广义基建资金来源中的自筹资金主要包括政府性基金、城投公司、非标融 资、PPP 和其他自筹资金五部分。
全国政府性基金支出主要分为中央政府性基金本级支出和地方政府性基金 支出。地方政府性基金的来源主要是国有土地使用权出让金、新增专项债及 中央政府性基金对地方转移支付。以 2025 年地方政府性基金预算收入总量 11.4 万亿元为例，其中包括地方政府性基金预算本级收 5.7 万亿元(国有土 地使用权出让收入占比约 85%)、中央政府性基金预算对地方转移支付收入 1.3 万亿元、地方政府专项债务收入 4.4 万亿元。 国有土地使用权出让金：2023-2024 年受地产下行影响，2023/2024 年投向 基建的金额分别下降 13.1%/8.3%至 16622/15244 亿元。(1)国有土地使用权 出让金收入安排的支出中，主要投向是征地拆迁补偿、补助被征地农民和土 地前期开发支出，剩余支出项中与基建相关的是城市建设、农业农村支出。 按已披露的历史数据进行估计，投向基建领域的国有土地使用权出让金支 出仅占总额的 30%左右。(2)2021-2024 年，受地产下行影响，国有土地使用 权出让金收入安排的支出总额分别为 77540/63736/55407/50812 亿元，据此 估计投向基建领域的资金为 23262/19121/16622/15244 亿元。
地产行情方面，2024 全年土地购置费同比下降 8.7%，其中 12 月单月同比 下降 15.2%仍然承压。(1)2024 年 1-12 月商品房销售额 9.7 万亿元同比下降 17.10%，降幅较前 11 月收窄 2.1 个百分点。12 月单月商品房销售额 11626 亿元同比增 2.84%，增幅较 11 月扩大 1.46 个百分点。(2)2024 年土地购置 费 3.6 万亿元同比下降 8.70%，降幅较 1-11 月扩大 0.9 个百分点；12 月单 月土地购置费 1038 亿元同比下降 15.17%，降幅较 11 月扩大 3.56 个百分 点。(3)由于目前地产销售增速略有上升但拿地投资仍相对乏力，因此对 2025 年国有土地使用权出让金收入安排的支出仍保持相对谨慎的估计。
预计 2024/2025 年地方政府性基金中，国有土地使用权出让金收入安排的 支出中投向基建领域的资金规模分别为 1.52/1.53 万亿元。(1)2024 年土地出 让金支出为 50812 亿元，同比下降 8.6%。降幅较前 11 月收窄 0.2 个百分点。 据此测算，2024 年投向基建领域的土地出让金支出为 15244 亿元。(2)据财 政部《关于 2024 年中央和地方预算执行情况与 2025 年中央和地方预算草 案的报告》，2025年地方政府性基金预算本级收入57415.31亿元，增长0.1%， 按往年数据国有土地使用权出让收入占比约 85%。因此，假设土地出让金 支出增幅为 0.1%，则预计 2025 年投向基建领域的土地出让金支出为 15259 亿元。
新增专项债：与基建相关的投向包括市政及产业园区基础设施、保障性安居 工程、交通基础设施、农林水利、生态环保、能源和城乡冷链物流基础设施。 预计 2024 年基建领域专项债新发行 20793 亿元，同比下降 25.3%。(1)若假 设投向保障性安居工程中的新增专项债有 40%用于配套基础设施建设，则 基建领域新增专项债发行额在总发行额中的占比约为 70%。由于新增专项 债的细分投向数据自 2021 年起开始发布，因此 2021 年前基建领域新增专 项债发行额按照总发行额的 70%进行估计。(2)2021 年新增专项债 35844 亿 元，其中基建领域新发行 24530 亿元(同比下降 2.7%)，占比 68.4%；2022 年 新增专项债40384亿元，其中基建领域新发行28539亿元(同比增长16.4%)， 占比 70.7%；2023 年新增专项债 39555 亿元，其中基建领域新发行 24474 亿元(同比下降 14.3%)，占比 61.9%；2024 年新增专项债 40188 亿元，基建 领域专项债新发行 20793 亿元(同比下降 25.3%)，占比 64.6%。
