在数字经济与金融全球化深度交织的当下，稳定币凭借其跨境流通效率与价值锚定 特性，已成为加密生态的“基础设施”和传统金融体系的“新型变量”。
发行方：核心环节，具备网络效应
发行方是设计、发行和管理稳定币的机构，主要通过吸收法币储备并投资于短期国 债等高流动性资产获取利差收益，同时在用户兑换稳定币与法币的过程中收取一定比例 的手续费。
（一）香港稳定币发行方：各家港元稳定币蓄势待发。京东稳定币与圆币 HKDR 有望推动港元稳定币的多元化应用，加速香港数字金融 生态发展。京东稳定币与圆币创新发行的 HKDR 都将为基于公链的与港元 1：1 挂钩的 稳定币：①京东稳定币目前已进入沙盒测试的第二阶段，测试重点聚焦于面向零售用户 和机构客户的移动端及 PC 端应用产品，涵盖跨境支付、投资交易以及零售支付等核心 应用场景；②圆币创新目前已与主要 Web3.0 和支付企业达成合作意向，主要探索 HKDR 在 B2B 跨境支付、虚拟资产交易、RWA 等方面应用。
渣打香港、安拟集团及香港电讯达成协议成立合资公司，计划发行与港元挂钩的稳 定币。渣打银行作为香港三家发钞银行之一，将为合资公司提供银行级基础设施和严格的合规管理体系；安拟集团作为香港本土 Web3.0 企业，将负责拓展 Web3.0 生态的创新 应用场景，为合资公司注入长期发展动力；香港电讯则凭借其电信服务优势，有望助力 合资公司探索更多稳定币的创新应用，优化本地及跨境支付体验。三方的专业分工将形 成优势互补，共同推动合资企业的可持续发展。
此外，根据香港金管局副总裁陈维民介绍，进入“沙盒”并非申请稳定币发行人牌 照的先决条件，即使已进入“沙盒”的参与机构，如日后有意获取牌照，也在监管制度 落实后另行提交正式申请。
（二）美国稳定币发行方：USDT、USDC 两家独大。根据 CoinMarketCap 数据，截至 2025 年 6 月 9 日，全球稳定币市值已超 2500 亿美 元（超 1.8 万亿人民币），并有持续上涨的趋势，美元稳定币占比超 99%。
USDT 市值稳定增长，在加密交易所被广泛用作基准交易对，日均交易量长期领先。 USDT 为 Tether 公司发行，作为全球规模最大的稳定币，USDT 以 1:1 锚定美元的设计 成为加密货币市场的核心基础设施。其市值长期占据稳定币领域首位，支持以太坊、波 场等多条区块链网络，提供 7×24 小时即时兑换服务。2023 年起 USDT 逐步转向以美 国国债为主的更合规资产配置，目前仍在跨境支付、DeFi 等领域保持主导地位。 作为稳定币市场首家 IPO 上市企业，circle 以其合规性占据一席之地。2018 年， Circle 与 Coinbase 共同创立 Centre 联盟推出 USD Coin（USDC），USDC 由美元 1:1 担 保，一开始便对标 Tether 公司的 USDT，标榜更合规、更透明。USDC 是首个符合欧盟 MiCA 法规的稳定币，在美欧市场享有政策优势，同时 Circle 还与贝莱德达成协议，后 者管理 90% USDC 储备资产（主要为短期美债），并承诺不发行竞争性稳定币。美国 《GENIUS 法案》实施后，Tether 的新稳定币或挑战 USDC 的合规优势。
流通侧：流动性中枢，交易专业化发展
