中美出现扰动但不改增长态势，欧洲与新兴市场贡献增量。
25Q1 国内储能装机同比略微下降，主要系 23 年底延期项目导致 24Q1 基数较高所致。根 据 CNESA，24 年中国新型储能新增装机 43.7GW/109.8GWh，同比+103%/136%。根据 CNESA，25Q1 并网规模为 5.03GW /11.79GWh，同比-1.5%/-5.5%，我们认为主要系存在 23 年底的项目延期至 24 年初装机，导致 24Q1 基数较高所致。
国内储能采招需求旺盛，我们预计 25 年储能装机仍有可观增速。根据储能与电力市场，24 年储能采购需求共计 79GW/207.1GWh，同比+63.9%/74.8%。25 年 1-5 月累计招中标规 模达 36.58GW/153.09GWh，同比+99.4%/+190.8%。市场担心国内取消强制配储影响需求， 而招中标数据强劲显著支撑 25 年储能需求，且随着电力市场化的推进，容量电价补偿、容 量市场、现货市场等模式有望提升储能项目经济性，中长期需求或并不悲观。
国内储能中标价格仍呈现下滑趋势，国内储能集成厂商盈利或承压。根据储能与电力市场， 25 年 5 月国内 2h 储能系统中标价为 0.55 元/Wh，环比-6.78%，25 年 5 月国内储能 2h EPC 中标价为 0.946 元/Wh，环比-4.44%。从除电池包外的储能系统价格来看，25 年 5 月价格 下降至 0.04 元/Wh，环比-53.33%。我们认为储能系统竞争存在加剧倾向，往 25 年下半年 展望，国内储能系统集成厂商盈利或仍承压。
各地区盈利模式整体趋于完善化，我们预计 25 年工商储或将稳定增长。随着国内工商储政 策不断催化，各地分时电价政策落地，各地区盈利模式总体趋于完善化，且储能投资成本 下降，工商业储能的经济性逐步显现，行业开始快速发展。市场担忧 25 年 4 月江苏电价新 政落地，峰谷价差盈利空间缩减，江苏工商储需求或承压，而我们认为部分地区不能代表 全国情况，随着储能平价化，国内较多地区工商储项目正初步具备投资经济性，我们预计 25 年国内整体的工商储市场仍有望稳定增长。
我们中性预计 25 年国内整体装机规模有望达到 128.1GWh，同比+17%。源网侧储能方面， 尽管 2025 年初强制配储政策取消，但前期政策推动的存量项目仍在释放，且 25 年以来的 招中标规模仍有翻倍以上增长，电力市场化完善盈利模式，支撑中长期储能项目经济性， 且部分集成商反馈开发企业仍看好储能项目未来盈利能力并愿意提前布局建设。随着储能 平价化及长时储能产品的迭代，我们预计储能配置时长有望持续增长。综上，我们认为 25 年国内大储装机仍有较强支撑，我们预计 25 年国内大储装机将达 115.6GWh。工商储方面， 市场担心政策如江苏分时电价调整影响工商储投资积极性，而结合存量厂房和园区的屋顶 光伏开发进度，叠加更细分行业的场景投运，我们认为国内工商储装机可达 12.5GWh，同 比+52%。在多方催化下，我们预计 25 年国内储能市场装机规模可达 110.2~146.8GWh， 同比增速达到 0%~34%；中性预计规模可达 128.1GWh，同比+17%。
美国：美国储能装机同比高增，大储 ITC 补贴延续，项目经济性仍有保障
4M25 美国储能装机同比高增，计划装机规模维持高位，支撑未来装机。根据 EIA，25 年 4 月美国储能新增装机规模 918.5MW/3142MWh，同比+34%/46%。25 年 1-4 月美国储能新 增装机规模 2652.2MW/8885.1MWh，同比+36.7%/105%。美国储能装机表现强劲，我们 推测主要系降息刺激前期延后需求，以及关税预期及 IRA 补贴取消预期下的抢装。从 EIA 建设时间安排上看，计划在 25 年投运的功率规模高达 18.2GW。我们根据 EIA 数据对不同 阶段的项目进行了分类统计，截止 25 年 4 月末，储能计划装机规模达 65.46GW，后续装 机仍有较强支撑，我们预计 25 年美国储能装机将稳定增长。
