从各样本理财子产品的基准利率来看，所有理财子的基准利率都在下降，光大理财的降幅最大，下降 68 个 bp，其次是工银理财，下降 66 个 bp。
2025 年前 5 个月，理财子产品发行数量略有回升，固收类产品为发行主力，混合类发行数量增加。2025 年 前 5 个月，样本理财子发行理财产品共 2435 只，其中，固收类产品平均每月发行 472.4 只，较 2024 年提高 3.56%，固收类产品数量比重 97%，较 2024 年小幅降低 0.23%；混合类的产品数量在回升，2025 年前 5 个月， 总计发行 73 只，混合类产品数量占比为 3.00%，占比较 2024 年提高 0.23%，表明 2025 年理财子加快发行混合 类产品；权益类产品发行数量保持稳定，2025 年没有发行权益类产品。 从趋势上看，2025 年前 5 个月，每月产品发行数量较 2024 年略有提高。2025 年平均每个月发行 487 只产 品，较 2024 年提高 18 只左右。预计主要是随着利率中枢下移，以及央行禁止手工补息，存款在向理财迁移， 理财子公司加快理财产品的发行节奏，更好地引导存款流向理财。而发行产品的偏离度较 2024 年持平，在 2025 年 4 月到 5 月期间，偏离度出现回落，但是依然高于 2024 年年初的最低值。这表明理财子在加快混合类产品的 发行，但是临近年中混合类产品发行节奏在放缓。 上述情况表明：理财子加快发行固收类产品的同时，也在提高混合类产品发行节奏，一方面提高产品的风 险偏好迎合投资者风险偏好的回升，另一方面也在把握资本市场阶段性回升带来的增厚收益的机会。预计在 2025 年下半年，随着客户风险偏好持续回升和居民财富再配置的持续展开，理财产品中固收类占比依然处于高位， 预计将维持在 95%左右，但将低于 2024 年，而混合类产品和权益类产品的发行数量也将稳步提高，占比也将回 升，预计回升到 5%左右，产品偏离度将持续回升。
2025 年前 5 个月，理财产品市场集中度继续下降，市场结构继续向中（上）集中寡占型过渡。首先，从发行数量最多 4 家的市场占比来看，2024 年样本理财子 CR4 为 46.78%，2025 年 CR4 为 47.1%，较 2024 年增加 0.32%，占比小幅回升；其次，从发行数量最多 6 家的市场占比来看，2024 年 CR6 为 66%，2025 年 CR6 为 64.89%，较 2024 年减少 1.11%，市场占比略有下降。从 CR6 来看，理财产品的市场集中度在降低。 具体来看，2025 年前 5 个月，头部理财子（排名前四）与 2024 年有所不同，2025 年头部理财子为中邮理 财、交银理财、光大理财、渝农商理财，而 2024 年为招银理财、信银理财、交银理财和光大理财。其中：交银 理财和光大理财已连续三年稳定发放数量较多，发行节奏在加快，尤其是光大理财发行数量最多，预计光大理 财规模的增长也是较多的，原因是产品越多规模增长越快。相较而言，招银理财和信银理财本年前五个月产品 发行节奏在放缓，发行数量减少，而中邮理财和渝农商理财的发行节奏在加快，发行数量在提高。 2025 年前 5 个月，理财子的产品发行市场的市场格局发生改变。光大理财发行数量接近 400，遥遥领先， 中邮、交银、招银、渝农商理财发行量均为 230-260 只。而工银理财和信银理财掉出 CR6 梯队，预计这两家大 行理财子战略上的调整上在进行中，限制了产品的发行进度。需要说明的是渝农商理财子在 2025 年加快了产品 发行节奏，2025 年上半年发行量 247 只，仅次于光大理财及交银理财，预计主要是渝农商行为唯一的一家农商 行理财子，其加快乡村振兴理财产品的发行。
（一）业绩比较基准
2025 年前 5 个月，产品的平均业绩比较基准较 2024 年大幅下降， 混合类产品及固收类产品均跌入 2.6% 以内。2025 年 5 月末，样本理财子的整体平均业绩比较基准为 2.53%，较上年末下降 41bp；其中固收类产品的 平均业绩比较基准为 2.53%，较上年末下降 41bp；混合类产品的平均业绩比较基准为 2.58%，较上一年下降 37 个 bp。从趋势上看，整体和固收类的平均业绩比较基准在持续下降，而且持续这两类产品业绩比较基准全面重 叠，而混合类的业绩比较基准在波动中下跌，在 2 月跌落低点后持续回升，且 5 月回升的幅度更加显著。另外 混合类产品业绩比较基准在年初 1-2 月低于固收类，3 月后回升后，混合类产品业绩比较基准略高于固收类产 品。