稳定币的流通侧为交易平台，是产业链的“中介”角色。交易平台通过撮合交易收 取手续费，部分平台还提供做市服务，赚取流动性收益。香港稳定币交易平台或形成两 强格局。 稳定币交易平台通常提供高流动性，基于区块链技术实现跨境实时结算，手续费远 低于传统银行系统，在合规监管下实现了安全与稳定。作为香港目前两个头部虚拟资产 交易平台，HashKey Exchange 和 OSL 在《稳定币条例草案》推出后都在稳定币领域进 行了一定的生态布局，实施落地后有望形成两强格局。 HashKey Exchange 与圆币科技合作有望推动 HKDR 尽快面世。HashKey Group 旗下有香港最大的持牌虚拟资产交易所 HashKey Exchange，还有全球化虚拟资产交易所 HashKey Global。2024 年 5 月 HashKey Group 旗下成员已领有在香港地区提供虚拟资产 相关服务之香港证监会全部所需牌照，成为全牌照虚拟资产服务独角兽企业，并积极支 持合规稳定币交易，HKDR 计划在获得监管放行后在 HashKey Exchange 上正式上线。 OSL 集团是亚洲领先的合规数字金融基建平台，也是香港唯一一家专注数字资产 的上市公司。资本方面，OSL 作为上市公司，募资成本大幅降低；在合规性上，OSL 已 获得香港证监会颁发的 5 类牌照（多于 HashKey）；客户方面，平台费率低，对散户友 好，还支持专业和机构投资者以离岸人民币作为交易货币。2024 年集团数字资产及区块 链平台业务收入为 3.75 亿港元，同比增长 78.6%，随着 Web3.0 的普及和发展，集团数 字业务营收有望进一步高增。
应用端：促进多元金融稳定发展
稳定币具有以下几个典型应用场景：1）跨境支付：大幅缩短结算时间、降低成本； 2）投资交易：稳定币作为加密货币交易的中介；3）供应链金融：通过区块链发行代币 化资产，实现应收账款的秒级流转；4）RWA 与稳定币结合提升资产流动性。
（一）跨境支付服务商：多家企业积极布局。拉卡拉作为京东线下支付独家服务商，目前 POS 终端已支持稳定币支付，或有望 成为稳定币的“支付宝”。公司拥有国家外管局批准的跨境外汇支付业务资格，跨境支 付网络覆盖全球超 100 个国家，打通亚马逊、ebay 等海外主流电商平台，为进出口企业 提供全球代收付、外汇管理等一站式跨境资金服务，获取跨境支付手续费收入。2024 年 拉卡拉跨境支付交易金额为 492 亿元，未来在稳定币平台的加持下，跨境交易金额有望 持续高增，带来稳定纯利润。 专注硬件设备领域，新大陆或有望成为稳定币竞争中的“黑马”。新大陆是集智能 终端、大数据处理能力、数据场景运营能力为一体的数字化服务商。同时，新大陆是京 东收单设备供应商，数字人民币硬件钱包通过香港认证，在稳定币兴起浪潮下有望为跨 境支付提供硬件支持。集团全球化布局效果显著，在稳定币的跨境支付服务领域有一定 的客户优势。
跨境支付领域，连连数字以其合规性占据一定市场空间。连连数字子公司连连国际 与香港稳定币发行人圆币科技合作发行稳定币 HKDR，并已接入香港 VATP 牌照，成为 首批合规参与者；公司全球化布局持续拓宽，在欧美市场取得多个支付牌照，业务覆盖 亚马逊、Shopify 等 100+跨境电商平台。
公司 2024 年支付服务业务营业收入快速增长。连连数字 2024 年实现归母净利润 13.15 亿元，同比增长 27.9%，其中数字支付业务收入为 11.51 亿元，同比增长 31.7%， 增长幅度高于整体业务；实现归母净利润-1.68 亿元，亏损有所改善。我们认为，未来稳 定币相关收入预计纳入数字支付业务范畴，看好该业务营收与营业利润持续高增。
