保险公司对于高股息权益资产配置需求加大。
回顾上半年，高股息策略继续强势演绎，资金面催化下，银行板块绝对收益、相对收益明显。与以往的多 轮上涨行情不同，当前银行业整体景气度依然偏差，基本面表现并未明显改善。一季度，经济复苏不及预期， 市场内没有明显主线，在整体市场风险偏好下移的背景下，获取稳定的绝对收益成为了最为主流的投资选择， 高股息策略备受青睐。在国家队资金的有力支撑、长期资金持续入市以及公募基金积极配置下，银行板块估值 在基本面未见明显改善的情况下实现了稳步复苏。
作为典型的高股息板块，银行板块相较于其他行业更具配置性价比。截至 2025/6/13，中信银行指数市净率 （LF）仅为 0.676，显著低于多数煤炭、公用环保等高股息行业的个股标的。此外值得注意的是，银行板块截至 年中，虽受股价上涨股息率有所摊薄，但 24 年分红对应股息率仍有 4.1%，位居市场前列。综上所述，银行板 块兼具低估值、高股息特征，极具配置性价比，是其备受高股息策略青睐的主要原因。个股来看，平安、华夏 24 年分红对应股息率超过 5%，在 A 股上市银行中排名前二。
目前来看，配置银行股的增量资金体量大，中长期资金持续性强，可带动股价上行。一方面，保险资金、 国家队等中长期资金在持续增持银行股，对于保险资金而言，银行的股息稳定且相对较高，新保险准则下以 FVOCI 计入保险公司报表，不会受股价波动影响，还能赚取稳定的利差。根据测算，每年保险配置银行股的增 量资金在 3600-4300 亿元左右。此外，国家队在稳定股市的目的下持续增持宽基 ETF，央行和证监会也发声会 持续支持汇金公司增持 ETF，银行板块作为典型权重股，能够受益于国家队护盘带来的资金流入。另一方面， 近期公募基金新规发布，对业绩偏离指数基准的基金管理人进行奖惩，有很大一部分低于比较基准的基金未来 配置上要向指数靠拢，而大金融板块被明显低估，预计公募基金也要向银行、非银板块增持 2000 亿元左右。综 合来看，保险、国家队、公募基金未来增配银行板块的动力都很强，增配资金规模或每年在 5000-6000 亿元左 右，能够带动银行板块股价进一步上行。 上半年 A 股上市银行平均股价上涨 13.0%，其中高股息个股、高成长优质银行涨幅相对更高。回顾上半年 银行业子板块的股价表现，国有行、股份行、城商行、农商行上半年股价分别平均上涨 4.2%、13.9%、14.5%、 14.3%，城农商行相较于国有行、股份行涨幅更高。从个股角度来看，股份行中浦发、兴业、中信这类兼具低估 值、高股息且有一定市场关注度的银行相对表现更好，多数股份行估值明显修复。城商行中，江苏、上海、杭 州、成都这类低估值、高股息、有变化的标的以及青岛、齐鲁、重庆这类业绩表现优秀的标的，股价涨幅更好。 农商行中，渝农、沪农兼具高股息、优秀的业绩表现，且二者均在 6 月被调入了沪深 300 和上证 180，股价表 现相对更优。
2.1、险资长期资金
保险公司对于高股息权益资产配置需求加大。十年期国债收益率震荡下行，债券配置性价比降低。同时在 新会计准则金融资产重分类后，FVTPL 占比的大幅上升加大了利润表的波动，若保险公司将股票资产分类为 FVOCI，则只有其分红收入计入利润表科目中的“投资收益”，累计公允价值变动将归入其他综合收益，并且 短期内（通常为 6 个月）不得出售，且出售后的公允价值变动也无法再进入利润表， 只能够归入留存收益。因 此保险公司高股息标的需求上升，利用其稳定的利息收入支撑净投资收益率，稳定利润表。 银行板块兼具高股息、低估值特征，成为险资配置的重点板块。虽然银行股价创新高，但在目前中长期无 风险利率持续下行的情况下，险资的资金成本也在下移，同时银行板块估值在 0.6-0.7 倍之间，配置性价比高， 股息率能保持在 4%以上，依靠股息一定程度上能够继续覆盖险资的资金成本，故目前银行已成为险资配置的重 点板块。 南向资金持续买入港股及 H股银行，其中国有大行 H股兼具稳定的基本面与高股息备受青睐。今年以来， 工行、建行、中行等国有大行的港股通占比较年初均显著提升，截至 6 月中旬，有 7 家保险公司共计举牌 15 次， 其中银行股举牌次数高达 8 次 。
