社交出海先锋，打造“社交+”产品矩阵。
赤子城科技是我国领先的社交+游戏出海公司，成立于 2009 年。公司致力于让全球每个人 都能享受更美好的社交娱乐生活，在社交、游戏、工具等领域打造了数十款面向全球用户 的优质 APP，累计服务上百个国家和地区、超过 10 亿全球用户。公司专注开放式社交赛道， 聚焦音视频等新兴社交形式，打造了视频社交、语音社交、心动社交、直播社交等多元化 的社交产品，主要代表产品包括 MICO、YoHo、TopTop、SUGO、Blued 和 Heesay 等。 同时，公司积极探索游戏等创新业务，已取得有效突破。
公司 2013 年开始布局全球市场。2013 年 5 月，推出第一款自研移动应用 Solo Launcher， 其可作为安卓设备用户的用户界面，通过用户设备提供操作更简单、更快速的用户体验。 根据招股说明书，该产品在六个月内吸引超过一百万用户。公司通过工具型产品在海外实 现流量变现，逐步积累用户基础和市场经验。2014 年公司首款社交产品 MICO 上线，开始 进入社交领域。此后，公司不断推出新的社交产品，如 YoHo、TopTop、SUGO 等，形成 了丰富的社交产品矩阵。2019 年，公司在港交所主板上市。 2022 年 1 月公司宣布出资 5000 万美元与公司最大的股东 Spriver 等合伙成立基金，参与蓝 城兄弟私有化。2023 年 3 月公司进一步向 Spriver 收购 100 万股普通股，使其持有蓝城兄 弟的份额增加至 78.9%。8 月赤子城科技正式完成对蓝城兄弟的收购。蓝城兄弟拥有庞大的 LGBTQ 用户群体和成熟的社交平台，Blued、Finka 等产品并入多元社交矩阵，开拓多元人 群社交业务。收购完成后，公司将蓝城兄弟的业务及技术创新整合至集团内，形成了协同 一致、经营一体化的框架。且通过自身的优势，补齐了蓝城兄弟在获客效率、运营及变现 效率等方面的短板。 2024 年公司完成了对 MICO 的少数股东权益的收购，随着收购完成，MICO 已成为赤子城 科技的全资子公司，从而能够更好地整合资源，提升公司的整体运营效率和盈利能力，增 厚归母净利润。 在社交业务发展的同时，公司积极发展游戏等创新业务，已颇有成效。
公司聚焦于建设“社交+”产品矩阵，打造泛人群社交、多元人群社交、创新业务三大业务 板块。公司泛人群社交业务通过深入扎根本地和垂类产品创新，形成以 MICO、YoHo、TopTop 和 SUGO 为代表的社交产品“灌木丛”。多元人群社交业务方面，通过收购蓝城兄弟开展 全球布局，24 年推出 HeeSay 带动海外收入增长。同时创新业务中精品游戏营收增长显著， 成为公司新的重点收入来源。
泛人群社交业务为公司主要业务。该业务面向广泛用户群体，提供多样化社交场景和功能。 主要产品包括直播娱乐社交平台 MICO、多人语音社交平台 YoHo、多人游戏社交平台 TopTop 以及音视频陪伴社交平台 SUGO，已初步形成多元产品矩阵。这些产品满足不同年 龄段、不同文化背景用户的社交需求，帮助用户建立更广泛的社交联系。多款产品占据垂 直细分领域头部地位，产品模式在中东北非市场获得认可后，进一步向东南亚等市场复制。
公司第二大板块为多元人群社交业务。主要产品包括 Blued、Finka、HeeSay。Blued 是国 内领先的男性社交娱乐产品，Finka 为国内领先的高端男性垂直社交平台。在业务布局过程 中，公司洞察到 LGBTQ+人群更广泛的社交需求，于 2024 年初正式推出专注海外多元人 群线上社区 HeeSay，产品体验和品牌效应持续提升。 公司第三大板块为创新业务。公司不断探索新的业务领域和模式，如精品游戏、休闲游戏、 社交电商等。2022 年，公司推出第一款自研手游《Alice’s Dream: Merge Games》，为用 户带来沉浸式的互动娱乐体验。2024 年 5 月、6 月，该手游接连进入 Sensor Tower 中国 手游海外收入 TOP30 榜单。在此基础上，公司游戏团队继续孵化新品，2023 年孵化出合 成类手游《Taylor’s Secret》、《Merge Cove》及数独游戏《Sudoku》等新品。创新业务 进展顺利，2024 年实现营收 4.60 亿元，同比增长 21.3%。
24 年公司业绩延续高增长态势，全年实现营收 50.92 亿元，同比增长 53.9%，经调整 EBITDA 达 9.63 亿元，同比增长 42.8%，主因社交核心业务高速增长、创新业务潜力凸显。公司通 过完善产品矩阵与 AI 技术深度赋能，在中东北非、东南亚等市场持续突破，推动社交业务 营收高速增长，同时游戏等创新业务有望进入盈利周期。
