2025Q1 轻工制造板块收入同比+0.75%提升至 1374.89 亿元，2024 全年同比+1.80%提 升至 6107.48 亿元，其中 2025Q1 造纸收入同比持续下滑，家居及文娱维持个位数增 长，包装印刷板块同比实现双位数增长。
2025Q1 家居板块收入同比+6.18%至 536.53 亿元，2024 全年同比+1.02%至 2427.21 亿元；2025Q1 归母净利润同比+13.56%至 36.19 亿元，2024 全年同比-15.61%至 154.23 亿元。
2025Q1 外销持续发力，内销在以旧换新政策支持下有所回暖。其中定制家居前 端接单到工厂订单存在一定周期，因此 2024Q4 内销仍相对承压，部分国补订单 集中在 2025Q1 体现，在 1-2 月 2025 年家居国补断档的背景下，除定制门窗外 定制家居企业均仅实现个位数下滑，显著优于地产数据。软体家居表现优于定 制，关税不确定背景下行业出现短暂抢出口现象，因此2025Q1外销仍持续发力， 且 2024 年国补政策下软体家居补贴范围更广，品类上也更为受益，因此慕思股 份、喜临门、梦百合 2024 年均实现个位数增长，顾家家居在积极调整组织结构 后，2025Q1 也实现收入双位数增长的突破。卫浴企业受行业萎缩和价格战持续 影响，2025Q1 收入同比下滑，5 月水效新国标及 7 月 3C 认证实施后，行业竞争 格局或将得到较大改善。
家居公司在 2024 年国补落地后大力支持经销商参与，同时双重让利于经销商和 消费者，因此 2025Q1/2024A 毛利率同比分别-0.95/-1.46pct。2025 年加力扩围 国补政策，将补贴时效延至全年，或导致家居 Q1 接单略低于预期。为适应消费 趋势和市场变化，企业通过组织架构改革等措施提高经营效率，2025Q1 家居整 体期间费率同比-1.60pct，归母净利润同比+13.56%%。其中欧派家居、顾家家居 等龙头企业组织架构改革成效显著，内贸收入实现较快增长，费率控制下业绩表 现优异，欧派家居归母净利润同比+41.29%，顾家家居同比+23.53%。
展望 2025Q2，关税加征对家居外销订单存在一定影响，但中美谈判后短期关税 加征已降至 10%,远低于此前预期，因此外销影响或有限。内销基数压力趋缓， 地产成交数据回暖，以旧换新逐次落地各省带动家居消费，关税变局下扩内需或 将成为未来主线，稳地产重要性再提升，政策有望持续加码。
2025Q1 造纸板块收入同比-11.95%至 405.11 亿元，2024A 同比-0.72%至 1876.95 亿 元；2025Q1 归母净利润同比-90.10%至 2.21 亿元, 2024A 同比-137.24%至-15.88 亿 元。
2025Q1 纸价环比小幅回暖：1）木浆系：据卓创资讯，2025Q1 外盘针叶/阔叶浆 均价环比分别+3.72%/+5.64%，双胶纸/双铜纸均价环比分别+3.78%/+4.38%。年 初以来浆价反弹带动文化纸价格上行，伴随 4-5 月招投标旺季到来，Q2 文化纸 价格仍有支撑；2）废纸系：据卓创资讯，2025Q1 国废均价环比-3.79%，箱板纸 /瓦楞纸均价环比分别+1.48%/+2.73%，年初以来箱板瓦楞纸价格有所回落，后续 以旧换新等政策拉动下需求有望改善。
2025Q1 低价浆逐步入库，成本压力缓解。2025Q1 造纸行业毛利率同比-3.93pct， 环比+2.12pct。毛利率环比改善，主要系 2025Q1 纸价回暖，叠加 2024Q4 低价浆 投入使用。费用端，整体期间费用率同比+0.04pct，维持稳健，其中销售/管理 /研发/财务费用率分别同比+0.13/+0.14/-0.66/+0.43pct。综合影响下,行业归 母净利率 2025Q1 同比-3.10pct。
