近三年日本通胀居高不下，一直维持在日本央行 2%的通胀目标水平之上，特 别是进入 2025 年以来，日本 CPI 同比增速处于 3.5%以上水平，日本核心 CPI 同比增速亦保持在 3%以上，成为制约日本内需的重要因素。
4 月日本 CPI 同比增速为 3.6%，持平前值水平，环比增速 0.4%，物价持续上 涨；核心 CPI 同比增速为 3.5%，较前值高 0.3pct，环比增速为 0.7%，涨幅高于 CPI 整体水平，显示核心通胀上涨更为明显。
从商品和服务两个维度来看，日本商品价格高涨是日本通胀高企的主要推动 力。4 月日本商品价格同比增速 5.6%，远高于 CPI 同比增速 3.6%；服务价格同比 增速为 1.3%，较为明显低于 CPI 同比增速 3.6%。从 CPI 同比增速贡献率来看， 4 月商品价格变动对 CPI 同比增速贡献率为 2.97%，较前值上升 0.42pct，且年 内呈现上升趋势；服务价格变动对 CPI 同比增速贡献率为 0.6%，较前值下降 0.05pct，年内整体保持稳定。
从商品大类看，日本工业产品价格上涨是日本商品涨价的主要因素。4 月日 本商品价格同比增长 5.6%，其中，农业、水产及禽畜产品价格同比增长 11.5%， 远高于商品价格整体同比增速；工业产品价格同比增速为 3.9%，低于商品价格整 体同比增速。从同比贡献率来看，4 月日本商品价格变动对 CPI 同比增速贡献率 为 2.97%，其中，农业、水产及禽畜产品价格变动对 CPI 同比增速贡献率为 0.9%， 而工业产品价格变动对 CPI 同比增速贡献率为 1.51%，是主要贡献源；电费、人 造和管道煤气费、水费以及出版物价格同比变动对 CPI 同比增速贡献率为 0.95%。 进一步拆分工业产品，食品产品价格上涨明显，是推升工业产品价格上涨的 主要分项，纺织品、石油产品价格并未显著走高，其他工业产品价格小幅上升。 4 月日本食品产品、纺织品、石油产品、其他工业产品同比增速分别为 4.7%、2.5%、 6.6%和 2.7%，较前值变动分别为 0.7pct、-0.3pct、0.8pct 和 0.4pct；4 月日本 食品产品、纺织品、石油产品、其他工业产品对 CPI 同比增速贡献率分别为 0.78%、 0.09%、0.21%和 0.42%。
考虑食品产品的原材料是农产品，而农产品价格持续走高，亦或成为推动食 品价格走高的重要因素，若考虑农产品价格对食品价格影响，农产品价格变动对 CPI 同比增速影响有所增加，不容忽视。在 CPI 分项中，农业、水产及禽畜产品 价格与食品产品价格存在较高相关性，两者相关系数为 0.4221。在 2021.1- 2025.4 样本期内，在其他条件不变的情况下，农业、水产及禽畜产品价格对食品 产品价格影响系数为 0.2817，两者拟合优度为 0.1781。若考虑农业、水产及禽 畜产品价格对食品产品价格的影响，那么农业、水产及禽畜产品价格变动对 CPI 同比增速贡献率最终会超过 1%。综上所述，农产品价格变动亦是当前日本通胀走 高的重要影响。目前日本新闻频繁报告日本大米价格飙升，4 月大米价格同比上涨了 98.4%，此部分影响或随着供应增加而逐步下降，4 月日本农业、水产及禽 畜产品同比增速已经边际放缓。
日本工资通胀螺旋机制自我强化
每年春季，日本工会都会与企业展开一场关于工资涨幅的谈判，这一活动被 称为“春斗”。近四年，日本春斗工资增速呈现持续上涨态势，2025 年日本春斗 工资增速（答复涨薪）为 5.32%，为近 20 年最高涨幅。我们理解，近四年日本春 斗工资增速保持连续上涨，并非因日本人口老龄化导致，近四年日本劳动力人数 并未减少，反而从 2021 年初 6877 万人增加至 2025 年 4 月的 6984 万人，或是因 日本经济温和复苏，日本通胀高企，日本居民切实感受到了价格的压力，而这种 压力又进一步强化了通胀高企的预期，居民会要求企业提高工资水平，与此同时， 在通胀走高预期下，居民或提前采购耐用品，以避免未来支付更高的价格，叠加 居民工资上涨，或适度增加消费支出，会刺激市场需求，进一步推动物价上涨， 这就形成了薪资增长与通胀预期之间的正反馈循环机制。 为了验证以上假设是否成立，鉴于数据可获得性，我们利用日本工薪家庭总 收入同比增速与日本 CPI 同比增速指标，采用格兰杰因果检验方法，检验工资通胀螺旋是否成立。若日本工薪家庭总收入同比增速与日本 CPI 同比增速互为因 果，即日本工薪家庭总收入同比增速是日本 CPI 同比增速的原因，且日本 CPI 同 比增速亦是日本工薪家庭总收入同比增速原因，那么我们可近似认为日本形成了 工资-通胀螺旋机制。
通过实证分析可知，在样本期间 2021.1-2025.4,日本工薪家庭总收入同比 增速与日本 CPI 同比增速互为因果，即日本 CPI 同比增速走高是日本工薪家庭总 收入同比增速上涨的原因，同时日本工薪家庭总收入同比增速上涨亦是日本 CPI 同比增速走高的原因，符合我们假设。
日元利差交易平仓引发流动性回流
受此前日元持续贬值与日本央行延续极度宽松货币政策影响，全球日元利差 交易模式日益多元化。一是日本本土投资者与投资机构先借入低息日元，再兑换 成外币投资海外高收益债券与股票，赚取较高的利差回报；二是越来越多海外投 资机构也纷纷效仿，借入低息日元放大资金杠杆，投资日本股市，或同样兑换成 外币投资海外高收益债券与股票。 日元利差交易或导致日本流动性外流，而随着日本央行货币政策回归正常化， 日元利差交易规模下降，流动性回流日本，推升日本资产价格，资产价格走高向 商品价格走高传导。随着日本央行自 2024 年 3 月开启加息周期，2024 年 3 月日 本政策目标利率由-0.1%提升至 0.1%，结束了 8 年的负利率时代，2024 年 8 月和2025 年 1 月日本央行连续两次加息，日本政策目标利率上升至 0.5%。据市场不 完全统计，目前日元利差交易规模或超万亿美元。若年内日本央行进一步加息， 日元利差交易或进一步平仓，日本流动性增加，相当于间接增加货币供给，或加 剧日本通胀。
