资本市场改革深化，头部公司更具韧性。
国九条出台一年多以来，围绕发行、上市、现金分红、信息披露、并购重组、退市、减持、中长期资金入市等方面，证监会会 同各相关方面推出50多项制度规则，完善资本市场“1+N”政策体系。资本市场基础制度不断完善，市场生态逐步优化，机构投 资者队伍持续壮大，内在稳定性增强，资本市场投融资功能不断健全完善。券商作为资本市场的重要中介机构，是推动资本市 场改革走实走深、优化资本市场资源配置的重要力量。
政策面|公募基金费改三阶段稳步推进
公募基金费率改革分三阶段推进，为公募行业的高质量发展奠定了坚实的基础。公募基金费率改革第一、二阶段分别于 2023年7月、2024年4月先后落地。 2024年9月26日，新国九条提出稳步推进公募基金改革、推动证券基金机构高质量发展。2025年5月7日，证监会于印发 《推动公募基金高质量发展行动方案》，共提出25条举措，督促基金行业从“重规模”向“重回报”转变。
机构对证券行业目前处于低配状态。主动权益基金对证券行业的重仓持股比例为0.37%，较沪深300权重低配6.29%。 沪深300中的所有券商标的全部处于低配状态，其中，低配程度排名前三的个股为东方财富（低配1.34%）、中信证券（低配 1.22%）、国泰海通（低配0.90%）。
2025年初至今（2025/6/20，下同）证券行业指数下跌10%，非银金融行业指数整体下跌5.3%，在31个申万一级行业中排名第25 位。 同期上证指数上涨0.2%，沪深300指数下跌2.2%，创业板指下跌6.1%，证券行业跑输沪深300指数7.75pct。
2025年一季度，上市券商合计实现营业收入1259亿元，同比增长19%；合计实现归母净利润522亿元，同比增长77.79%。受益于A 股市场回暖和市场成交活跃，大部分上市券商业绩同比明显改善，42家上市券商中有36家实现归母净利润的正增长。 其中，前十大券商的归母净利润增速84%，大幅领先行业整体增速；部分中小券商因自营投资方向性投资占比较高，一季度市场 回暖凸显业绩弹性。
基本面|大券商的业绩集中度较高
归母净利润排名前五的券商为国泰海通122亿元、中信证券65亿元、华泰证券36亿元、中国银河30亿元、广发证券28亿元，CR5、 CR10合计归母净利润占所有上市券商的比例分别为54%、74%，行业排名11-20、21-42的券商合计归母净利润占比分别为15%、 11%，行业业绩集中度较高。
基本面|经纪与投资是业绩核心驱动力
2025年一季度，上市券商合计收入结构为：经纪26%、投行5%、资管8%、利息6%、投资39%、其他10%，环比2024年报收入占比变 动分别为：经纪+5pct、投行-1pct、资管-1pct、利息-1pct、投资+5pct、其他-8pct。 2025年一季度，各项业务的收入同 比增速分别为，经纪43%、投行-1%、资管-7%、利息12%、投资46%、其他-29%。其中投资和经纪业务是业绩增长的核心 驱动力，这两项业务合计收入占比为65%，对整体业绩表现的影响进一步加大。
基本面|扩表趋势延续，投资收入大幅增长
A股市场在2025年一季度走出结构性行情， 1月23日国新办举行新闻发布会，介绍大力推动中长期资金入市，促进资本市场高 质量发展有关情况，2月市场表现良好，沪深300指数上涨1.9%，创业板指上涨5.2%。部分券商加大方向性投资，带动投资业 务收入大幅增长。债券市场出现较大波动，部分券商债权FVOCI规模下降，对投资收入进行平滑。 2025年一季度，上市券商合 计实现投资业务收入486亿元，同比增长46%。
基本面|TPL贡献核心投资增量，OCI股权增速较快，OCI债权下降
2025年一季度，上市券商合计金融投资规模延续环比增长趋势，其中：FVTPL增长9.37%，增长规模为3894.25亿元，为金融投资 资产的主要增量来源；AC债权投资增长3.81%；FVOCI债权下降0.33%；FVOCI股权增长15.88%，增速较快。
从结构来看，FVOCI股权占比7.76%，环比上年末增加0.56pct，FVOCI债权占比21.19%，环比减少1.67pct，FVTPL占比69.69%， 环比增加1.16pct。
基本面|投资是业绩表现的胜负手
各家券商的投资收入增速出现较大分 化，部分中小券商抓住市场投资机遇， 在低基数下实现投资业务收入的高速增 长，如长江证券、华西证券；大券商普 遍以客需业务为主，投资收入更具韧 性，市场上涨其自营盘中的方向性投资 也带来增量收益，前十大券商合计投资 收益同比增长44%；但因一季度债市出 现较大波动，仍有16家券商投资收入出 现下滑。
展望全年，经纪业务虽受益于市场活跃 度回升但同质化竞争格局难以打破，投 行、资管等轻资产业务仍然承压，各券 商业绩表现的胜负手仍是投资业务。