（二）供应链金融：稳定币流通实现资金高效流转。联易融作为供应链金融巨头，称将积极布局稳定币生态领域。联易融科技为中国最 大的供应链金融科技解决方案提供商，2024 年公司服务的资产规模达 4112 亿元，同比 增长 28%，营业收入 10.3 亿元，同比增长 19%。公司在 Project Dynamo 与 Project Guardian 项目中积累了 RWA 和 DeFi 相关领域的技术基础，现有的 DTT 和 ABT 两大核心应用产 品也具备进入稳定币市场的技术条件。 美国供应链金融平台 Marco Polo 具备参与稳定币市场的技术与合作条件。MarcoPolo 是由爱尔兰金融科技公司 TradeIX 和美国区块链联盟 R3 共同推出的企业级供应链 金融平台。其技术架构 R3 Corda 的区块链设计适合金融机构发行和结算数字货币，并 且提出“开放贸易金融”概念，未来可能整合稳定币作为支付结算工具，但目前尚未落 地具体产品。未来如果 Marco Polo 涉足稳定币领域，其可能接入现有稳定币用于跨境支 付，也可能联合其成员银行（ING、渣打银行等）发行私有稳定币。
（三）RWA：以稳定币为载体促进资产的数字化转型。RWA 与稳定币之间存在着天然的互补关系：稳定币可成为 RWA 代币的稳定估值 基准和高效交易媒介，RWA 代币为稳定币提供了多样化的抵押品和应用场景。两者结 合有助于推动数字资产市场的成熟发展，为传统金融资产的数字化转型提供了新的路径。 据 rwa.xyz 数据显示，代币化美国国债市值自进入 2025 年便高速增长，现已超过 73 亿 美元，平均到期收益率为 4.13%。资产管理巨头贝莱德（BlackRock）和数字资产公司 Securitize 联手推出的代币化美债基金 BUIDL，现已接近 30 亿美元。
以新能源实体资产为例，多个企业积极布局 RWA 领域。2024 年朗新集团与蚂蚁数 科合作在香港完成了国内首单基于新能源实体资产的 RWA，金额约 1 亿元人民币。随 后，协鑫能科也与蚂蚁数科合作完成基于光伏实体资产的 RWA，涉及金额超 2 亿元人 民币，为国内首单光伏实体资产 RWA。
其他关联方：稳定币产业崛起，多方受益
其他关联方包括但不限于保证储备资产的安全与透明的储备银行与第三方审计机 构、技术服务提供商等。
（一）储备银行：稳定币的“价值保护者”。储备银行职能是托管稳定币发行方的法币储备，提供合规性支持，确保储备资产的 安全与透明，收取托管费用，并可能通过管理储备资产获取额外收益。 ZA Bank 是香港首家为稳定币发行方提供储备银行服务的数字银行。ZA Bank 为众 安在线持股 43.43%的子公司，其积极把握 Web3 发展浪潮，策略性布局相关业务领域， 支持香港特区打造 Web 枢纽。此外，众安在线通过旗下的 ZhongAn Digital Asset Group 间接持有圆币创新科技约 8.7%的股份。众安银行是第一家参与稳定币测试的银行，在 2023 年上半年提出了相关战略，具有先发优势；公司在互联网保险业务经营具有 12 年经验，在金融科技能力上非常领先，加密货币业务对系统能力要求较高，公司前期已经 有较大科技投入。
（二）技术服务提供商：技术驱动业务。作为技术驱动的数字化转型服务领军企业，四方精创目前未就稳定币业务达成合作 协议，增长潜力可观。公司在区块链和分布式账本技术方面有着深厚的技术积淀，在虚 拟资产的发行、通证化、交易和支付，以及托管等方面积累丰富的产品研发和项目实施 经验；FINNOSafe合规Web3.0平台可支持稳定币发行人及市场参与者相关业务的发展。 公司 2020-2024 年间主营产品（软件开发业务）营收稳步提升，年均增长率为 6.5%， 2024 年该业务毛利率为 33.8%，同样较为稳定。入局稳定币业务后，公司软件开发业务 营收及毛利率均有望进一步提升。
