医疗基因护航消费品业务发展，股权激励彰显信心。
公司成立于 1991 年，创始人李建全依托自身在外贸公司医疗耗材领域的工作经验进入了 医用敷料业务，建立了从棉花采购到纺纱、织布的医用纱布全产业链，目前主要有医疗和 消费品两大业务板块。 1）医用耗材业务：公司产品先后获得欧盟 CE 认证、美国 FDA 认证以及日本厚生省认证， 出口至欧美、日本等国家和地区。2005 年，“winner 稳健医疗”品牌进入国内市场，凭借 优良的产品品质和服务，逐步在国内医院、电商和药店建立起良好的品牌和口碑。 2）健康生活消费品：2009 年，公司创立“Purcotton 全棉时代”品牌，切入消费品市场， 以自主研发的全棉水刺无纺布为基础材料，推出了全棉柔巾、卫生巾、婴童护理等系列产 品。公司产品具备医疗背景，对比竞品更安全、高端，叠加持续进行品宣建设消费者心智， 消费品业务快速发展。2023 年公司实现营收 81.85 亿元，归母净利润 5.8 亿元，近五年 消费品业务占比除公共卫生事件年份外保持在 50%以上，其中棉柔巾为主要产品。
股权激励营收目标中到高双位数彰显发展信心。24 年 11 月，公司向董事及各级业务人员等 308 位激励对象首次授予限制性股票 697.63 万股，占总股本的 1.28%，授予的价格为 15.39 元。针对激励对象设置 2025 年-2027 年营收增长 13%与 18%两档考核指标（公司管 理层锚定总营收，消费/医疗板块成员锚定相应板块营收），完成两档目标分别解锁 80%/100%股权比例。本次激励费用预计为 1.24 亿元，分 5 年摊销，25/26 年分别有 0.58/0.37 亿元摊销费用。此次激励彰显公司发展信心。
从公司近年营收情况来看，医疗业务受公共卫生事件影响波动较大，消费品业务始终保持 稳健增长的趋势，2018-2023 年的复合增速为 12.33%。我们认为公司医疗基因赋能消费品 业务产品力以及公司持续建设消费者心智，品牌力持续提升推动消费品业务快速增长。消 费品板块 2024 年 Q1-Q3 营收增速分别为 7.33%/13.55%/20.15%，呈现逐季提速趋势，体 现出品牌建设消费者心智卓有成效，其中线上相对线下表现更强，2024Q1-Q3 消费品业务 线上营收增长 14%，拆分品类来看，24Q3 单季度棉柔巾/卫生巾/成人服饰分别增长 47.1%/17.1%/23.8%。
线上渠道方面，全棉时代品牌已完成包括天猫、京东、拼多多、唯品会、亚马逊在内的主 流第三方电商平台布局，截至 24H1 全域会员人数从 20 年的超 2500 万提升至超 5600 万， 品牌受众显著提升。线下方面，公司保持开店节奏以扩大品牌影响力，门店数量从 2019 年 247 家提升至 444 家。从渠道协同来看，线下是品牌宣传和消费者体验的重要场所，对 线上销售有促进作用，而公司开店选址会参考线上数据，在线上销售更多的区域开设门店， 形成线上线下完全打通且互相导流的模式，两者共驱营收增长。
医疗基因护航产品品质。公司从医用敷料切入消费品业务，产品背后医疗器械级别的生产 标准有力保障了产品的安全性，而市场上其他主流品牌均没有医疗相关背景，公司产品优 势主要有生产环境、原材料等两个维度的体现。
1）消费品生产环境参照医疗车间。公司消费品生产车间均参照医用敷料的生产车间进行 管理，能够较为严格地控制初始污染菌及各类污染源。此外，公司还将医疗器械检验中的 微生物指标检测运用于全棉时代产品检验中，使得贴身衣物、婴童服饰等灭菌包装的服装 消费品在细菌菌落总数等方面达到医疗器械的灭菌标准，比如全棉时代卫生巾等产品达到 医护级别标准。
