产品结构优化+省内薄弱区域下沉，期待国缘 V 系和省外市场破局。
公司产品结构优秀，国缘消费氛围已成，未来有望继续释能，开系支撑公司业绩增长基本盘。公司次高端收入占比在主要地产酒龙头中处于领先水平。目前次高端价格带分化出 300-500 元和 600-800 元两个价位，国缘四开在省内300-500元价位的竞争中优势显著，在南京等核心市场势能强劲，消费氛围已成。据酒业家报道，2024 年四开销售额突破 50 亿元，同比+15%。此外，国缘对开相比竞品具备一定性价比。
白酒行业的价格带布局通常成熟一代培育一代，行业跨越式的消费升级并非一蹴而就，而是在经过漫长的积累之后才会突然显现，未来次高端的抢占将更有利于品牌优势突出并且提前做价格带布局的企业。2018 年公司推出国缘V系，终端指导价千元以上。和此前公司在 2004 年省内主流价格带100元左右的时候主推 300 元（当时的高端价格带）的国缘，古井贡酒在省内主流价格带200元左右即主推 500-600 元的古 20 的做法具有一致性，即对价格带进行提前布局，提高品牌势能，打开价格体系天花板。 公司未来重点聚焦 V3，期待高端价位产品突破。2020 年底公司成立V9事业部（2022 年调整为 V 系事业部），覆盖旗下所有V 系产品运作。根据规划，V系三款产品的战术打法有一定差异，V9 定位高端，做高品牌认知；V3定位放量，未来将成为 V 系核心业绩支撑；V6 当前主要作为战略储备产品，由于基数较小增速较快。V3 上市之初公司存在考核过急过快等问题，导致价盘波动，2022年以来公司主动调整，更加注重 B 端承载和 C 端培育，强调V3 单品培育的重要性，对销售目标务实调整；自 2022 年下半年以来，V3 的市场表现趋向于良性。目前公司在苏南部分地区试点国缘 V 系联盟体模式，通过经销商入股的方式推动“V 系攻坚战”顺利落地。2024 年上半年公司五大单品中（四开、对开、淡雅、V3、单开），V3 增速最高。2024 年 V3 已成为公司第四大单品，营收增速同比+30%，年度开瓶率同比+60%以上。据我们测算，预计2024年公司V系营收占比约 10%，其中 V3 占比过半。据酒业家报道，2025 年春节V3动销增速良好。未来公司目标继续提升 V3 市场份额，有望贡献国缘系列新增长极。
春节旺季控货挺价，平衡量价从容增长。2021 年以来公司共有四次停货历史，我们认为其中 2021 年 2 月、2024 年 2 月的两次停货主系衔接四开新品上市，2023 年 3 月、2025 年 2 月的两次停货意在控货挺价。据微酒报道，2025年2月 1 日，江苏今世缘酒业销售有限公司发布文件表示，即日起暂停接收42度500ML 国缘四开、对开销售订单。我们认为旺季控货体现出公司维护渠道和价盘健康的决心，以及对平衡量价和良性增长的追求。
省内区域和市县之间的发展不平衡，使得公司在省内仍有较大扩展空间。对于公司来说，省内发展的不平衡在于两个方面。（1）区域之间发展的不平衡。2023年公司淮安和南京大区对省内收入贡献接近 50%；而其他四大市场收入贡献基本在 10-15%左右，淮海/苏中/苏南大区的市场份额和单经销商体量较低，仍有提升空间。（2）市区和县区之间发展的不平衡。以往公司销售布局主要在市区，县级市场较为薄弱。2017 年以来公司着力开发省内县区级市场，力争通过网格化、扁平化、精细化规划省内每个县级市场。区域间不平衡和市县间不平衡使得公司仍有较大发展空间，未来省内薄弱区域的强化仍可带来增量。
公司加强省内渠道精耕，销售团队逐年扩充，渠道力显著增强。我们认为在营销模式日渐趋同的行业生态下，一家酒企的渠道力更多体现在营销团队的规模（深度覆盖能力）和效率（执行和落地能力）上。2016 年公司开始加快团队扩容速度，销售人员数量逐年增加，到2023 年时已达1509 人，2016-2023年CAGR为 13.5%。公司销售人员人均薪酬自 2015 年以来也稳步增长。同时公司也进行了经销商团队的扩充，2016-2023 年，公司省内经销商数量从280个提升至499个，省外经销商数量从 245 个增长至 562 个。2019 年公司加大对薄弱地区招商力度，在苏南、苏中地区持续扩充经销商数量，加强渠道精耕，2019、2020年苏南分别增加 25 和 35 个经销商，2020 和 2021 年苏中分别增加20和25个经销商。2022 年公司规划一线员工在此前基础上继续扩充400-500人，以补充省内渠道精耕和省外输出需要的人员。2023 年，淮安/南京/盐城大区经销商数量继续扩张，分别净增加 54/17/21 个。公司销售队伍能上能下机制灵活，营销动作的执行落地有保障。
公司在省外扩张过程中重视与优质经销商的合作。2018 年5 月公司宣布与浙江商源合作，2019 年 4 月公司与安徽百川合作，由百川代理国缘系列，深耕安徽市场。此外，在省外扩张过程中，公司重视重点市场的突破，选择有根基的、能找到合适经销商的县市进行深耕，在小范围形成消费氛围后再向周边拓展，以期达到以点带面的效果。 公司省外市场规模不断增加，保持较高增速。2024 年前三季度，公司省外营收占比约为 8%，自上市以来整体呈现上升趋势，且从2019 年起省外营收增速也基本保持高于省内。公司当前省外以国缘四开为主品系推广。
公司对于省外市场的重视程度持续提升，逐步打造样板市场。2023年，公司确立 10 个地级市市场为省外重点板块市场（嘉定、嘉兴、湖州、滁州、马鞍山、枣庄、临沂、周口、九江、楚雄）。2024 年，公司省外继续坚持“攻城拔寨”，启动“再造江苏”工程，为打造样板市场，公司将以“三年不盈利”换取更大增长动能，规划三年累计投放 30 亿元，全力深耕市场，安徽、山东两省2024年销售额均超 2 亿元。2025 年省外规划“四级市场”：10 个板块市场（嘉兴、滁州、杭州、合肥、湖州、济南、济宁、临沂、菏泽、枣庄）+8 个准板块市场+21个潜力市场+20 个机会市场。未来可持续关注公司省外拓展情况。
公司持续优化营销组织架构，专业化、精准化管理水平进一步提高。2020年，公司对部分组织职能实施进一步整合优化，新设立国缘V9 事业部、省外工作部；2022 年，公司将市场部更名为品牌管理部，销售部更名为销售管理部，国缘V9事业部更名为国缘 V 系事业部，省外工作部更名为省外事业部，新设立国缘事业部、今世缘事业部，此外成立了高沟销售公司，公司“三部一司”的销售组织架构基本形成；2023 年，公司将品牌管理部并入文化部，合并销售管理部与省外事业部，组建销售部。三大品牌分为三个事业部和一个销售公司独立管理，资源投放更加灵活聚焦，各品牌发展自由度更高，发展路径更为清晰。我们认为组织架构的完善使得公司营销组织化、专业化水平进一步提高，纵向形成了事业部与推广中心的垂直指挥体系，横向形成了事业部与大区的协同体系，有助于公司加强对于销售团队的管理，为后百亿时代发展奠定组织基础。