宇信科技数年里探索区块链在金融场景的应用，具备去中心化的区块链底层开发能 力，同时具备数据层面的算力优势。公司称将会积极配合金融机构做稳定币的对接、配 套服务和应用场景服务，还会积极参与到稳定币的发行和场景创新中。目前公司已申请 得到澳门科技基金的支持，计划用于开展基于 Web3.0 的零售支付系统。
在数字经济与金融全球化深度交织的当下，稳定币凭借其跨境流通效率与价值锚定 特性，已成为加密生态的“基础设施”和传统金融体系的“新型变量”。据 Cointelegraph 报道，稳定币支付量在 2023 年 1 月至 2025 年 2 月期间达到 942 亿美元，当前稳定币总 市值达 2473 亿美元，过去 12 个月增长 54.5%。然而，看似稳固的“1:1 锚定”承诺背 后，潜藏着技术、金融与监管的复合型风险。
（一）储备资产风险
稳定币的价值稳定依赖于其锚定资产的储备情况。如果发行方未能维持足够的储备 资产，或者储备资产的质量出现问题，稳定币的价值就可能无法保持稳定，进而引发挤 兑风险。例如：2018 年 10 月，市场传言 Tether 储备不足以及 Bitfinex 提款问题，USDT 价格一度跌至 0.92 美元。2022 年 5 月和 6 月，USDT 分别跌至 0.9959 美元和 0.9975 美 元，引发了市场对其可靠性的质疑。2023 年 3 月，Circle 的 6 家银行合作伙伴之一，管 理着约 25%USDC 现金储备的硅谷银行破产，因 33 亿美元储备被困破产银行，USDC 价 格暴跌至 0.87 美元。
（二）监管套利风险
不同国家或地区的监管态度和政策差异较大，稳定币可能面临发行、流通、使用等 方面的限制或禁止。例如：中国大陆对稳定币的监管态度较为谨慎，目前尚未开放私人 稳定币的发行与交易。2023 年初，Binance 和 Paxos 合作发行的 BUSD，尽管号称有 100% 现金及美债储备且受纽约州金融服务部监管，但因存在未决合规问题，被勒令停止发行， 导致 BUSD 短暂脱锚。 由于各国监管政策的差异，可能存在监管套利的空间，有些货币选择在监管较为宽 松的地区进行发行与运营，导致市场的不公平竞争。例如，Tether 为了规避美国 CFTC 审查而注册于英属维尔京群岛，储备真实性屡遭质疑。而美国国会推进针对全球稳定币 行业的全面新立法——《天才稳定币法案》规定，所有在美国市场运营的稳定币发行商 都将受到联邦金融监管，旨在通过对在美国境内使用代币的外国注册公司行使管辖权来 弥补监管漏洞。
（三）技术及系统性风险
稳定币的发行和交易依赖于区块链等技术，底层技术架构的脆弱性可能引发连锁反应，导致整个金融生态崩溃的威胁。这类风险源于智能合约漏洞（如 2024 年 Curve 攻 击事件因代码缺陷损失 6200 万美元）、算法机制失效（如 UST 因陷入“死亡循环”崩溃 引发近 400 亿美元市值蒸发）以及公链依赖风险（如节点拥堵或 51%攻击导致交易瘫 痪）。其系统性体现在单点故障可能触发多米诺效应：例如托管银行破产（如硅谷银行危 机中 USDC 因 33 亿美元储备被困而脱锚）或跨链桥被黑客攻破（如 Nervos 网络跨链桥 Force Bridge 疑似遭黑客控制，涉及约 300 万美元资产被盗），均可通过流动性枯竭、市 场恐慌传导至传统金融体系。香港《稳定币条例》虽要求熔断机制与第三方代码审计， 但全球稳定币网络的复杂性仍使风险呈跨链、跨司法辖区扩散特征。