固收类产品和混合类产品的业绩比较基准下降是整体基准利率下行的主要原因。从而目前看，理财子产品 的业绩基准的关系进入正轨，混合类产品的业绩基准高于固收类。 2025 年前 5 个月，理财产品平均的利差先下降，后上升。从前 5 个月看，利差下降 26 个 bp，主因是：业 绩比较基准降幅大于国债收益率的降幅。从 2024 年年末以来，十年期国债收益率，从年初的 1.6%到 3 月回升 至 1.88%，5 月又下降到 1.69%，同时业绩比较基准也处于低位，从年初的 2.61%一路下滑至 5 月的 2.38% ，下 降 23 个 bp。但是利差也经历了先下降而后回升的波动。 第一阶段：利差下降。利差在年初到 3 月末，从 1.06%持续下降到 0.65%，下降 41 个 bp，主要原因是业绩 比较基准大幅降低。平均业绩基准下降 20 个 bp，其从 1 月初 2.67%下降到 3 月末的 2.47%，下降 20 个 bp；而 在此期间 10 年期国债收益率上升 21 个 bp。 第二阶段： 利差上升。利差从 4 月初到 5 月底，从 0.65%持续提高到 0.81%，提高 16 个 bp，主要原因是 10 年期国债收益率降低导致。平均业绩基准下降 13 个 bp，从 4 月初的 2.47%提高到 5 月底的 2.51%，提高 4 个 bp；10 年期国债收益率下降 12 个 bp，从 3 月底的 1.82%下降到 6 月底的 1.70%。 预计随着央行降准降息市场流动性宽松，2025 年下半年 10 年期国债收益率将继续降低，而业绩比较基准 存在止跌回升可能，从而预计利差依然会继续扩大，业绩比较基准和国债收益率之间利差有可能达到 1% 以上。
从各样本理财子产品的基准利率来看，所有理财子的基准利率都在下降，光大理财的降幅最大，下降 68 个 bp，其次是工银理财，下降 66 个 bp。宁银理财的降幅最小，仅下降 13 个 bp。预计主要原因是其风险偏好稳定， 在利率下行期，其降幅有限。 总体来看，招银理财的平均发行基准利率最高，为 2.83%，固收类产品业绩比较基准也最高；而工银理财的 平均发行基准利率最低，仅为 1.94%；其次是交银理财及建信理财，均为 2.72%。混合类产品中，光大理财基准 利率最高，为 3.06%，下降 22 个 bp；而工银理财最低，为 2.27%。工银理财 2023 年没有发行混合类产品，但 是 2024 年下半年及 2025 年上半年加快发行此类产品，但是业绩比较基准相对较低，同时混合类产品的基准利 率开始高于固收类产品。
（二）风险情况
2025 年前 5 个月，理财子产品的风险等级依然主要集中在 PR1 与 PR2，PR3 的产品占比稳定但是较低，产品风险指数稳定在 1.8-1.9，有小幅波动。2025 年前 5 个月，整体平均风险指数为 1.85，较 2024 年年末降低 0.01。其中，风险等级为 PR1 的产品占比 16.54%，较上年末下降 2.97%；风险等级为 PR2 的产品占比 81. 82%， 较上一年增长 3.76%；风险等级为 PR3 的产品占比 1.64%，较上一年下降 0.79%。风险等级高于 PR4（含）的产 品占 0%。2025 年理财子加快发行 PR2 产品，减少 PR1 的产品，整体风险指数较为稳定。 2025 年 5 月末，理财子 PR1+ PR2 的产品占比合计达到 98.42%，其他类型产品占比只有 1.58%。而 2024 年 年末 PR1+PR2 的合计占比为 99.28%，其他类占比为 0.72%。整体看，PR3 以上产品占比可以视为居民风险偏好 指数，2024 年 12 月底，PR3 以上产品占比 0.7%，达到最低点，2025 年 5 月底该占比小幅增长至 1.6%，表明 2025 年居民的风险偏好在边际回升，但是依然处于低位，居民风险偏好修复进程较为缓慢。 从不同风险等级的基准利率来看，PR1 的平均基准利率为 2.88%，较 24 年回升 15 个 bp；PR2 的平均基准 利率为 2.27%，较 24 年下降 34 个 bp；PR3 的平均基准利率为 3.03%，较 24 年回升 3 个 bp。总体来看，理财产 品的风险等级与基准利率，出现利率倒挂的现象。具体地，PR1 产品利率高于了 PR2 产品的利率，预计主要原 因是 PR1 产品中部分产品为美元理财产品，其基准利率较高，在 4%左右，从而拉高了整体的利率。同时 P R2 产品的基准利率在持续降低，但是而 PR1 和 PR3 产品基准利率却在回升。
