V 系引领开系稳固，结构升级区域深耕。
1）产品结构有望继续升级，带动利润率提升。公司产品结构持续升级带动毛利率提升。近些年来公司价格带最高的特 A+类产品量价 齐升。2019-2024 年，公司特 A+类收入 CAGR 为 22.49%、增速快于其他产品系列，其 收入占比从 55.77%上升到 64.89%；带动公司营业收入从 2019 年的 48.70 亿元增长至 2024 年的 115.44 亿元，收入 CAGR 为 18.84%；整体毛利率从 2019 年的 72.79%上升 至 2024 年的 74.74%，累计提升 1.96pcts。
开系核心单品表现良好，稳固次高端基本盘。开系产品中，四开和对开定位次高端价格 带，是国缘系列的两大核心单品。受益于江苏省消费升级、次高端价格段白酒持续扩容， 四开销售氛围逐渐提升。根据弗若斯特沙利文调研数据显示，按 2023 年全国中度高端 白酒市场各品牌在中国大陆的销量（万升）计，四开夺得中国中度高端白酒 500 元价格 带单品销量第一。此外第五代四开于 2024 年焕新上市。当下，四开随着体量增大，增速 已经有所放缓，但预计未来增长不会停滞。国缘六开为公司 2023 年新推出产品，定位 800 元以上。公司强调在省内外一体打造四开超级大单品的基础上，突出六开新高端化 认知引领，以助于推动四开和对开放量。 V 系定位高端，持续培育以期贡献增量。公司 V 系的主要产品为 V3、V6、V9，其中 V9 定位高端，主要为树立品牌形象，V6 同样定位高端，作为价格补充，目前 V6、V9 仍处 于培育阶段；V3 作为定位 600-700 元的产品，承担更大的销量任务，体量相对更大。 2022年V3已在省内完成全面布局，近些年作为公司战略大单品持续打造运作。现在V3、 V6、V9 三个单品属于成长期，体量相对较小。当前 V3 经过市场培育已达到一定体量， 预计 2025 年 V3 会有较快增长；同时预计 2025 年 V6 增长相对更快，V9 增长也不错， 未来二者占比有望逐渐提升。
2）百元左右大众消费提档，单开淡雅表现出色。中低端市场放量，淡雅单开快速增长。受益于国缘品牌整体消费氛围提升，承接了百元 左右大众消费提档升级的部分需求，加之省内区域已经提前完成较为完善的渠道布局， 公司 100-300 元价位特 A 类产品增长情况良好。公司特 A 类产品主要包括淡雅、单开 等，2024 年实现销售收入 33.47 亿元，同比增长 16.61%，2019-2024 年收入 CAGR 为 16.98%，收入占比从 2021 年的 26.76%上升至 2024 年的 28.99%。2023 年淡雅、单 开增速较对开、四开更快，且淡雅成为仅次于四开和对开的第三大单品。中长期来看， 100-300 元大众消费价位白酒仍有扩容空间，淡雅和单开有望保持稳健增长。
坚持团购深耕，夯实渠道根基。公司在江苏市场充分发挥团购渠道的优势，通过精准触 达消费领袖，实现高效拓展与深度渗透。公司在南京、淮安、苏南等重点区域，以直分 销模式为基础，加强团购渠道布局，确保资源直达终端，提升运营效率。同时，通过团 购渠道的社交属性和高粘性，精准覆盖对口消费者，增强品牌影响力与市场份额，进一 步巩固其在核心市场的竞争优势。
优化流通渠道，提振渠道信心。公司持续推进厂商协同。公司将 2023 年定位为“经销主 体优化提升年”，通过健全厂商共建体系、分级赋能体系和长效激励体系，全面提升厂商 一体化战斗力。展望 2025 年，公司将进一步深化厂商联动，并简化政策体系，确保价格 秩序和利益平衡，同时通过构建经销商评级机制和完善终端星级合伙人体系，进一步赋 能终端动销，全面激发市场增长动能。