营业收入：社交业务主导营收增长，创新业务加速潜力释放
公司近五年营收保持高速增长，2020-2024 年营收复合增长率达 43.2%，其中社交业务贡 献核心增量，收入占比稳定在 85%以上，主要得益于中东北非市场的深度渗透及后发产品 SUGO、TopTop 的高速增长。
1）社交为支柱业务，主导收入高增长，新兴产品成长快速。2024 年社交业务收入 46.3 亿 元，同比增长 55.8%，占总营收 91%，主要得益于中东市场的进一步发展和产品矩阵的梯 度发力。其中，先发产品稳健，MICO、YoHo 等成熟产品在中东北非、东南亚市场持续渗 透，依托本地化内容运营（如阿拉伯语直播、宗教节日活动等），用户付费率提升，贡献稳 定现金流。后发产品增长加速，24 年 SUGO 收入同比增长超 200%，平均月流水突破 1000 万美元，成为继 MICO 后第二款月流水千万美元级产品；TopTop 收入增速超 100%，也显 示出强劲的增长潜力。 2）创新业务表现亮眼，潜力加速释放。24 年创新业务营收 4.6 亿元，同比增长 21.3%， 其中精品游戏总流水达 7.05 亿元（同比+80.4%），旗舰游戏《Alice’s Dream: Merge Island》 全年流水同比增长超 60%，进入 Sensor Tower 中国手游海外收入 TOP30。同时，精品游 戏业务也广泛利用 AI 技术赋能研发、美术、广告投放等板块，显著实现降本增效。社交电 商业务在 24 年通过丰富产品品类、积极拓展新用户等快速发展，收入和利润均大幅增长。
盈利能力：毛利率略有波动，总体稳中有升
公司近年整体毛利率呈现略有波动、总体稳中有升的特征，核心得益于规模效应与技术驱 动的成本优化。公司 22 年和 24 年整体毛利率略有下滑，其中 22 年主要因 MICO 业务扩 张、对内容创作者激励政策提升而带来的主播分成增加影响，24 年较 23 年略有下滑，主 要由于毛利率较低的社交电商业务不断拓展壮大，其毛利占创新业务毛利总额比重提高， 创新业务毛利率下降。总体看，20-24 年整体毛利率稳中向上。 1）社交业务 23 年起毛利率稳步提升，规模效应显著。因受 MICO 主播分成提升及团队扩 张导致的成本上升影响，22 年公司社交业务毛利率有所下滑，之后公司对分成政策调整， 叠加 AI 技术驱动付费转化率提升，以及社交业务营收增长带来规模效应等，社交业务毛利 率回升。 2）创新业务结构调整，新兴领域投入增加。在积极推进社交业务战略布局的同时，公司在 精品游戏、社交电商等板块持续投入。公司迭代原有的流量变现业务为精品游戏业务，研 发产品投入带来了创新业务的成本增长，而营收需要时间培育；加之蓝城兄弟社交电商业 务合并报表，业务结构调整，毛利率较低的社交电商业务营收占比提升，使得公司 21-24 年创新业务毛利率总体下滑。
费用端：销售费用短期提升，研发投入保持增长
销售费用 24 年提升，主因后发产品推广加力。具体来看，20-22 年公司销售费用率整体下 降，核心受益于中东北非成熟市场的本地化运营效率提升，用户获取成本随规模效应下降。 24 年公司销售及市场推广开支约 12.951 亿元，较 23 年的 6.885 亿元增加 88.1%，主要由 于公司针对 SUGO 及 TopTop 等后发社交产品增强推广力度，销售费用率明显上升。 研发费用持续提升，技术筑牢竞争壁垒。公司研发聚焦 AI 技术与产品迭代，2020 年起自 研 Boomiix 多模态算法模型，24 年该模型在用户匹配、内容推荐场景的应用使付费转化率 进一步提升，技术投入转化为商业化效率。分阶段看公司研发费用，20-22 年主要用于泛人 群社交产品的基础架构搭建；23 年收购蓝城兄弟后整合 Blued 技术团队，研发费用增至 3.14 亿元；24 年研发开支向 AI 中台、大数据分析倾斜，研发投入保持增长。20-24 年研发费用 率维持在 5%-10%区间，随着营收规模增加，24 年研发费用率已有下降趋势。 管理与财务费用率优化，规模效应显现。21 年公司管理费用率较 20 年同期大幅提升，主 要由于公司业务扩张，全球化布局加速，管理成本提升。22-24 年因在北美战略收缩，管理 成本得到控制，加上营收规模提升，推动管理费用率于 22 年大幅下降，并保持在较低水平。 随着 AI 技术研发投入的持续增加，公司通过优化融资结构降低资金成本，从而平衡利息支 出。20-24 年公司财务费用维持在接近 0%的较低水平。
