日拱一卒，功不唐捐。
复盘公司历史，大致可分为三个阶段： （1）1997-2009 年：初窥门径，步步为营。1960 年达美乐成立，20 世纪 80 年代进 入快速扩张期，平均每年新开 500 家门店，1989 年达美乐全球第 5000 家门店开业。1997 年达美乐首次进入中国市场，于北京开设第一家门店，但早期经营权由台湾 Pizzavest 及 其子公司持有，仅覆盖北京、上海等核心城市。
（2）2010-2017 年：渐入佳境，蓄势待发。2008 年 Frank Paul Krasovec 等具有跨国 餐饮经验的投资人成立达势股份，并于 2010 年通过收购 Pizzavest 正式获得京津沪及江 浙地区的独家经营权。但由于①早期经营权分散，且几经易主；②日常经营主要由外资 团队管理，本土化程度稍显不足，发展速度稍显滞后：1998 年达美乐进入印度，至 2017 年印度门店数已达 1000 家，市占率 54%；而 1997 年进入的中国市场，至 2017 年市占 率仍不到 5%，门店数不到 100 家。 （3）2018 年至今：千锤百炼，玉汝于成。重大转折发生在 2017 年 5 月，首席执行 官王怡加入公司，开始聘用本地高级管理层，同时聚焦 4D 战略：①Development：门店 策略上，遵循“洋葱圈”理论，推行快速扩张策略；②Delivery：经营模式上，确立以 外送为中心的战略；③Delicious：开发本土化菜单，产品矩阵完备且大众化比萨性价比 出众；④Digital：数字化赋能运营提效。同年 6 月与 Domino's International 签订覆盖中 国大陆及港澳的全域特许经营协议（10+10+10 年期限），同步完成对 DPZ China 的 100% 股权收购。2018 年 8 月、11 月公司成功扩张至深圳及广州，标志着全国化布局取得重 大突破。由点及面、精耕细作，2023 年公司于香港成功上市，截至 2024 年底，公司门 店已成功扩展至 39 个城市，门店总数达 1008 家。
拓店红利期，下沉与加密并进
公司仍处拓店红利期，现阶段战略侧重开店：（1）2021-2024 年净新增门店 105/120/180/240 家，环比逐步加速；据公司公告，2025/2026 年计划进一步净开店 300/350 家，大部分新店或为加密型门店。截止 25Q1，已开设&签约&装修的门店数已占全年新 开目标的 61%。中期维度，我们认为 2027 年公司的直营店数量有望达 2000 家、2029- 2030 年直营门店数达 3000 家，对标必胜客中国，仍有较大空间。
（2）门店类型而言，下沉市场开拓空间充足。近年来公司积极拓点，进驻城市数 由 2020 年的 9 个增至 2024 年的 39 个，但区域分布而言，仍较为集中。
据红餐大数据（截至 2025 年 6 月），公司大部分门店仍集中在二线及以上城市（近 98%，高于行业 83%），三线及以下城市占比仍低于 5%。考虑到下线城市比萨餐厅市场 增长动能充足（据 F&S 统计，预计 2022-2027E 行业规模 CAGR 三线及以下城市>二线> 新一线>一线），公司将重点发力空白市场、下沉市场拓展，预计 2027 年后三线及以下 城市占比提升至 8-10%。
新城新店进入稳态，单均金额修复在望
单均销售金额承压系新店供不应求、业务结构调整所致，解读理应更加正面。2023- 2024 年入驻的新城新店，堂食及外带订单较旺、供不应求，新开门店优先满足此类线下 需求，通常于 18-24 个月后方能逐渐开启外送。由于达美乐外送订单金额满 88 元可免配送费（标准配送费 8 元，活动期间或降至 5 元），故外送单均销售额一般较堂食更高。 新店以单均金额较低的堂食或外带为主，随着新店占比提升(由 2022 年的 20%提升至 2024 年的 24%)，单均金额出现下滑：2022-2024 年单店每日订单数量同比分别 4.2%/18.0%/10.2%，同期每笔订单平均销售金额同比分别 3.0%/-7.0%/-5.3%。我们认为 短期而言该趋势预计延续（但不会出现大幅下滑），解读理应更加正面；中长期而言， 随着新开门店日益成熟、外送订单占比修复，单均金额有望企稳回升。
打磨会员体系，挖潜优质客群
达美乐的会员体系打磨成熟，分为三个等级：初享、心享和尊享，不同等级的会员 享受的权益逐级提升，客户可通过推荐新客户及消费获得积分，升级会员、享受抵扣， 同时享受新会员礼、生日礼、专属优惠等待遇，每周二三会员亦可享受 7 折比萨优惠。 公司最近 2 年保持每季度新增 300-400 万会员（年新增 1000 万会员）的节奏平稳 扩张。2024 年底国内会员数量 2450 万人，同比增长 68%，至 25Q1 会员数已达 2700 万。
会员体系加强优质客群绑定，有效提升用户粘性及复购率：2024 年会员收入贡献达 27.83 亿元，同比增长 54%，收入占比达 64.5%。
