国补提振社零，业绩环比改善。
2025 年关税扰动家居股价，PE 维持动态平衡。年初 1-2 月家居国补断档，行业估值 短暂承压下行；2 月底，伴随各省份“以旧换新”细则陆续出台，家居补贴得以延续， 估值相应修复；4 月初，美国宣布对中国累计加征 145%对等关税（125%+10%+10%）， 家居板块尤其家居出口企业大跌。4 月 7 日，美国宣布暂缓东南亚关税，拥有东南亚 产能布局的家居企业估值迅速修复，至 5 月 12 日《日内瓦联合声明》发布后，家居 板块估值总体企稳。趣睡科技等标的则受“AI+”概念影响，估值回落至中枢，成品 家居板块 PE 受此影响略有下降。整体来看，家居板块 PE 维持动态平衡。
新房数据仍疲弱，我们预计全年竣工面积同比或仍维持双位数下滑。2025 年 1-5 月 住宅新开工/竣工/销售面积累计同比分别为-21.4%/-17.6%/-2.6%，其中新开工&竣 工面积仍维持双位数下滑，销售面积则明显收窄，其中现房稳定增长，累计同比 +17.2%；期房降幅改善，同比-9.90%。
二手房表现向好，国补提振家居社零。房地产经历量价深度调整，二手房价格下行后， 新房倒挂空间消失，二手小面积刚需户型成主力需求，因此 2024M6 至今九城二手房 住宅面积始终维持增长趋势，2025 年 2 月数据达到近两年较高水平，同比+76%。与 此同时，2024Q4 家居以旧换新政策细则出台以提振地产链消费，2025 年补贴延续， 补贴激励下家居社零增速自 2024 年 9 月开始转正，2025 年 3-4 月家居社零增速提升至 20%+。
6 月初多地以旧换新补贴暂停，或短期影响企业订单。近期有关部门明确后续将有 1380 亿元中央资金在三、四季度分批有序下达。为控制第二阶段资金使用速度，部 分省份选择以以券码形式进行限额管理，补贴限额预计短期影响家居订单，但地域 限制加强会进一步提高头部企业竞争力。2024 年首次将家居列入以旧换新补贴范围， 期间国补额度、流程申请、经销商资金流转与纳税等问题出现，故而不同企业使用补 贴总额和经销商参与比例不一，头部公司凭借更强更完善的经销商渠道和响应机制 在期间拔得头筹。2025 年国补政策延续后，补贴周期延长至全年，虽因资金池压力， 近日湖北和江苏等地出现国补暂停的现象，但官方随即通知第二阶段国补将继续推 进，尽管二阶段以限额券码形式缓解财政压力，或将导致企业订单受到一定影响，但 各大头部公司为解决国补各省地域限制问题，早在 2024Q4&2025Q1 就已在全国重点 省份进行了相应布局，因此我们认为，2025 年以旧换新仍将持续带动家居企业回暖， 虽订单会受额度缩减影响，但加强额度管控与地域限制反而也会进一步提高头部企 业竞争力。
开店节奏放缓，1+N+X 布局深入触达客户，提高经营质量、探索碎片化存量需求将成 为家居竞争力表现。2024 年传统线下渠道客流持续萎缩，大部分公司逐步放缓零售 开店节奏，根据经营情况动态调整门店结构，以提升经销商经营质量。为探索碎片化 需求，家居公司开始采用“1+N+X”方式布局门店，通过开设社区店、云店、中介店 等小店形式以求触达客户（尤其存量房客户）。零售门店结构转型的同时，家装流量 入口前置对家具行业传统零售渠道客流的冲击和分流愈发明显，因此家居公司不断 强化与装企的合作，持续推进整装业务。全案及整装对品牌产业链优势及综合实力提 出挑战，预计未来头部品牌有望强者恒强。
科技赋能产品端创新，助力提高万元市场渗透率。为实现产品端突破，喜临门推出宝 褓系列，慕思推出 AI 床垫，通过床垫嵌入的传感器的方式进行无感监测，在调整床 垫舒适感的同时，精准捕捉睡眠相关数据，动态优化睡眠质量。据慕思官网报道，截 至 2024 年 11 月 AI 智能床垫销售额已突破亿元大关。未来智能床垫的出现有望带动 行业实现量价齐升。
沙发或受关税拖累，但影响相对有限。受家装习惯影响，定制家居业务 90%以上仍围 绕国内开展，而床垫早已在 2018 年被美国列为反倾销产品，至今已开启三轮反倾销， 床垫相关工厂或已迁至美国境内，或转移在美业务。与之相比，关税对沙发影响相对 较大，但顾家、敏华等企业也早已在越南、墨西哥等地建立产能，其中顾家 2024 年 报提出越南基地综合成本已低于国内基地，因此尽管越南加征 10%关税，在企业与客 户分摊后，预计影响或仍相对有限。
业绩层面家居基数逐季下行，预计 Q2-Q3 同比压力趋缓。宏观层面，关税变局下扩 内需或将成为未来主线，稳地产重要性再提升，政策有望持续加码；新房虽持续疲弱， 但上半年二手房成交数据改善仍有望支撑 2025H2 家居订单。行业层面，2025 年加力 扩围国补政策，尽管 6 月后国补额度或有所缩减，但在 Q2-Q3 基数压力下行背景下，家居业绩仍有望环比改善。
智能坐便器 3C 认证即将实施，或将催化竞争格局改善。2025 年 7 月智能马桶盖 3C 认证将正式落地，而九牧、恒洁、瑞尔特、箭牌等品牌均在首批获证企业名单当中。 智能马桶国抽不合格项目主要集中在接地措施、触电部件防护、电源连接、清洗平均 用水量等问题上，白牌为满足 3C 认证要求，需在原料采购、生产制造、质量检测等 各方面提高成本，因此 2025 年 7 月认证落地有望缓解当前低价竞争趋势。而九牧、 恒洁、瑞尔特、箭牌等头部品牌均在首批获证企业名单当中，龙头公司有望凭借行业 加速洗牌快速抢占市场份额，提升利润率水平。