新增专项债发行使用节奏快，能够迅速形成实物工作量。(1)财政部要求进 一步压实主管部门和项目单位责任，加快专项债券资金使用，强化资金管理， 确保专项债券实际使用形成的投资规模大幅增加，及早发挥作用。(2)据此 假设前三季度基建领域新增专项债发行额于当年使用完毕，第四季度发行 额于当年使用 20%，次年使用 80%。 预计 2024/2025 年广义基建资金来源中新增专项债贡献 19824/20256 亿元。 (1)2024 年新增专项债 40188 亿元，考虑到 2024 年化债节奏加快，以及 11 月 8 日新闻发布会中财政部下达每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元专用于置换存量隐性债务，预计剩余可用于投向基建领域的新增专项 债发行额将下降至 32188 亿元。按照专项债报告底稿计算所得截止2024.10.22 投向比例 64.6%，基建领域发行额 20793 亿元(同比下降 15.0%)， 占比 51.7%。(2)根据 2025 年政府工作报告，预期 2025 拟安排地方政府专 项债券 44000 亿元，其中安排 8000 亿元专用于置换存量隐性债务，则预计 剩余可用于投向基建领域的新增专项债发行额将下降至 36000 亿元，若仍 按照 64.6%投向比例，2025 年基建领域发行额 23256 亿元(同比增 11.8%)， 占比 52.9%。 据此测算，2024 年前三季度基建领域新增专项债发行额为 18729 亿元，第 四季度发行额为 2064 亿元，则全年预计使用 19824 亿元。若假设 2025 年 按照均衡的发行节奏进行估计，则2025年基建领域前三季度发行额为17442 亿元，第四季度发行额为 5814 亿元，全年预计使用 20256 亿元。
中央本级政府性基金支出中与基建相关的投向大致包括农网、铁路、民航、 港口、重大水利工程、核电站、可再生能源等相关项目，2022 年以前占比 基本稳定在 50%左右，2022 年因可再生能源相关项目支出陡增，占比为 75%。 2023 年继续增加，占比在 77%左右。 预计 2024/2025 年中央政府性基金本级支出中投向基建领域的资金规模为 3583/3762 亿元。(1)2021-2023 年，中央本级政府性基金支出分别为 3201 亿 元(同比增长 17.9%)、5544 亿元(同比增长 73.2%)和 4851 亿元(同比下降 12.5%)，其中与基建相关的项目支出合计分别为 1724 亿元(占比 53.9%)、 4133 亿元(占比 74.6%)和 3715 亿元(占比 76.6%)。(2)2024 年中央本级政府 性基金支出 4679 亿元，同比下降 3.6%，1-11 月保持增长趋势，12 月由增 转降。(3)2024 年全年中央本级政府性基金支出为 4679 亿元，若假设其中投 向基建的比例与 2023 年相同，则预计 2024 年广义基建资金来源中中央政 府性基金支出将贡献 3583 亿元。2025 年若假设基金支出在 2024 年的基础 上增长 5.0%，且投向基建领域的比例不变，则 2025 年将贡献 3762 亿元。 考虑特别国债后，预计 2024/2025 年中央政府性基金投向基建领域的资金 总计为 10583/11762 亿元。根据 2024 年 10 月份国家发改委新闻发布会信 息，2024 年分 3 批下达了“两重”建设项目清单，安排超长期国债 7000 亿 元，共支持包括西部陆海新通道、东北黑土地高标准农田、城市地下管网、 “三北”工程等 1465 个重大项目建设。根据《关于 2024 年中央和地方预 算执行情况与 2025 年中央和地方预算草案的报告》，拟发行超长期特别国 债 1.3 万亿元，安排超长期特别国债 3000 亿元支持消费品以旧换新，安排 超长期特别国债 2000 亿元用于支持设备更新，较 2024 500年增加 亿元； 预计剩余 8000 亿额度支持“两重”，用于基础设施建设。这部分预计主要对 地方转移支付。因此，预计 2024/2025 年投向基建领域的中央政府性基金为 10583/11762 亿元。
防范化解地方政府债务风险，中央财政积极支持地方做好隐性债务风险化 解工作。(1)2024 年 11 月 8 日全国人民代表大会常务委员会提出，安排 6 万 亿元债务限额置换地方政府存量隐性债务；从 2024 年开始，连续五年每年 从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元专门用于化债，累计可置换隐性 债务 4 万亿元；2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务 2 万亿元， 仍按原合同偿还。(2)根据 2025 年政府工作报告，中央财政将稳妥化解地方 政府债务风险。坚持在发展中化债、在化债中发展，完善和落实一揽子化债 方案，优化考核和管控措施，动态调整债务高风险地区名单，支持打开新的 投资空间。按照科学分类、精准置换的原则，做好地方政府隐性债务置换工 作。完善政府债务管理制度，坚决遏制违规举债冲动。加快剥离地方融资平 台政府融资功能，推动市场化转型和债务风险化解。 