2024年主要产区铜产量前低后高。
以秘鲁和智利为例：2023年上述两者合计全球占比34%，而2024年1-10月智利和秘鲁合计铜矿产量为647万吨，同比仅+2.2%，且“前低后高”： 1）智利：2024年1-10月，智利铜矿产量为445.8万吨，同比+3.3%，下半年产量抬升显著，主要是在2023-2024年新增项目产能持续释放。 2）秘鲁：2024年1-10月，秘鲁铜矿产量201万吨，同比持稳，主因2023-2024年无大型项目投产。 2025年我们认为这一增长趋势将会延续，我们预计铜精矿产量将增长3.9%。
泛新能源和AI领域需求占比或将升至15%。2024年地产下行并未对铜实际需 求带来较大压力，这与我们一直强调的需求结构变化有关——中国房地产 在铜的消费占比持续被压缩，而24年泛新能源领域占比从20年4%提升至12%， 超过中国建筑占比，AI数据中心的用铜量级也上升到了2%。新能源、新经 济的影响从边际已经转换为全局，其消费占比预计2025年也将达到15%附近。 我们认为，在新能源的推动下，2025年全球电解铜需求增速预计为2%。
国内地产仍然拖累用铜需求，海外进入降息周期，地产市场小幅复苏，全球地产用铜需求降幅预计收窄至-2%。 ➢ 历史上，房地产用铜和竣工面积同比增速相关性高达0.76，2024年累计竣工面积同比-27.7%，预计拖累2024年地产用铜增速下降10%。我 们房地产研究小组认为2025年国内地产竣工面积增速为-15%，这或将导致国内房地产用铜需求下降5%。 ➢ 而欧美地产受利率影响较大，其中美国联邦基金目标利率下降至2%以下时，美国房价和销售量均有显著增长。2025年全球降息周期有望 推动全球海外房地产市场小幅回暖，带动海外耗铜需求保持稳定，但需要持续关注2025年美联储降息预期和实际情况。
新能源汽车：根据前文我们对新能源汽车销量的预测，预计25-27年全球新能源汽车用铜量分别为158.0、179.5、204.5万吨，同比增速 分别为20%、14%、14%。 ➢ 光伏：预计25-27年全球光伏用铜量分别为215.7、242.6、274.1万吨，同比增速分别为14%、12%、13%；其中海外光伏用铜分别为107.6、 129.2、155.0万吨，对应增速分别为25%、20%、20%。 ➢ 风电：预计25-27年全球风电用铜量分别为65.9、73.2、77.9万吨，同比增速分别为17%、11%、6% 。
服务器产业处于前所未有的黄金发展期，AI服务器占比提升。随着 AI浪潮席卷全球，2024年全球ODM服务器出货量与规模呈现显著增 长，尤其AI服务器表现亮眼，TrendForce预估2024年全球服务器整 机出货量1,365.4万台，年增约2.05%。更重要的是，市场仍聚焦部 署AI服务器，AI服务器出货占比从2023年9%提升至12.1%。 ➢ AI服务器将引领用铜需求增长。根据CDA数据，AI服务器功率较高 以11kw计算，则2024年数据中心AI服务器用铜量将达到50万吨， 2025年有望增长28%。更进一步，新能源及AI的发展也将带动电网 的重塑，这都将对铜的需求形成有效拉动。 ➢ 当然，AI服务器用铜需求占比仍然较低——AI服务器用铜量仅占比 全球铜消费需求2%，但毋庸置疑，未来空间广阔。
库存方面，截至2024年12月30日，国内社会库存13.5万吨，同比增加6.05万吨。国内库存经历了年初以来的持续累库，随着铜价回落， 市场积压需求逐步显现，6月中旬转为去库，四季度抢出口，去库速度加快，年底已经达到历史较低水平。海外库存（期货）方面， 截止2024年12月27日，LME+COMEX铜库存量36.83万吨，同比高增18.22万吨。全球库存总计50.33万吨，同比累库24.27万吨。
供给端，铜价格回升带动矿山增产。我们预计2025年精铜产量为 2691万吨，同比增速为3.4%，其中值得关注的是矿山复产和炼厂 减产等扰动因素。 （1）情形1：巴拿马矿山复产，或将带来30万吨的铜矿增产； （2）情形2：加工费持续偏低，或将导致铜冶炼厂降负荷运行。 ➢ 需求端，新能源带动2025年铜需求保持韧性。我们认为需求结构 变化的重要性仍被忽视，房地产在大宗品种的消费占比持续被压 缩，新能源的影响从边际已经转换为全局，预计2025年全球精铜 需求量为2659万吨，同比增速为2%。 ➢ 综合来看，铜供需或走向宽松。基准情形下，中长期铜精矿供应 有所好转，同时需求端增速修复有限，2025年供需或较2024年更 为宽松。