（四）货币政策风险
稳定币大规模应用对中央银行调控经济核心职能会产生冲击，集中表现为传导机制 弱化、货币主权侵蚀及统计体系失真。一方面，离岸美元稳定币规模已达 2500 亿美元， 用户将银行存款转为稳定币会降低货币乘数，阻碍利率政策向信贷市场的传导；另一方 面，弱势货币经济体面临“新美元化”风险，居民弃用本币转向稳定币（如通胀国家采 用 USDT 避险），削弱央行货币主权并干扰广义货币量（M2）统计——因稳定币兼具交 易媒介与投资属性，模糊了“准货币”边界。香港联系汇率制更易受此冲击：若香港资 本自由流动特性被利用，大量港元稳定币用于跨境套利，加剧港元汇率波动，甚至触发 流动性危机，迫使金管局消耗外汇储备干预市场。
（五）地缘政治与政策博弈风险
稳定币因大国金融主权竞争和监管框架冲突而面临系统性威胁。当前全球稳定币市 场 99%由美元稳定币主导（如 USDT、USDC），本质上成为美元在数字空间的延伸载体。 美国通过《GENIUS 法案》强制要求稳定币储备以美债为主，试图将加密市场流动性重 新绑定至“美债-美元”循环体系，延续美元霸权；而中国香港允许多币种挂钩（如港元 /人民币稳定币），可能被美国视为挑战美元主导地位，面临金融制裁风险（如限制 SWIFT 接入或跨境支付中断）。同时，监管框架的国际冲突加剧了这一风险：欧盟设非欧元稳定 币日交易上限（2 亿欧元），美国限制非美元稳定币跨境流动，香港则需在开放创新与地 缘博弈间寻找平衡，监管差异催生跨境套利空间。这一风险的核心在于，稳定币已从技 术工具演变为大国金融博弈的筹码，其生存与发展深度受制于主权货币竞争格局。
（六）应用场景与生态竞争风险
稳定币会面临在支付、结算等实际应用中因市场份额挤压和技术替代而丧失生存空 间的危机。全球 95%的稳定币市场份额被 USDT、USDC 垄断，新兴货币（如港元稳定 币）在支付场景中面临双重挤压：一是传统支付巨头（Visa、支付宝）依托用户习惯和 合规优势占据主流市场；二是主权数字货币的崛起直接侵蚀稳定币的合法性基础。例如， 数字人民币（e-CNY）在大湾区跨境推广中凭借零信用风险和法定偿付能力，挤压稳定 币在贸易结算中的生存空间。同时，稳定币的生态位也因技术替代而萎缩：DeFi 领域虽 依赖稳定币作为底层结算工具，但算法稳定币的崩盘案例（如 UST 蒸发 400 亿美元）削弱市场信任，而 CBDC 与 DeFi 的融合可能进一步替代稳定币的金融中介职能。这一 风险的本质是稳定币在“美元霸权余晖”下面临的生存困境——既无法撼动传统金融基 础设施，又难以抵御主权数字货币的降维竞争。
（七）跨境司法协调与维权风险
当香港持牌稳定币发行商破产（如储备资产被挪用）时，内地投资者需在“一国两 制”框架下跨越不同法律体系追偿，面临举证困难、诉讼成本高、判决执行难等障碍。 例如，香港监管沙盒允许稳定币接入供应链金融（如以应收账款抵押发行稳定币），但内 地严禁虚拟货币相关业务，两地政策冲突可能引发监管套利行为（如资金违规跨境转移）， 却无协同机制追溯责任主体。更深层的矛盾在于全球监管碎片化：美国要求稳定币发行 人满足联邦许可条件，欧盟以资本金门槛限制市场准入，而部分离岸司法管辖区（如英 属维尔京群岛）为规避审查提供“监管洼地”，进一步割裂投资者维权路径。稳定币跨境 流通与主权监管之间的根本矛盾——技术无国界与司法有边界之间的冲突。