2025 年上半年理财子发行的产品风险指数基本保持稳定，稳定 1.84 左右，而业绩比较基准在降低，我们认 为主要原因是：在利率中枢持续下移过程中，业绩比较基准势必将进入下行通道，这同产品风险等级没有太多 关系，是趋势。因为风险等级回升将对业绩比较基准有正面的贡献。预计如果 2025 年下半年，产品风险等级能 够回升，也将延缓业绩比较基准下行的幅度，有可能助力业绩基准的逐步企稳。
从各样本理财子产品的风险情况来看，部分理财子的风险指数在显著下降，4 家在下降，其中，建信理财下 降最快，较去年末下降 17.51%，预计主要原因是制度性因素导致的，而不是建信理财自身产品变化的原因；其 次是中银理财，下降 5.6%；其他理财子的风险指数下降幅度都在 1%-4%之间，降幅有限，有企稳回升的迹象。 部分理财子的风险指数在显著回升，6 家在回升，其中：工银理财回升最快，较去年末提高 13.88%，其次是招 银理财，提高 11.08%。预计主要原因是基数原因，这两家理财子 2024 年产品风险等级较低。 总体来看，渝农商理财全部产品都是 PR2 的，风险指数为 2.0，最高；其余理财子公司以 PR2 及以下风险 的产品占大多数，风险指数在 2.00 以下，只有农银理财、中银理财、中邮理财、招银理财、宁银理财发行了少 量的 PR3 的产品，其中：招银理财发行 PR3 产品最多，达到 24 只，农银理财 5 只。其中，建信理财的风险指 数最低，仅为 1.46，主要原因是建信理财 PR1 产品占比最高，而 PR3 产品占比为零，自然拉低其风险指数，风 险指数在可比同业内最低。其次是中银理财，仅为 1.73，原因同建信理财。
（三）期限结构
2025 年前 5 个月，产品期限结构仍以 3 个月—3 年的产品为主，其中：12 个月以下期限的产品占比有所回 落，而 1-3 年期以上产品占比在略为回升。具体地，T+0 产品占比 22.38%，较去年末增加 4.45%；期限为 3- 6 个 月（含）以内的产品占比为 19.76%，较去年末降低 5.51%；期限为 6-12 个月（含）的产品占 23.30%，较去年末 降低 1.2%；期限为 1-3 年（含）的产品占比为 32.18%，较去年增加 1.54%，表明期限结构有所增长；期限在 3 年以上的产品占 1.71%，占比保持稳定，小幅回升。T+0 产品是 2025 年上半年重点增加的产品类型，而 3- 6 个 月（含）以内的产品占比在显著下降。
2025 年，理财子 1 年期以上和 3 个月以内(含)产品占比均在提高，期限在回升。显然可以看出：1 年期以 上产品占比合计增加 1.6%， 3 个月以内提高 5.11%，而 3-6 个月、6-12 月产品占比分别减少 5.51%、1.20%，这 就相当于 2025 年前 5 个月，长期限产品、3 个月以内的超短期产品数量在提高，而 3-12 月产品数量有所下滑。 从而我们判断，今年上半年理财子产品期限在小幅回升。我们测算也显示，2025 年 5 月底，产品平均的期限为 1.03 年，相较于 2024 年 12 月末的 0.93 年，显著提高了 11%。
从不同期限的基准利率来看，2025 年 5 月底，T+0 产品的平均利率为 2.13%，较 24 年年末降低 35 个 bp； 趋势上年初利率较高，然后又逐步降低。期限为 6-12 个月（含）的平均利率为 2.29%，较 24 年年末下降 42bp， 趋势上持续下行。期限为 1-3 年（含）的平均利率为 2.46%，较 24 年年末下降 33bp，趋势上持续下行。期限为 3 年以上的平均利率为 2.52%，较去年末下降 19 个 bp，整体趋势为持续下降。总体来看，基准利率与期限大致 呈正相关，未出现利率倒挂现象，但是期限溢价在持续降低，不同期限产品的收益率间的价差在缩窄。2024 年 年初，3 年期利率同 T+0 的利率差在 100 个 bp 左右，但是 2025 年，这两者之间的利率差下降到 40 个 bp 之间。 随着利率中枢下移，不仅绝对收益率在持续下降，而且期限利差也在持续降低，而且期限利差在 2025 年期间先 下降后上升，利差最低为 3 月 0.15%。 客户风险偏好逐步企稳回升，理财产品期限在小幅拉长，1 年期以内产品发行数量显著增加，同时在整体利 率中枢下移过程中，长期限产品的利率降幅较小，而短期限产品的利率降幅较大。期限利差缩窄主要原因是： 利率中枢在下移。
