上半年经济增速超过全年目标。
今年 1 季度，GDP 同比增长 5.4%，明显高于今年 5%的 经济增长目标。2 季度以来，工业增加值和服务业生产指数仍然保持较快增长。4-5 月份， 工业增加值同比增长 6%，增速仍然较高；服务业生产指数同比增长 6.1%，较 1 季度增速 加快。我们预计上半年 GDP 增长 5.3%左右。
外需贡献仍然较高。1 季度，货物和服务净出口拉动 GDP 增速 2.1 个百分点，连续三个 季度贡献超过 2 个百分点。2 季度以来，贸易顺差仍然保持较高水平。1-5 月货物贸易顺 差 4720 亿美元，同比增长 40%。外需对经济增长贡献较高，反映国内需求仍然偏弱。
内需方面，“以旧换新”政策发挥效果，促进消费增速加快；但是房地产需求转弱，拖累 投资。 零售增速加快。今年 1 季度零售同比增长 4.6%，4、5 月份同比分别增长 5.1%和 6.4%， 增速进一步加快。“以旧换新”政策支持下，家电、手机、家具等商品零售出现较快增长。 1-5 月，家用电器和音像器材类商品零售同比增长 30.2%，通讯器材类同比增长 27.1%， 家具类同比增长 21.4%。
内需方面，“以旧换新”政策发挥效果，促进消费增速加快；但是房地产需求转弱，拖累 投资。 零售增速加快。今年 1 季度零售同比增长 4.6%，4、5 月份同比分别增长 5.1%和 6.4%， 增速进一步加快。“以旧换新”政策支持下，家电、手机、家具等商品零售出现较快增长。 1-5 月，家用电器和音像器材类商品零售同比增长 30.2%，通讯器材类同比增长 27.1%， 家具类同比增长 21.4%。
房地产继续拖累投资。1 季度，固定资产投资同比增长 4.2%，4 月和 5 月分别增长 3.5% 和 2.7%，增速放缓。今年 1-5 月，基建投资累计同比增长 10.4%，增速较去年加快；制 造业投资累计同比增长 8.5%，增速较去年小幅回落；房地产开发投资同比下降 10.7%， 继续拖累投资。
物价下跌态势仍未缓解。1 季度，GDP 平减指数同比下降 0.8%，GDP 平减指数已经连续 8 个季度同比负增长，超过 1997-1998 年下跌时间。5 月份，CPI 同比下降 0.1%，连续 4 个月同比负增长；PPI 同比下降 3.3%，连续 32 个月负增长，且近几个月跌幅有所扩大。
下半年货币政策可能降息 0.1 个百分点。5 月份央行进一步降息，公开市场操作利率和 LPR 各下调 0.1 个百分点。但是过去几个月 PPI 跌幅加大，企业面临实际利率偏高局面并未缓 解。去年底以来，社融增速有所回升，5 月份同比增长 8.7%。社融增速主要由政府融资 增长带动，非政府融资 5 月份同比增长 6%，仍然偏弱。考虑物价仍然负增长，我们预计 下半年货币政策可能降息 1 次，和上半年类似，政策利率和 LPR 利率可能各下调 0.1 个 百分点。
下半年财政政策仍有较大空间。今年 1-5 月，一般公共预算收入同比下降 0.3%，略低于 全年预算增速 0.1%。政府性基金收入同比下降 6.9%，低于全年预算增速 0.7%。前 5 个 月，一般公共预算和政府性基金两本帐收入和预算增速相比少收 1619 亿元。1-5 月，两 本帐合计赤字 3.3 万亿元，6-12 月仍剩余 10.7 万亿元赤字空间，和去年同期实际赤字 8.2 万亿元相比，仍有 2.5 万亿元增量空间。 以旧换新政策继续支持消费。今年上半年中央财政分两批共下达 1620 亿元资金支持消费 品以旧换新，下半年还有 1380 亿元中央资金有待下达3。由于去年是从 4 季度开始实行以 旧换新政策，我们预计今年 3 季度以旧换新政策支持商品零售仍将保持较快增长，4 季度 同比增速可能回落。 下半年可能推出育儿补贴。今年政府工作报告4提出“制定促进生育政策，发放育儿补贴”。 上半年中央财政尚未推出育儿补贴，下半年有可能推出。我们预计，首年补贴金额可能不 高，可能在 500-1000 亿元左右，但未来可能提升。育儿补贴对于促进生育的影响可能需 要较长时间才能显现，但是财政补贴可以起到促进消费的效果。
实际有效汇率贬值支持出口。4 月份，特朗普对全球加征关税，给全球经济带来负面影响。 中国对美国出口受到冲击，但是对其他地区出口仍然保持较快增长。出口保持较快增长得 益于人民币实际有效汇率下行。中美经贸谈判仍在进行中，尽管存在不确定性，但最坏的 情形可能已经避免。我们预计出口下半年维持正增长，全年可能增长 5%左右。
房价仍面临下跌压力，房地产支持政策或进一步加大。5 月 7 日，央行宣布下调政策利率 0.1 个百分点和下调公积金住房贷款利率 0.25 个百分点5，5 月 20 日 LPR 利率跟随政策 利率下调 0.1 个百分点，有助于降低房贷利率。6 月 13 日，国务院常务会议提出6，“更大 力度推动房地产市场止跌回稳”。我们预计，下半年房地产仍然处于筑底过程中。 生产强、通胀弱，下半年可能推出供给侧政策。7 月 1 日，中央财经委员会第六次会议7强 调，“纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争， 引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”。国内经济生产强、通胀弱的状况可能 持续，物价面临下跌压力。但下半年可能推出供给侧政策，年底物价跌幅可能收窄。 维持我们去年底对今年实际 GDP 增速预测 5.1%不变，下调今年通胀预测。我们预计 2025 年 GDP 增长 5.1%，4 个季度 GDP 同比增速前高后低。但通胀明显低于我们去年底预期， 年初以来跌幅加大。我们预计 2025 年 CPI 下降 0.1%，PPI 下降 2.6%，GDP 平减指数下 降 0.8%，均低于 2024 年。预计 2025 年名义 GDP 同比增长 4.2%，和 2024 年持平。 下半年可能降息一次，人民币汇率可能升值。我们预计，受房价下跌和通胀下行压力影响， 年内货币政策仍有可能降息一次。年内财政政策仍有较大空间，可能无需追加财政赤字。 受美元贬值影响，年末人民币可能升值至 7.02 元/美元左右。