地方政府债务余额 2024 年出现小幅增长，一揽子化债方案压实推进。(1)截 至 2024 年 12 月，全国地方政府债务余额 47.5 万亿元，同比增长 16.69%， 增速较前 11 月扩大 2.27 个百分点。从单月来看，2024 年 12 月全国地方政 府债务余额净增长 10397 亿元，较 11 月下降 1417 亿元。(2)全国地方政府 债务余额增速自 2022 年 6 月达到 25.98%的峰值后增速显著放缓，2023 年 6 月增速下降至近年最低值 8.78%，增速较峰值放缓 17.20 个百分点。2024 年以来全国地方政府债务余额增速有所回升，但目前仍处于较低水平，一揽 子化债方案正在稳步压实推进。
受地方债务风险化解的影响，预计 2024/2025 年广义基建资金来源中城投 债净融资额约为-5087/-2000 亿元。(1)据 2024 年 11 月 8 日全国人大常委会 新闻发布会，2028 年之前，地方需要消化的隐性债务总额从 14.3 万亿元下 降至 2.3 万亿元，化债压力大大减轻。(2)2021-2023 年，城投债净融资额由 18634 亿元下降至 8589 亿元，在广义基建资金来源中占比由 12.3%大幅下 降至 4.5%。(3)2024 年城投债净融资额为-5087 亿元，预计 2025 年城投债净 融资额整体或将回正，这是由于部分城投公司开始发挥非政府平台融资的 功能。但是，2025 年投向基建的城投债净融资或依然为负，而规模较 2024 年收窄，预计这一数值为-2000 亿元。 地方化债资金：预计 2024/2025 年分别为 8000/11000 亿元用于基建相关业 务。(1)2025 年 3 月 6 日，财政部部长在两会记者会上表示，化债政策推出 后化债压力大大减轻，地方政府债务风险有效缓释；这项政策通过整体设计和机制重构，在主动化解债务风险的同时，支持地方腾出更多资金资源，为 高质量发展蓄势赋能。(2)如前所述，2024 年有 2.8 万亿化债规模，这部分 或更多用于城投公司缩表，估计大致有 8000 亿元可增加基建投资的流动性。 在“债务置换”的政策背景下，2025 年仍将有 2.8 万亿元的资金用于债务化 解，在地方政府债务风险有效缓释的背景下，假设其中流向基建相关业务的 比例提升，则预计间接用于基建领域的化债资金为 1.1 万亿元。 据此测算，2024 年城投债及化债带来的增量资金为 2913 亿元，在广义基建 资金来源中占比将下降至 1.6%；2024 年城投债及化债带来的增量资金为 9000 亿元，在广义基建资金来源中占比为 4.7%。
PPP 政策要求聚焦使用者付费项目，不因采用 PPP 模式额外新增地方财政 未来支出责任。(1)根据 2023 年 11 月 8 日发布的《关于规范实施政府和社 会资本合作新机制的指导意见》，政府和社会资本合作（PPP）项目应聚焦 使用者付费项目，不应采用 PPP 模式额外新增地方财政未来支出责任。(2) 政府可在严防新增地方政府隐性债务、符合法律法规和有关政策规定要求 的前提下，按照一视同仁的原则，在项目建设期对使用者付费项目给予政府 投资支持；政府付费只能按规定补贴运营、不能补贴建设成本。除此之外， 不得通过可行性缺口补助、承诺保底收益率、可用性付费等任何方式，使用 财政资金弥补项目建设和运营成本。(3)新政策适用于所有 2023 年 2 月 PPP 项目清理核查前未完成招标采购程序的项目，以及后续新实施的 PPP 项目。 受 2023 年 PPP 项目暂停及 2023 年 11 月 PPP 政策影响，预计 2024/2025 年新增落地项目投资额仅为 1357/1425 亿元。(1)由于 2023 年 2 月以来 PPP 项目暂停，且目前 PPP 项目总投资额中使用者付费项目占比仅约为 13%， 故根据 PPP 政策，原占比 87%的政府付费和可行性缺口补助类 PPP 项目将 受到限制。据此测算，预计 2023 年新增 PPP 落地项目投资额将较 2022 年 下降 87.5%至 1293 亿元(2022 年新增 PPP 落地项目投资额为 10342 亿元)， 预计 2024 年新增 PPP 落地项目投资额将在 2023 年预测值的基础上按照 GDP 预期增速 5%增长至 1357 亿元，预计 2025 年新增 PPP 落地项目投资 额将在 2024 年预测值的基础上按照 GDP 预期增速 5%增长至 1425 亿元。 (2)据经济日报，自 2014 年以来，累计开工建设项目和投资额占入库项目数、 投资额的比例均为约 65%。据此测算，则 2021/2022/2023 年新开工项目投 资额为 8318/6722/840 亿元，预计 2024/2025 年新开工项目投资额为 882/926 亿元。