龙头太阳纸业业绩稳定。太阳纸业 2025Q1 实现营收 98.98 亿元，同比-2.82%； 实现归母净利润 8.86 亿元，同比-7.32%；实现扣非归母净利润 8.83 亿元，同比 -7.27%。公司产能建设有序推进，龙头地位稳固。项目方面，1）南宁项目：PM11 和 PM12 预计将在 2025Q4 试产；2025 年初启动年产 30 万吨生活用纸及后加工生 产线二期工程；2）南宁二期项目：预计将在 2025Q4 陆续进入试产；3）山东溶 解浆生产线搬迁改造项目：于 2024 年 10 月初启动，预计将于 2025 年 5 月完成； 4）山东基地颜店厂区特种纸项目：3.7 万吨特种纸已于 2025 年 4 月进入试产， 14 万吨特种纸项目二期预计将于 2026H1 进入试产。我们认为公司未来项目按计 划逐步实施并投入运营，将有效促进浆纸生产能力不断提升，丰富产品矩阵。公 司林浆纸一体化综合竞争优势铸就长期护城河。
展望后续，纸企成本有望延续低位，而下游需求在消费政策刺激下仍有支撑，预 计纸价有可能维持震荡趋势。我们预计行业整体的盈利能力有望进一步得到修 复。
2025Q1 包装板块收入同比+11.07%至 312.03 亿元，2024A 同比+4.83%至 1244.41 亿元；归母净利润同比+24.88%至 19.61 亿元，2024A 同比-8.29%至 48.79 亿元。
纸包装：国内需求稳健，关税风险可控。根据 IDC 数据，2025Q1 中国智能手机 市场出货量在国补政策叠加春节销售旺季的拉动下，同比+3.3%，达到 7160 万 部，延续过去五个季度的增长趋势。海外业务方面，裕同科技已在全球 10 个国 家、40 座城市设有 40 多个生产基地及 4 大服务中心，全球化布局有望对冲关税 摩擦风险。
金属包装：重磅并购落地，期待整合成效。奥瑞金收购中粮包装落地，中粮包装 正式从香港联交所退市。行业进一步加速整合，有望提升龙头公司对下游客户议 价能力，改善产业链价值分配。成本端，铝锭价格维持高位震荡，至 2025 年 4 月 30 日，铝锭价格达 19952.90 元/吨，处于历史高位区域。若后续二片罐顺利 提价，行业毛利率有望显著修复。
重点公司方面，裕同科技 2025Q1 实现营收 36.99 亿元，同比+6.42%；归母净利 润 2.41 亿元，同比+10.26%；扣非归母净利润 2.46 亿元，同比+1.37%;昇兴股份 2025Q1 实现营收 16.22 亿元，同比-3.23%；归母净利润 0.93 亿元，同比-23.64%； 扣非归母净利润 0.83 亿元，同比-30.59%。
展望未来，纸包装板块，裕同科技关税风险可控，业绩有望持续受益于国补推动 +新机上市，智能工厂建设有望带动毛利率稳步提升；金属包装板块，二片罐东南亚市场规模稳健增长，国内二片罐利润率或具备较大修复空间，期待行业整合 后金属包装公司对下游话语权提升。
2025Q1 文娱用品板块收入同比+2.42%至 121.22 亿，2024A 同比+7.64%至 558.91 亿；归母净利润同比-6.95%至 6.42 亿，2024A 同比-8.81%至 23.97 亿。
个护、牙膏龙头收入延续高增。登康口腔/百亚股份 2025Q1 收入分别同比+19.36%/30.10%，品牌势能带动下收入延续高增趋势。百亚股份在维持核心省份 基本盘的同时，持续加速拓展外围省份，受 315 舆情影响整体电商渠道同比增长 趋缓，但 2025Q1 仍然保持正增速。
登康口腔产品结构升级，毛利率显著上行，晨光股份/百亚股份/登康口腔/明月 镜片 2025Q1 毛利率分别同比变动+0.49/-1.04/+7.08/+0.35pct。冷酸灵线上医 研系列高端产品热销，产品结构优化带动毛利率显著上行。费用端，2025Q1 文 娱用品板块期间费用率同比+0.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分 别+0.13/+0.14/-0.66/+0.43pct。综合影响下,2025Q1 行业归母净利率同比0.53pct。
