继续扩大，继续 强化销售加速资金回流才是根本。而如果想要快速的走出高负债高 杠杆的阴影，引入战略投资者不失为一项选择。