最新版法案 ITC 补贴退坡时间点重新延后至 2034 年，中期项目投资经济性仍有保障，我 们预计 25 年美国储能装机可达 45.83GWh，同比+23.4%。中长期来看，考虑到美国新能 源占比提升与老旧电网的矛盾激化，储能拥有多元化的盈利模式，中长期美国大储市场需 求强劲。此前市场担心特朗普上台后美国大储 ITC 补贴或面临取消的风险，而目前来看，6 月中旬修订的“大而美”法案将 ITC 补贴的退坡起始时间点由 2029 年重新延后至 2034 年 （与最初 ITC 补贴相同，即“大而美”法案对大储 ITC 不作调整），中期项目投资经济性仍 有保障。随着美国并网政策放宽、原材料价格传导使得储能平价化，未来美国储能装机有 望稳定增长。展望 25 年，关税政策或对装机存在一定扰动，我们预计 25 年美国储能装机 规模 45.83GWh，同比+23.4%。
即便考虑 26 年初落地 301 关税 25%+芬太尼关税 20%+对等关税 34%，使用中国生产电池 包的储能系统仍具备成本优势，国内厂商出口美国需求仍存但盈利或有所下滑。我们测算 使用中国生产电池包的储能系统具备成本优势。我们横向对比 26 年使用美国、中国生产电 池包的储能系统成本，在考虑了美国本土生产的额外 10% ITC 补贴（在 30%的 ITC 税收抵 免之上，提供额外 10%的国内含量奖励）以及 45X 制造业生产抵免（对美国生产的电芯和 模块提供高达 45 美元/kWh 的税收抵免），并考虑了国内储能系统出口美国需要加征 3.4% 基础关税+25%储能电池 301 关税+20%芬太尼关税+34%对等关税的情况下，美国生产电池 包的储能系统成本仍达 192 美元/kWh，仍比中国制造的储能系统的 157 美元/kWh 的成本 高出 22%。因此，我们认为国内厂商出口美国的需求短期难以被美国本土产能替代，但盈 利能力或确实由于关税问题而将出现下滑。
欧洲：户储终端需求仍承压，大储工商储贡献增长
德国 25 年 1-5 月户储新增装机同比下滑，我们预计 25 年德国户储需求降幅将收窄。据 ISEA & RWTH Aachen University统计，德国 25年 1-5月户储新增装机 1053MWh，同比-25.48%； 1-5 月工商储新增装机 47.95MWh，同比+4.22%；1-5 月大储新增装机 262.59MWh，同比 +66.54%。欧央行于 25 年 4 月 23 日宣布降息 25bp，为欧央行 24 年 6 月以来的第 7 次降 息，我们认为未来降息或对储能需求产生一定刺激作用，从而带动德国户储需求降幅收窄。
欧洲批发电价呈下降趋势并逐步向居民端传导，户储终端需求或持续承压。截至 6月 13日， 欧洲天然气价格为 38.11 欧元/MWh，较年初高点已大幅下降。25 年 5 月欧洲 28 国平均批 发电价为 67.28 欧元/MWh，同比-10.17%，环比-8.18%。回顾 22 年至今，欧洲批发电价 已大幅回落，并逐步传导至终端电价。据 HEPI 统计，25 年 5 月欧洲整体终端电价为 0.2351 欧元/kWh，与 25 年 1 月相比下降 3.77%；其中 5 月德国/瑞士/英国电价最高，分别达 0.3982/0.3609/0.3602 欧元/kWh。
欧洲大储与工商储需求向好，我们预计 25 年欧洲储能装机可达 29.7GWh，同比+35.6%。 大储方面，降低能源对外依存度+降低碳排放的诉求下，欧洲大力发展可再生能源，导致灵 活性资源需求大增，带动欧洲大储需求。欧洲大储盈利模式丰富，且仍在持续完善，随着 光储平价、补贴延续及降息，经济性有望提升，进一步刺激需求增长。工商储方面，欧洲 各国加码工商储补贴支持，国内企业的工商储产品大规模切入欧洲，需求持续向好。户储 方面，电价下行导致欧洲户储终端需求承压，但由于渠道库存去化已完成，我们预计 25 年 户储企业端发货将出现温和增长。我们结合 SPE 的预测，我们预计 25 年欧洲储能装机可 达 29.7GWh，同比+35.6%，其中大储装机达 14.9GWh，同比+69.5%，工商储装机 3.6GWh， 同比+62.7%。
新兴市场：全球市场多点开花，看好企业获得业绩增量
夏季旺季逐步来临，看好相关企业逆变器出口逐月环增。25 年 1-4 月我国逆变器出口额累 计 180.3 亿，同比+10%，需求同比有所增长，出口数量累计 1543.02 万台，同比+5.4%。 从出口节奏上看，25 年 4 月我国逆变器出口额 58.2 亿，环比+28.0%，季节性因素促进出 口环增。长期来看，各地区停电+电价上涨+风光装机高增仍为需求的核心驱动，我们认为 逆变器长期需求增长确定性较强，看好相关企业出海获得业绩增量。