长期资金入市+OCI仍有配置比例提升需求下，资金仍有空间。一方面，吴清主席表明力争大型国有保险 公司从 2025 年起每年新增保费的 30%用于投资 A 股，能够为银行带来持续的配置资金。根据金管总局披露， 2024 年全国保费 5.7 万亿元，新增 5718 亿元，则预计未来年均保费增量保持在 6000 亿元左右。根据目前上市 险企的持仓统计，银行股在险资持仓占比 60%左右，因此至少 18%左右的新增保费用于投资银行股，带来的增 量资金为 1080 亿元。另一方面，从存量股票资金配置来看，在当前鼓励长期资金入市的政策背景下，保险公司 对银行这一红利资产计入 OCI 资产将是未来主流趋势。2024 年上市险企股票中 OCI 资产配置占比提升 10pct 至 32.2%。以此为依据假设每年 OCI 资产占比提升 10pct 左右，目前保险业存量资金运用余额为 33.26 万亿，其中 7.5%配置在股票上，测算可得每年存量权益投资转换为 OCI 规模 2500 亿元左右。综上所述，每年保险配置银 行股的增量资金在 3600-4300 亿元左右。
2.2、“国家队”增持
“国家队”增持 ETF，维护市场稳定运行。今年 4 月 3 日至 7 日，全球股市因关税冲突陷入恐慌性抛售。 在 4 月 7 日，中央汇金投资有限公司官网发布公告称：“中央汇金公司坚定看好中国资本市场发展前景，充分 认可当前 A 股配置价值，已再次增持了交易型开放式指数基金(ETF)，未来将继续增持，坚决维护资本市场平稳 运行。”当日汇金公司增持多只 ETF 基金，其中分别增持华泰柏瑞沪深 300ETF、易方达沪深 300ETF、华夏沪 深 300ETF 、嘉实沪深 300ETF 174 亿元、91 亿元、83 亿元、50 亿元。5 月 7 日，央行和证监会发声：表示坚 定支持汇金公司在必要时实施对股票市场指数基金的增持，坚决维护资本市场的平稳运行。 另一方面，6 月多家沪深指数样本股进行了调整，银行板块中沪农商行和渝农商行均被调入了沪深 300 和 上证 180，兰州银行调入中证 100，成都银行调入上证 180，在国家队积极增持 ETF、多家银行调入重要跟踪指 数的共同推动下，资金的被动流入也是板块估值修复的重要原因。
2.3、公募基金积极配置
证监会于 5 月 7 日公开印发了《推动公募基金高质量发展行动方案》，围绕“以投资者为本”的发展理念， 提出了具体改革举措。其中便有建立浮动费率机制、并进一步降费。“基金赚钱、基民不赚钱”的现象的核心 原因是基金公司与投资者的利益不一致。过往基金公司的利益点主要集中在收取管理费层面，致使过度追求基 金规模。此次行动方案中的浮动管理费机制的核心是相对业绩基准的超额收益及不同档位的费率，加大对投资 者获得感的关注。行动方案提出，在未来一年内，引导管理规模居前的行业头部机构发行此类基金数量不低于 其主动管理权益类基金发行数量的 60%；试行一年后，及时开展评估，并予以优化完善，逐步全面推开。 目前大量产品的业绩基准主要为沪深 300 等代表性指数或者相关权益指数与债券指数的组合，但基金实际 投资风格与基准不一定一致，基金可能存在风格漂移情况，并且实际风格与现任基金经理的风格关联度较大， 基金经理变更和离职可能会导致基金的风格发生极大的转变，投资者筛选基金和了解基金的难度较高。进一步 加强业绩基准的约束作用，并结合长期的考核机制和信息披露机制，有利于提高基金产品的投资透明度，降低 投资者的选基难度。 银行业被严重低配。从 2024 年公募基金的行业配置情况来看，银行公募基金配置权重分别为 3.84%，占沪 深 300 权重分别为 13.67%，低配程度（沪深 300 权重-公募基金配置权重）为 9.83%，显著高于其他行业，被严 重低配。
个股角度来看，招行、兴业等被严重低配。根据公募基金 2025 年一季报，A 股银行中招行、宁波、江苏仓 位较高，分别为 1.01%、0.46%、0.35%。银行股低配程度（同上）来看，招行、兴业等被严重低配，低配程度 分别为 1.62%、1.50%。 1Q25 主动权益基金（包括灵活配置型、偏股混合型、平衡混合型、普通股票型在内）净值约为 3.5 万亿元， 目前基金以沪深 300 为基准的约 1/3，若保持比重不变，在调回业绩比较基准的过程中主动权益基金预计将通过 沪深 300 分别向银行增配资金约 1135 亿元。
