吨煤售价行业领先，长短期产能释放乐观。
煤炭资源丰富，可采年限长。截至 2024 年，公司矿井资源量合计44.89亿吨、可采储量 20.29 亿吨、证实储量 5.7 亿吨。截至 2024 年，公司拥有煤炭生产矿井17对，核定产能3,585 万吨/年，加权平均可采年限 46 年。
去产能基本完成，投产与核增持续贡献增量。根据2016 年发布的《国务院关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》、《省属“三煤一钢”企业化解过剩产能实现脱困发展实施方案》，公司开启了去产能步伐，截至2019 年基本完成安徽省政府下达的去产能目标，产能减至 3255 万吨，较2018 年减少350 万吨（包括关停 210 万吨/年杨庄煤矿，核减朱庄煤矿 30 万吨、临涣煤矿40 万吨、童亭煤矿30万吨、祁南煤矿 40 万吨）。 2021 年 9 月，信湖煤矿正式投产，新增产能 300 万吨/年，2023 年袁店二井煤矿核增 30 万吨/年。2024 年无产能变化。
除了丰富的煤炭资源外，公司大力发展煤炭洗选深加工，加工洗选能力居煤炭行业前列、精煤产率相对稳定，产品在煤炭市场中有较高认可度。截至2024H1，公司拥有动力煤选煤厂 5 座，入洗能力 1,050 万吨/年；炼焦煤选煤厂4 座，入洗能力2,900 万吨/年，其中年入洗能力达 1,600 万吨的临涣选煤厂（综合性选煤厂）处理能力位于国内前列，各炼焦煤选煤厂技术水平居行业前列。2021-2024 年精煤产率分别为 49.4%/50.2%/52.3%/49.88%，2024 年精煤产率高于计划1.38pct。
依托煤种禀赋和产品认可度，公司长协比例有所提升，客户群相对稳定。公司在长期经营过程中稳固了一批资质优良、忠诚度较高的客户，并通过签订中长期煤炭购销协议的方式着力打造以马鞍山钢铁、宝钢、皖能电力等为代表的核心客户群。2023 年长协合同资源占比约为 91.32%，其中精煤长协合同资源占比约为93.21%，前五大客户销售占比为 31.23%。2024 年 1-3 月，长协合同资源占比约为94.54%，其中精煤长协合同资源占比约为 92.67%。
2018-2024 年煤炭业务营业收入从 141 亿元增长至169 亿元。2018-2020年，受煤炭业务量价下滑影响，煤炭业务营收有所下滑，19-20 年营收同比分别-11.6%/-9.1%。2021 年-2022 年，随着煤价上升，叠加信湖煤矿投产，煤炭业务量价齐升带动收入增长，21-22 年营收同比分别+40.5%/+37.1%。2023-2025Q1 因煤价下跌，营收同比分别-5.3%、-18.2%、-41.2%。 公司煤炭业务成本主要包括材料及动力、人工成本、折旧及摊销、其他成本（维简井巷费用、安全费用、地面塌陷补偿费等）。2019-2025Q1 吨煤成本同比分别+6.8%/-11.1%/+25.0%/+20.0%/+0.8%/-6.7%/-12.3%。2021 年成本显著提升主要系人工成本上升、公司对下属煤炭井巷建筑物折旧计提标准由产量法变更为平均年限法导致折旧及摊销上升等影响；2022 年成本上升主要系人工成本和其他成本升高，其他成本升高主要因为按照监管要求补提以前年度安全费用以及计提了较大规模的预计负债；2023-2025Q1，公司全面加强内部管理以及持续推动降本增效，材料及动力和人工成本有所下降。 2018-2025Q1 煤炭业务毛利率从 40.1%增长至44.6%，2019-2025Q1毛利率同比分别-1.2pct/+2.2pct/-0.2pct/+8.5pct/-0.4pct/+0.8pct/-5.1pct；2018-2025Q1 吨煤毛利分别为 276/280/273/329/572/567/548/418 元/吨，22 年开始信湖煤矿贡献产量后，焦煤占比提升，毛利润明显提升；25Q1 煤价显著下跌，除此之外毛利率保持相对平稳，保障公司稳定盈利。
