供需再平衡，盈利修复进行时。
错峰生产是短期调控水泥供给的有效手段，25年错峰力度加大且执行情况较好。供需矛盾是当前我国水泥市场亟待解决的问题,23年因行业供需不平衡导致企业价格战严重,全年价格低位运行:24年在盈利压力影响下，水泥企业恢复共识，通过有效控制供给量保持行业短期供需稳定，推动水泥价格同比逐步改善;2025年一季度，水泥企业供给协同延续，冬季错峰停窑执行情况较好，熟料库存处于历史低位，Q1水泥熟料库容率整体保持46%水平，较去年同期下降21pct,推动水泥价格延续同比改善趋势，虽3月中旬之后，随着冬季错峰的结束，熟料库存逐步回升，但当前已进入传统淡季，需求减弱背景下库存回升具有合理性，且从前五个月各省份整体停窑情况来看，2025年至今各省份停窑天数增加，2025年1-5月各省累计错峰停窑天数占24年全年的50%左右，行业供给可控。后续来看，短期内错峰停窑是水泥行业供给调控的有效手段，可在短时间内快速减少水泥熟料供应量，缓解供需矛盾，稳定水泥价格;我们认为下半年水泥企业间协同共识将延续，错峰力度将继续高于去年同期水平，熟料供应同比有望减少，支撑下半年水泥价格。
水泥开启新一轮供给侧改革，产能置换将改善中长期供需格局。2016年，国务院办公厅发布了《关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》，水泥行业开启了供给侧结构性改革，本轮改革主要通过严禁新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组、推进错峰生产四种措施压减过剩产能,2016-2019年水泥熟料新增产能得到控制，熟料总产能保持稳定运行，行业供需关系改善，水泥价格逐步企稳，行业盈利提升。自2021年起，因房地产市场不景气导致水泥需求开始减少，且熟料产能居高不下，行业超产严重，供需矛盾问题加剧，产能利用率逐年下降，2024年水泥熟料产能利用率仅48%，且行业盈利达到2006年以来最低水平，水泥行业净利率仅1.86%。在此背景下，水泥行业开启新一轮供给侧改革，2024年11月，工信部发布了新版产能置换实施办法，通过对比2021年及2024年版本的产能置换办法发现，新规对置换产能的认定标准更加严格，有望在管控新增产能、淘汰落后产能、优化产能结构布局等方向发挥重要作用。我们认为，新规的执行将加速行业落后产能出清，中长期水泥熟料供需格局将得到改善，预计下半年行业产能优化效果将逐步显现。
推动水泥企业绿色转型升级，加速行业供给侧优化，实现水泥行业高质量发展。2024年5月国务院印发了《2024-2025年节能降碳行动方案》,针对建材行业节能降碳行动提出以下三点方向:1)加强建材行业产能产量调控，2)严格新增建材项目准入，3)推进建材行业节能降碳改造。该方案为水泥行业节能降碳指明了方向，有望加速新一轮供给侧改革的落地执行，严格调控水泥产量.优化供给端结构。除此之外，2025年3月，生态环境部发布了《全国碳排放权交易市场覆盖钢铁水泥、铝冶炼行业工作方案》，水泥行业正式纳入全国碳交易市场。自2021年7月全国碳排放交易市场启动上线交易以来，碳交易价格出现明显上涨，截至2025年6月13日，碳交易收盘价为70.96元/吨，较2021年7月16日上线首日收盘价上涨 38.51%。2025年底前水泥行业需完成首次履约工作，预计下半年水泥在全国碳交易市场的工作将加快推进，随着履约工作的执行，各水泥企业间碳排放量差异将成为影响企业成本及效益的重要因素之一，通过碳市场对水泥企业碳排放总量进行控制，倒逼低效企业退出;此外，随着更多行业纳入全国碳交易市场，其对碳配额的需求将增加，碳交易价格有提升预期，将进一步加速低效水泥企业的出清，推动水泥供给侧改革向低碳化方向迈进。
基建成为水泥第一大应用领域。水泥主要下游应用领域为房地产、基建工程、民用三大类，近年随着地产产业景气下行,水泥下游应用逐渐向基建工程市场转移,根据卓创资讯数据显示,自 2021年起，基建成为水泥下游第一大应用领域，2024年基建工程、房地产、民用市场对水泥需求占比分别为 40%、38%、22%。
财政发力刺激内需，基建投资托底25年水泥需求。根据2025年政府工作报告，2025年国家实施更加积极的财政政策，超长期特别国债以及地方政府专项债券发行额度较去年均有所增加，从资金端刺激内需回升。超长期特别国债方面，2025年拟发行超长期特别国债1.3万亿元，比上年增加 3000亿元，从资金分配上来看，其中3000亿元用于支持消费品“以旧换新”，较去年增加1500亿元;2000亿元支持设备更新，较去年增加500亿元;剩余8000亿元用于支持“两重”项目建设。地方政府专项债券方面，2025年拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，同比增加5000亿元，主要用于债务化解、市政等传统基建项目建设、土地收储、收购存量商品房等领域。总体来看，2025年地方政府专项债、超长期特别国债将同时发力，支撑基建投资增速企稳回升，在房地产市场未见好转的背景下，基建投资托底 25年水泥市场需求。与此同时，在美国对等关税政策不确定影响下，预计 2025年下半年国内“扩内需”政策有望继续发力，基建投资实物工作量落地有望加快，需求存企稳预期。
水泥雷求降幅收窄，预计25年水泥产量约17亿吨。2025年基建投资增速企稳回升，但水泥需求同比仍减少，其主要原因系地产新开工继续走弱，基建投资受地方化债压力限制，难以对冲地产下行造成的需求缺口，水泥总需求同比下滑，但降幅较 24年明显收窄。因水泥保存期限较短，具有即产即销属性，其产量可反映市场需求变化情况，根据国家统计局数据，2024年我国水泥产量为18.25亿吨，同比减少9.5%;2025年1-5月，我国水泥产量为6.59亿吨，同比减少 4.0%,降幅较24年收窄5.5pct。下半年基建将继续托底水泥需求，但考虑到基建投资结构的调整，水泥用量较高的道路运输、铁路等领域的基建投资或将延续弱势运行，对水泥需求拉动有限，预计25年全年水泥产量约17亿吨，同比下降5%-8%，全年水泥产量降幅收窄。
2024年水泥行业共识达成，企业不断尝试价格推涨,水泥价格自三季度开始同比回升;2025年一季度随着基建投资增速的企稳，以及行业供给的有效控制，水泥价格同比延续改善态势。与此同时,2024年及2025年至今煤炭价格处于低位运行,且呈下降态势,煤炭作为水泥生产的主要能源,其价格变动将直接影响水泥企业单位利润水平，截至2025年6月18日，秦皇岛港山西产5500大卡动力末煤平仓价为 609元/吨，同比下降 29.80%，较 24年末下降20.39%。2025年一季度在水泥价格同比改善、煤炭价格同比大幅下降的情况下,吨水泥煤炭价格差同比增长,行业毛利率修复,202501水泥行业销售毛利率为14.63%，同比增长3.32pct;二季度以来因水泥价格松动，叠加去年6月水泥新规执行助推价格上涨,多因素致使今年6月水泥价格同比下降,吨水泥利润同比减少,截至6月18日，吨水泥煤炭价格差为216.85元/吨，同比减少4.47%。展望下半年，我们认为水泥毛利率仍有望恢复同比增长态势，一方面，下半年行业供给调控有望再次发力，供需格局将逐步优化，水泥价格存同比改善预期;另一方面，预计下半年成本端延续低位运行。预计全年水泥行业盈利能力将修复。