2）原材料采用顶级长绒棉，保障产品的安全和舒适性。从原材料来，一般可分为普通棉 （纤维长度在 20mm+）和长绒棉（纤维长度在 32mm+），根据中国棉花协会数据，24 年 11 月 137 级长绒棉报价 22850 元/吨，高于普通棉均价 49%。公司在原材料选择上坚持高标 准，采用美国、澳洲、新疆等地 1-2 级长绒棉花，相较其他低等级长绒棉纤维长度更长、 马克隆值更优、异性纤维含量更低，因此终端产品更不易掉毛，可加工性更强。
对比竞品，公司产品的特点是高品质，高单价。根据江苏省消费者权益保护委员会 2024 年 11 月抽检的 50 批次各品牌(包括全棉时代、尔木萄、清风、德佑以及中小品牌等)产品 来看，有 33 批次产品在有害物质检测、纤维含量、内装量、以及产品使用说明等方面均 达标准要求，达标率为 66%。在这 33 个品牌中，只有 9 个品牌是 100%全棉产品，占比 27%。全棉产品中价格最低的是棉乐家婴儿纯棉柔巾，单片价格为 0.098 元，价格最高的是全棉 时代棉柔巾，单片价格为 0.305 元。公司凭借用料高端、差异化医护级产品抢占消费者心 智，高端品牌形象已较好树立。 产品品质保障品牌发展下限，消费者心智建设亦不可或缺。1）公司层面强调产品安全性 和宣扬品牌价值。全棉时代品牌以医护级全棉制品为标签，通过直营门店、品牌巡展、明 星代言、新媒体等多种传播手段，持续地向消费者传达“医学贴近生活，全棉呵护健康” 的品牌主张，并强调产品对敏感肌、婴儿皮肤更友好，突出安全、健康属性。此外公司亦 重点宣传环保属性，并把全棉生活方式作为一种消费文化进行输出，从而培育消费者对品 牌的感知度和忠诚度。
2）央视官方助攻增加背书，纯棉标签效应进一步增强。央视网在 2024 年 10 月和 11 月连 续发布两条名为《科普：绵柔巾≠棉柔巾，警惕洗脸巾文字陷阱》和《棉柔巾≠绵柔巾， 如何选购合适的柔巾？纤维成分、执行标准、是否有添加剂都应注意》，针对市场乱象进 行底层原材料拆解，并给出几条主要结论与建议：①市场上大部分绵柔巾不含一点棉。② 敏感肌肤洗脸更推荐 100%棉材质洗脸巾。③选购时一看包装背后产品成分。二摸柔软是 棉，假滑不是。三闻无味是棉，有味不是。我们认为央视官方科普直接助力消费者教育， 提升消费者对于纯棉产品的辨别力，抢占消费者心智。官方背书有望达到事半功倍效果， 进一步加强公司纯棉、安全的标签。
从心智建设效果上来看，24 年线上销售大幅提速，未来持续性值得期待。2023 年公司棉 柔巾销售量为 1.81 亿包，按 50 片/包计算约为 90 亿片。根据 Euromonitor 统计数据， 2023年我国棉柔巾市场行业零售规模约610亿片，公司在我国棉柔巾市场市占率约为15%。
2023 年我国洗脸巾市场（包括棉柔巾和非棉柔巾）规模为 540 亿元，公司在国内市占率 约为 2.2%。2022-2023 年公司线上销售整体稳健，2024 年开始迎来大幅提速。根据久谦 数据，全棉时代 2024 年线上同比增长超 28%，尤其是 Q4 在多重催化下迎来大幅增长。 2025 年 1 月全棉时代线上增速维持超 58%的增长，我们认为随着近期消费者对产品质量问 题关注度显著提升，公司凭借产品优势有望充分承接来自竞品的消费流量，数据持续性值 得期待。