预计 2024/2025 年 PPP 项目拉动的基建投资资金为 2334/787 亿元。(1)假设 项目施工周期为 3 年，每年实施额分别为 30%/40%/30%，则 2021/2022/2023 年新开工落地项目将分别于 2023 年完成投资额 2496/2689/252 亿元，合计 5436 亿元；2022/2023/2024 年新开工落地项目将分别于 2024 年完成投资额 2017/336/265 亿元，合计 2617 亿元；2023/2024/2025 年新开工落地项目将分别于 2025 年完成投资额 252/353/278 亿元，合计 883 亿元。(2)截至 2023 年 2 月，落地项目投资额中基建项目占比约为 89.16%。据此测算，2023 年 PPP 项目带来的基建投资资金将下降至 4847 亿元，较 2022 年同比下降 35.2%，预计在广义基建资金来源中占比为 2.5%，较 2022 年下降 1.5 个百 分点。2024 年 PPP 项目拉动的基建投资资金将进一步下降至 2334 亿元， 较 2023 年同比下降 51.9%，预计在广义基建资金来源中占比为 1.3%，较 2023 年下降 1.2 个百分点。2025 年 PPP 项目拉动的基建投资资金将进一步 下降至 787 亿元，较 2024 年同比下降 66.3%，预计在广义基建资金来源中 占比为 0.4%，较 2024 年下降 0.9 个百分点。
非标融资：预计 2024/2025年广义基建资金来源中非标融资规模均约为 5000 亿元。(1)非标融资主要包括信托贷款和委托贷款。信托贷款方面，2019 年 投向基础产业的新增信托项目金额为 6218 亿元，假设其中 90%用于基础设 施建设，则投向基建领域的新增信托项目金额为 5596 亿元。由于 2020 年 二季度后中国信托业协会不再公布新增信托项目金额数据，因此后续保守 估计每年投向基建领域的新增信托项目金额均为 5000 亿元。(2)委托贷款方 面，2022/2023 年新增委托贷款规模分别为 3579/199 亿元，假设委托贷款中 用于基建投资的比例与 2020 年 6 月相同(2020 年 6 月为 12.06%)，则 2022- 2023 年投向基建领域的新增委托贷款规模分别为 389 和 22 亿元。由于 2024 年新增委托贷款规模仅为-577 亿元，全年新增委托贷款投向基建的规模为63亿元，保守估计2025年全年新增委托贷款投向基建的规模均为-50亿元。 (3)据此估计，2022-2023 年广义基建资金来源中的非标融资规模约为 5389 和 5022 亿元，预计 2024-2025 年分别约为 4937/4950 亿元。 政策性开发性金融工具：2022/2023 年资金支付使用分别为 2220/5180 亿元。 (1)据中国人民银行发布的《2022 年第三季度中国货币政策执行报告》，截至 2022 年 10 月末，两批金融工具合计已投放 7400 亿元，有力补充了一批交 通、能源、水利、市政、产业升级基础设施等领域重大项目的资本金。在各 方共同努力下，政策性开发性金融工具有效支持基础设施建设，助力稳定宏 观经济大盘。(2)据 2023 年 7 月 14 日国务院金融统计数据情况发布会，截 至 2023 年 6 月末政策性开发性金融工具的资金支付使用比例已超过 70%。 据 2023 年 12日国家金融监督管理总局天津监管局新闻发布会，目前 月 27 天津辖内政策性开发性金融工具支付率达 91.46%。(3)据此估计 7400 亿元 政策性开发性金融工具于 2022 年支付使用 30%，2023 年支付使用 70%， 则 2022-2023 年将分别贡献 2220/5180 亿元资金。
其他自筹资金：预计 2024/2025 年广义基建资金来源中其他自筹资金规模 约为 3.36/3.52 万亿元。(1)其他自筹资金来源较广泛，如类 PPP 项目、建筑 公司投资拉动的城市更新项目、国新/诚通债券等，难以进行细致统计，故 我们采用细分项倒算的方式对这部分资金进行估计。(2)2023 年，估计投向 基建领域的其他自筹资金为 31971 亿元，2024-2025 年均按照增速 5.0%进 行测算，则预计 2024-2025 年投向基建领域的其他自筹资金分别为 33570 亿 元和 35248 亿元。(3)经国务院批准及国资委安排，中国诚通和中国国新分 别发行 2000 亿元和 3000 亿元稳增长扩投资专项债，助力“两重”、“两新” 项目投资，涵盖重大设备更新、技术改造、科技创新及战略性新兴产业投资， 推动央企高质量发展，助力国民经济持续健康发展。