印巴冲突引发能源危机，带动光储需求释放。25 年 4 月底印度暂停印度河河水条约，5 月 15日表示仍将继续暂停，其致使查纳布河流量被阻断 90%，给巴方水力发电造成严重冲击。 5 月 10 日，巴基斯坦军方为回应印度挑衅，正式启动代号为“铜墙铁壁”的军事行动。据 巴基斯坦军方称，行动中巴基斯坦对印度发动网络攻击，结合了社会工程学、漏洞利用及 供应链渗透等多种方式，分阶段逐步实施，最终对印度电网造成了严重破坏。在此背景下， 我们看好未来印度与巴基斯坦储能需求。
澳大利亚大选尘埃落定，可再生能源成政策核心获民意背书，我们预计后续需求将逐步释 放。25 年 1-4 月中国出口至澳大利亚金额达 5.6 亿元，同比+2.7%。五一假期期间，澳大 利亚完成 2025 年联邦选举。5 月 3 日，工党领袖阿尔巴尼斯历史性连任，此结果被视为民 众对可再生能源的支持。工党将可再生能源作为气候和经济议程核心，制定《澳大利亚电 力计划》，提高可再生能源份额目标，承诺创造就业、吸引投资、降低电费，并立法明确减 排目标。此外，工党还推进电网现代化、开展户用及社区储能项目，助力可再生能源发展， 有望带动有效需求增长。
智利光储与风电项目并进，有望持续贡献需求增量。25 年 1-4 月中国出口至智利金额达 0.6 亿元，同比-28.9%。25 年 4 月，智利能源部发布了 2023-2027 年的长期能源规划，强调在 塔尔塔尔北部地区和马乌莱地区开展风能开发项目，并指出首都圣地亚哥南部地区对约 5GW 风力发电容量的装机目标，有望带动逆变器需求释放。
国内：储能采招数据强劲，关注盈利能力稳定的逆变器环节
量： 尽管 2025 年初强制配储政策取消，但前期政策推动的存量项目仍在释放，且 25 年以 来的招中标规模仍有翻倍以上增长，25年1-5月累计招中标规模达36.58GW/153.09GWh， 同比+99.4%/+190.8%，我们认为 25 年国内大储装机仍有较强支撑。考虑到业绩弹性和盈 利能力，建议关注 PCS 环节的头部企业。 利：国内竞争加剧，价格压力较大，其中系统集成较逆变器企业压力更大，我们认为头部 逆变器企业可凭借产品迭代及成本控制或能够继续维持稳定的毛利率水平，而集成环节及 尾部逆变器企业盈利压力较大。
欧洲：25 年户储发货端有望恢复温和增长，工商储大储快速起量
量：电价下行导致欧洲户储终端需求承压，但由于渠道库存去化已完成，我们预计 25 年户 储企业端发货将出现温和增长。我们认为欧洲大储与工商储有望在今明年快速起量，接力 户储需求，建议关注大储集成及 PCS 环节。 利：欧洲户储逆变器去库完成，企业盈利能力基本实现企稳。欧洲大储有市场化的盈利模 式，工商储补贴持续加码，项目经济性高为产业链带来利润空间，欧洲大储工商储有望为 在欧洲市场有渠道和产品布局的中国龙头企业贡献增量。
美国：大储项目经济性仍有保障，建议关注 PCS 与集成环节企业
量：25 年 1-4 月美国储能新增装机规模 2.65GW/8.89GWh，同比+36.7%/105%，市场担 心 ITC 补贴或取消，而目前众议院通过的“大而美”法案中 ITC 补贴的退坡起始时间点仍 为 2034年，中长期大储项目经济性仍有保障，我们预计 25年美国储能装机规模 45.83GWh， 同比+23.4%，建议关注 PCS 及集成环节。 利：美国储能与 PCS 竞争有所加剧，企业毛利率或略有下滑，但由于美国市场壁垒较高， 本土企业有高价标杆保护作用，我们预计利润仍较为丰厚。但需注意美国贸易政策风险， 美国市场利润占比较高的公司或将面临关税等政策反复的影响。
新兴市场：全球市场多点开花，为企业带来显著增量
量：户储方面，多国电价调涨、停电现象严重，户储彰显刚需特性快速放量。大储方面， 智利、澳大利亚等地区积极进行能源转型，打开未来需求天花板。 利：新兴市场空间广阔，目前企业毛利率情况维持较高的水平，随着未来国内企业相继出 海，存在竞争加剧毛利率下滑的风险，看好具备技术优势的龙头企业，有望通过降低成本 的方式将毛利率维持在较高水平。 推荐新兴市场户储渠道和产品竞争力强的德业股份，关注海外市场开拓积极，业绩有改善 弹性的固德威。