1）两大成熟大区收入稳定增长，持续贡献核心营收。淮安大区和南京大区作为两大成熟大区，贡献约 43%的营收。淮安和南京是公司的核 心市场。作为本土品牌，公司在淮安、南京两地均有较强的品牌优势，近些年发展稳健， 收入不断提升。2024 年，南京大区实现收入 26.31 亿元，同比增长 11.68%；淮安大区 实现收入 22.35 亿元，同比增长 12.31%；两个大区收入合计占整体营业收入 42.39%。 南京市场是省内核心样板市场，也是省内第一大市场。南京作为江苏省省会，居民消费 能力较强。2024 年公司在南京大区的收入为 26.31 亿元，2019-2024 年收入 CAGR 为 15.62%，收入占比从 2019 年的 26.24%降至 2024 年的 22.92%，南京市场基本盘稳固。 南京大区势能向上，国缘系列基本盘稳固。四开借助团购等优势，未来仍有增量空间。 对开、淡雅卡位近年发展较好的 100-300 元大众价格带，未来销量增长空间也较大。而 在高端价格带上，洋河和今世缘都仍有较大开拓空间，今世缘坚持用 V 系布局高端价格 带，V9 做形象，V3 做销量，目前 V3 由于基数较低，未来亦有较大增量空间。借助政商 务团购优势，V3 不断进军高端市场，未来有望逐步贡献增量。 淮安市场成熟度高，布局 V 系推进升级。淮安居民消费能力较南京明显低。淮安大区是 今世缘省内的第二大成熟市场，增长稳定。公司依靠国缘开系稳固住基本盘，同时向上 培育 V 系，以推进大本营结构升级。公司不断深耕淮安，2024 年末淮安大区经销商数量 为 114 个，相比 2019 年增加 77 个。2024 年公司在淮安大区的收入为 22.35 亿元， 2019-2024 年收入 CAGR 为 16.23%，收入占比从 2019 年的 21.72%降至 19.47%。
2）苏中大区较快增长，苏南大区发展潜力大。苏中、苏南大区相较于苏北，经济发展水平较高，公司增量潜力大。2019-2024 年，公 司在苏中大区和苏南大区收入 CAGR 分别为 26.32%和 17.55%，增速在省内各大区中均 处于靠前水平。过往公司拓展苏南相对苏中和苏北区域节奏相对延后。受南京、淮安等成熟市场的辐射影响，公司在苏中和苏南地区的品牌势能和收入规模不断提升，未来具 有较大成长空间和增量可能性。
苏中大区近年营收较快增长，表现良好。苏中大区 2024 年营收为 19.24 亿元，同比增 长 21.21%，收入增速在省内各大区中最高；经销商数量为 130 家，同样在省内各大区 中最高，苏中大区仍有较大发展潜力。
苏南大区发展潜力较大，整体已进入上升期。苏南大区由苏州、无锡、常州三个城市组 成，经济水平处于省内领先地位，居民消费水平高。经过多年的培育打造，公司在苏南 大区完成了经销主体优化，强化了人员组织配置，市场整体进入上升期。总体来看今世 缘在苏南地区基数仍较低，还有较大的增长空间。
3）苏北地区依靠本土优势，市场表现保持稳健。苏北大区临近大本营淮安，本土品牌优势更为明显。盐城大区和淮海大区经济水平相较 于苏南大区较为落后，居民消费能力也相对一般。但由于地处淮安边缘，公司的品牌辐 射作用较为明显，近年公司在苏北地区增长平稳、表现良好。 盐城大区未来营收有望保持平稳增长。2024 年公司在盐城大区营收为 12.74 亿元，同比 增长 15.62%，2019-2024 年公司在盐城大区的营收 CAGR 为 15.46%。总体来看，由于 盐城大区收入基数在省内几个大区中相对较小，目前仍处在发展的上升期，未来有望保 持平稳增长。
淮海大区近些年营收 CAGR 相对较快。淮海大区包括徐州等地。徐州经济发展水平不高， 显著低于苏锡常、南京、淮安、盐城等地。淮海大区近些年发展速度较快，2019-2024 年 公司在淮海大区的营收 CAGR 达 24.03%，相较于省内几个大区 CAGR 最高。目前徐州 市场发展已经快接近成熟期，考虑后续淮海大区收入规模不断提升，未来增速可能放缓。
4）省外聚焦战略市场，打造样板助力全国化布局。聚焦“3+4”战略重点省级市场，省外聚焦样板市场助力稳步增长。公司 2022 年以来， 将省外市场的战略目标由“2+5”转为“3+4”，3 是长三角一体化的上海、浙江、安徽， 4 是山东、河南、江西、京津冀。公司的全国化首先是周边化。公司持续推进长三角一体 化运作，对安徽、浙江、上海加大投入。2024 年，公司省外实现收入 9.26 亿元，同比 增长 27.37%。相比于 2018 年公司省外经销商数量仅 273 家，2024 年省外经销商数量 已达到 615 家，翻了一倍有余。目前，安徽和山东正在崛起，成为省外第一第二大市场。