重点公司方面，晨光股份 2025Q1 实现营收 52.45 亿元，同比-4.39%；归母净利 润 3.18 亿元，同比-16.23%；扣非归母净利润 2.81 亿元，同比-14.16%。百亚股 份 2025Q1 实现营收 9.95 亿元，同比+30.10%，归母净利润 1.31 亿元，同比 +27.27%，扣非净利润 1.29 亿元，同比+32.40%。登康口腔 2025Q1 实现营收 4.30 亿元，同比+19.36%；归母净利润 0.43 亿元，同比+15.64%；扣非归母净利润 0.36 亿元，同比+27.25%。明月镜片 2025Q1 实现营收 1.97 亿元，同比+2.63%；归母 净利润 0.47 亿元，同比+11.70%；扣非归母净利润 0.42 亿元，同比+19.49%。
展望未来，国货品牌积极推陈出新，包括但不限于发力线上电商和线下核心五省 及外围市场的自由点、占据线下零售市场抗敏感细分领域领导地位的冷酸灵、经 营质量持续优化的九木新零售大店和专注于文具直销业务的科力普等品牌。后 续行业细分赛道龙头公司的份额提升及产品结构升级值得持续关注。
将匠心家居、麒盛科技、嘉益股份、哈尔斯等 20 家轻工出口链公司加总合计作为出口链板块整体情况来看，2025Q1 轻工出口链公司整体收入同比+13.80%至 186.01 亿 元，2024 全年收入同比+20.51%至 767.51 亿元。2025Q1 归母净利润同比+5.53%至 14.23 亿元，2024 全年同比+3.72%至 57.14 亿元。
面对关税不确定性，“抢出口”或提前催化订单表现，2025Q1 轻工出口链收入 仍保持较快增速，其中匠心家居 2024 年新拓 96 家客户，截至 2025Q1 末店中店 数量突破 500 家，已初步构建北美市场零售网络，贡献业绩增量，2025Q1 收入 同比+38.16%；嘉益股份则销售规模延续高增，越南基地也将于 2025 年正式投 产，2025Q1 收入同比+66.52%。乐歌股份海外仓业务持续快速拓展，2025Q1 收入 同比+37.69%，截至 2024 年底公司已拥有 21 个自营海外仓，合计面积 66.21 万 平方米，同比+128.63%。仅松霖科技、海象新材、浩洋股份、玉马科技少数几家 公司 Q1 收入呈同比下滑趋势。
中美关税加快出口企业海外产能投入节奏，海外产能爬坡使得企业 2025Q1 毛利 率略有下滑（同比-1.71pct），如嘉益股份越南基地已达预定使用状态，将于 2025 年正式投产；哈尔斯泰国基地一期稳步爬坡、二期厂房持续建设中；涛涛 车业越南 2 万+平米工厂实现核心工序覆盖，并于美国建立三大工厂，其中得克 萨斯州已完成自有生产基地布局。2025Q1 轻工出口链整体期间费率下降 1.26pct， 其中销售费率下降 3.38pct，汇兑损失带动财务费率上升 2.83pct，因此归母净 利润同比+5.53%，归母净利率同比-0.01pct。
截至 2025 年 5 月经过日内瓦经贸会谈后，中美双方达成协定，其中美国修改 4 月 2 日加征的从价关税：对中国保留 10%关税加征，24%关税在初始 90 天内暂停 实施，并取消 4 月 8-9 日的加征关税；而中国也相应修改对美国加征的从价关 税：对美国保留 10%关税加征，24%关税在初始 90 天内暂停实施，并取消 4 月 5- 6 日的反制关税。轻工出口以欧美客户代工为主，2018 年特朗普已对家居加征 关税至 25%，同时在下游客户要求下大多数企业早已在东南亚建设产能。此次修 改关税条例后，对中加征关税已暂时降至 30%，低于此前预期，企业将争取在 90 天关税豁免期内加快越南生产基地出货速度，并实施相关降本增效措施以应对 运营风险，同时选择适当提价方式转移关税成本。因此我们预计关税或将对轻工 出口产生一定负面影响，但中美双方缓解关税加征力度后，其影响或有限。