拆分看营收影响因素：（1）产量：主要受开采条件、核定生产能力变化影响。由于公司部分矿井受地质条件限制开采难度较大，其中大部分为地质条件极复杂和煤与瓦斯突出矿井，较难达到核定产能，2024 年公司核定生产能力3585万吨，商品煤产量 2055 万吨，25Q1 商品煤产量 431 万吨。2019 年商品煤产量同比-10.7%，产量下降主要因为①朱仙庄煤矿、桃园煤矿开采地质条件变化（断层、大倾角、火成岩侵蚀等）使得产量和质量阶段性下降；②210 万吨/年的杨庄煤矿因资源枯竭关停，朱庄煤矿、临涣煤矿、童亭煤矿、祁南煤矿产能核减。2020-2022 年，随着开采条件改善及信湖煤矿投产，商品煤产量同比分别+4.0%/+4.1%/+1.4%。2023 年 11 月信湖煤矿因出水临时停产，致使2023-2024年商品煤产量分别-4.1%/-6.5%，25Q1 因煤价大幅下跌商品煤产量同比-17.7%。
（2）销量：主要受生产情况、对内外销售结构影响。对外销售为主，部分对内销售。2024 年公司合计煤炭销量2085 万吨，其中对外销售 1537 万吨，历年对外销售比例 80%左右，2024 年因煤化工发展对外销售比例下降至 73.7%。 2019-2020 年，受产量下降和新冠疫情影响，商品煤销量同比分别-15.6%/-1.4%。2021 年，受益于公司商品煤产量提升，商品煤销量同比+15.9%。2022 年，虽然产量增加，但受对内销售规模增加影响，商品煤销量同比-4.7%。2023-2025Q1因产量下降，商品煤销量同比分别-5.3%/-13.8%/-26.2%。
（3）煤价：较市场价格波动稳定，商品煤售价处于行业较高水平。目前公司对动力煤实行“基准价+浮动价”定价机制，对炼焦精煤实行“年度锁量、季度锁价”定价机制，因长协占比高，较市场价格波动相对稳定，在市场价下行期具备业绩保障。2025 年 6 月截至 18 日，淮北焦煤车板价均价为1413元/吨，高于市场价（京唐港主焦煤库提价）167 元/吨。 对比几家主要企业商品煤售价和吨煤毛利，公司处于较高水平。2023年公司吨煤售价 1160 元/吨，同比-0.01%；2024 吨煤售价 1100 元/吨，同比-5.1%；25Q1吨煤售价 938 元/吨，同比-20.3%。2023 年公司吨煤毛利567 元/吨，同比-0.8%；2024年吨煤毛利 548 元/吨，同-3.5%；25Q1 吨煤毛利 418 元/吨，同比-28.4%。
分煤炭产品看，焦煤为主，动力煤为辅（数据包括对内销售）。2024年公司焦煤、动力煤产销量分别占商品煤总产量的 51%/25%，销售收入分别占商品煤总销售收入的 81%/13%。2024 年焦煤、动力煤吨煤毛利分别为922、133 元/吨，焦煤贡献主要盈利，2024 年焦煤、动力煤销售毛利分别占商品煤总销售毛利的88%/6%。历年销售结构相对稳定，自信湖煤矿 2021 年投产后逐渐释放产量，2021-2024年焦煤占比有所提升。
（1）短期增量：焦煤为主，信湖煤矿开采条件改善+产能爬坡。信湖煤矿项目位于安徽省亳州市涡阳县，是两淮大型煤炭基地重要组成部分，是安徽省“十四五”建成的第一座矿井、第一批省级智能化示范建设煤矿之一、“861”计划重点建设项目。项目总投资 44.5 亿元，产品主要为焦煤（占比47%）和1/3焦煤（占比 52%），其余为少量肥煤，核定生产能力为300 万吨/年，精煤洗出率约55%。投产后焦煤产销量增加，贡献盈利明显。信湖煤矿于2015 年7 月通过核准，2020年 5 月 18 日进入联合试运转阶段，2021 年 9 月 15 日竣工验收委员会对信湖煤矿项目进行竣工验收，2021 年 9 月 16 日收到竣工验收委员会出具的《信湖煤矿项目竣工验收鉴定书》，正式投产。2022 年贡献焦煤产量 213.61 万吨，产能利用率仅有71.2%；贡献净利润 4.52 亿元，占总净利的 6.43%。
信湖煤矿经过 2024 整年停产后，随着治理工作完成，短期将实现0至300万吨产能爬坡。2023Q2 信湖煤矿工作面受断层影响，产量出现阶段性下降且灰分较高，2023 年 1-9 月焦煤产量 133.73 万吨，产能利用率下降至59.4%，净亏损2.39亿元，开采条件变化使得产能爬坡期延长。2023 年 11 月5 日凌晨，信湖煤矿815工作面出水 30m3/h 后逐渐增大至 300m3/h，并混杂泥沙，为确保安全，矿井被迫临时停产至今。截至 2025Q1，信湖煤矿已转入系统恢复新阶段，人员已进入井下现场作业，目前正在对主井车场、副井提升、矿井通风、排水、供电等永久系统开展清理恢复工作。
（2）长期增量：动力煤为主，在建陶忽图煤矿产能待释放。资源丰富，煤质优良，开发条件好。陶忽图煤矿为优质动力煤，发热量达到6000大卡以上；位于内蒙古自治区鄂尔多斯市乌审旗，井田面积72.39 平方公里，资源储量 14.29 亿吨。井田地质构造简单，主采煤层赋存稳定，适合综合机械化开采及运输，具备建设安全高效智能大型现代化矿井的资源条件。陶忽图矿井设计产能800万吨/年，配套建设相同规模及服务年限的选煤厂。项目预计总投资96.67 亿元，其中项目建设投资 85.75 亿元、矿业权费用 10.92 亿元，截至2023 年已投资22.23亿元。
2018 年 11 月，内蒙古国土资源厅同意陶忽图井田探矿权新立申请，并报至自然资源部。2019 年 1 月，公司取得陶忽图井田煤炭资源勘探权，并支付了首笔资源价款 10.9 亿元。当年朱庄煤矿、临涣煤矿、童亭煤矿和祁南煤矿产能分别核减30/40/30/40 万吨/年，折算后拟用陶忽图井田 800 万吨/年产能置换。2021 年 12 月，成达矿业通过产能置换指标交易方式取得的800 万吨/年煤炭产能指标，其中向淮北矿业集团购买产能置换指标 493.7 万吨/年，交易价格2.65亿元，构成关联交易；向公司全资子公司淮矿股份购买产能置换指标306.3 万吨/年，交易价格 1.64 亿元，不构成关联交易。成达矿业 51%股权收购价款由35.41亿元变更为27.87 亿元。 2022 年 2 月，陶忽图煤矿项目获国家发改委批复。2023 年3 月，成达矿业获得采矿许可证，标志着陶忽图煤矿项目建设手续已全部办理完成，具备开工建设条件。2023 年 5 月，陶忽图煤矿开工建设。项目建设周期预计52 个月，截至2025Q1，14个井筒掘砌工程已完成，地面主井井塔建设已全面启动，预计2025 年12月投产，2026 年上半年试运转。
投资建设陶忽图煤矿项目，有利于加大公司煤炭资源储备，增强公司煤炭主业发展后劲，项目建成投产后将为公司创造新的利润增长点。根据公司公告披露，以鄂尔多斯地区 2018-2021 年市场煤价为参照，经估算综合煤价约为355 元/吨（不含税价）；预计项目达产后年实现销售收入约 28.4 亿元，利润总额约为10.4亿元。
