PCC 是全球精密金属零部件制造龙头。
PCC 成立于 1953 年，主要生产用于航空领域的大 型复杂结构熔模铸件、叶片铸件、锻造零件、金属材料、航空结构件和紧固件等，产品主要服务于航空、电力和一般工业市场。2015 年实现收入 100 亿美元，其中精密铸造、 锻造、机身产品分别占比 25%/43%/32%。根据航空产业网，2015 年 PCC 在《财富》500 强 中排名第 322 位，在航空航天和国防工业中排第 9 位。2014 年，根据市值，PCC 在标普 500 指数中排名第 133 位。2016 年 1 月，PCC 被伯克希尔哈撒韦以 372 亿美元收购。
从产品业务上看，PCC 拥有精密铸造、锻件和机身产品等三大业务板块。（1）精密铸造 板块，PCC 主要生产用于飞机发动机、工业燃气轮机、机身和其他应用的高质量、复杂 熔模铸件。在飞机和工业燃机领域，PCC 主要生产热部件，包括叶片、轮叶、护置、隔 热置和整流置。（2）锻造板块，公司为航空航天、工业燃气轮机和一般工业市场生产镍 基、钛和钢合金部件；用于能源市场的挤压无缝管，以及上游钛合金、镍钴合金等金属 产品。（3）机身产品板块，PCC 主要生产工程紧固件、紧固系统、金属部件和组件，服 务于航空航天、交通运输、电力生产和通用工业市场。 从下游应用上看，PCC 主要服务于航空、电力和一般工业市场，生产用于航空领域的大 型复杂结构熔模铸件、叶片铸件、锻造零件、航空结构件和紧固件。同时，PCC 业务还 涉及工业燃气轮机市场的叶片铸件、用于发电和油气领域的无缝管件及锻件、金属合金 和其他材料。
PCC 营业收入实现长期持续增长。根据 PCC 官网和 ZIPPIA，1990-2015 年，PCC 收入从 4.57 亿美元增长到 100.05 亿美元，25 年 CAGR 达 13.2%。
PCC 于 2016 年 1 月 29 日被伯克希尔哈撒韦收购，根据伯克希尔哈撒韦年报，2016 年 PCC 被收购后（2-12 月）实现收入 88 亿美元，到 2019 年稳步提升至 103 亿美元。2020-2021 年，受公共卫生事件影响，航空航天产品需求下滑，2020 年 PCC 实现收入 73 亿美元，同 比-28.9%，税前利润 6.5 亿美元，同比-64%。并且，2020 年 PCC 的员工数量较 2019 年底 减少了 40%。2022 年后，随着航空需求逐步恢复，公司收入恢复增长，到 2023 年实现收 入 93 亿美元，基本恢复至 2017 年水平。
复盘 PCC 的成长历程，我们认为内生增长、外延并购和应用拓展是公司成为行业隐形冠 军的三大途径。（一）凭借技术优势实现内生增长。PCC 前身为 1949 年成立的一家小型熔模铸造厂。1953 年，铸造部门分立为 PCC 精密铸件， 主要生产飞机发动机外壳等铸件。1962 年，公司所有者埃德·库利判断，公司成功的关 键在于制造比竞争对手尺寸和复杂性更高的铸件。为此，PCC 公司在 1962 年购买了一台 能够浇注重达 1000 磅(454kg)部件的真空炉。这使其在行业内远远领先于竞争对手，并 促成了几份航空发动机大型铸件合同的签订。1967 年，PCC 与 GE 签订了 TF39 发动机部 件的供应合同。不久，又与普惠公司签署了 JT9D 商用发动机的大型结构铸件协议。由此， 精密铸件公司成为航空领域的重要参与者。1963-1967 年间 PCC 收入增长了 4 倍，达到 950 万美元。1968 年 PCC 上市。
（二）外延并购，横向与纵向一体化并举。1、横向收购成熟的铸造、锻造公司。PCC 于 1976 年收购了英国 Centaur Alloys 并更名为 PCC-UK，作为欧洲航空航天市场小 型熔模铸件平台，此时 PCC 的铸件已经覆盖德国 RR、法国 SNECMA 和意大利菲亚特等头部 航空发动机厂商。得益于不断扩产和技术提升，1978-1980 年，PCC 在美国国内向 GE 和 普惠的销售额从 4000 万美元增至 9700 万美元。 1984 年，PCC 收购了法国阿鲁迪的两家小型钛铸造厂，并于 1986 年收购了 TRW 的叶片加 工部门（后更名为 PCC Airfoils），正式进入了叶片铸造领域和航空发动机后市场，该部 门并入后，PCC 迅速扭亏为盈。1986-1987 年 PCC Airfoils 并入 PCC 之后，营收自 1.92 亿美元增至 3.26 亿美元，净利润自 930 万美元增至 2120 万美元。
1991 年，GE 的 Bill McCormick 成为 PCC 的 CEO，PCC 横向扩张开启了发展新阶段。尤其 是 1992 年后，随着航空航天领域需求波动，PCC 收购的对象逐步向非航空航天领域倾斜。 1） 金属注射成型：1991 年 PCC 收购了 Advanced Forming，该公司年收入 700 万美元，从事军械、商用机器、电子产品、枪支和医疗器械金属注射成型零件，为未来几年 经济衰退之下 PCC 的稳健增长奠定了基础。 2） 金属基复合材料零件：1994 年收购 ACC Electronics，该公司是金属基复合材料零件 的小型制造商，后来更名为 PCC Composites。 3）1995 年收购了 Quamco，该公司为工业应用领域提供各种工具和设备。 4）锻造：1999 年收购锻造巨头 Wyman-Gordon，进军锻造领域。Wyman-Gordon 是全球航 空航天和能源锻造龙头，自 1883 年成立以来一直从事锻造业务。
2、纵向一体化发展。2001 年，马克·多尼根被任命为 PCC 的总裁兼 CEO，PCC 开启了纵向一体化发展时期。 1）向下游进军，布局机身结构件：2003 年 PCC 收购 SPS Technologies，进军航空航天 紧固件领域；2007 年，PCC 收购了 Cherry Aerospace，进一步扩大了紧固件生产；2011- 2012 年，先后收购了 Primus 公司、Centra Industries 等飞机零件供应商；以及精密管 材加工商 Texas Honing。 2）向上游：2006年PCC收购了Special Metals，进军镍基高温合金材料领域。2012年， PCC 收购了钛金属龙头 Titanium Metals。
伴随着产业链纵向一体化的发展，PCC 毛利率亦开启了稳步提升：1996-2015 年，PCC 毛 利率自 19.88%提升至 32.51%（+12.63pct）。我们认为，PCC 毛利率的提升得益于两大方 面，第一，向上游延伸至原材料领域，收购钛合金、镍基高温合金供应商 TIMET 和 SPECIAL METAL，充分发挥了原材料自己带来的降本空间；第二，向下游延伸至零部件， 亦提升了自身的产业链地位和交付层级，产品附加值实现提升。
PCC 从 1994 财年开始布局燃气轮机铸件业务。原因在于，第一，燃气轮机和航空发动机 工作原理相似，PCC 在航空航天铸件领域积累的经验可以延用到燃机铸件的制造。第二， PCC 判断，工业燃气轮机在发电方面相对燃煤和核电具有平均资本成本较低、安装和审 批时间较短、环保等优势，未来燃气轮机铸件需求将持续增加。第三，90 年代初期，冷 战结束，受美国削减军费及民航客机需求回落影响，航空航天需求下滑。1992-1994 年， PCC 收入从 5.83 亿美元下滑到 4.20 亿美元，下滑 28%。切入燃气轮机铸件领域可以降低 航空航天对业绩的扰动。第四，蓝海市场，竞争者少，行业门槛高但公司有前期航空航 天领域的技术积累。PCC 从 1994 年开始布局，到 2022 财年，PCC 在工业燃机铸造零部件 领域的市场份额已超过 40%。 得益于公司成功的经营战略，以及“两机”叶片行业良好赛道的加持，PCC 凭借行业龙 头地位实现了业绩的长期高增长和盈利能力稳步提升。2006-2015 年，PCC 营业收入从 35.46亿美元提升到100.05亿美元，9年CAGR为12%；净利润从3.51亿美元提升到15.30 亿美元，9 年 CAGR 为 18%，利润端保持较高增速。并且，在持续并购背景下，PCC 的 EPS 依然实现了长期提升，2006-2015 年 EPS（稀释）从 2.58 提升到 10.66，毛利率从 22.76% 提升到 32.51%，净利率从 9.93%提升到 15.32%。
PCC 经营活动现金流持续高增长。2006-2015 年，PCC 经营活动现金流从 2.31 亿美元提升 到 17.02 亿美元，9 年 CAGR 为 25%。经营活动现金流持续高增长一方面得益于行业赛道 的加持，前文分析，燃气轮机叶片由于技术壁垒高、技术更迭慢，行业新进入者较少， 龙头公司市场份额稳固，产生了持续稳定的现金流。并且，“两机”叶片作为易耗品，需要频繁的维保或更换，PCC 作为行业龙头，和下游客户建立了长期稳定的合作关系，叶 片后市场服务也为公司带来了长期健康的现金流。另外，从行业属性上看，“两机”铸件 属于重资产行业，固定资产折旧较多，也带来了更多的经营活动现金流。
