自主品牌发力，无极大排国内外共振促成长.
2005 年隆鑫与与宝马以 650CC 发动机项目开启了与宝马的长期合作，其后于 2007 年成功 量产；2013 年双方达成 850CC 双缸发动机供货协议，2015 年大排量踏板车整车项目正式 启动；2024 年 5 月公司和宝马再次签订新的发动机合作项目，合约期再延续 20 年。通过 与宝马的合作，公司在生产工艺和质量控制上与国际接轨，产品质量获显著提升；引进先 进发动机技术，包括全铝合金缸体内壁镀镍技术等轻量化设计等，在自研大排量摩托发动 机性能上亦取得重要突破。基于双方合作所得，公司于 2018 年推出自有品牌“无极”，开启 新一轮扩张。
排量段升级、外观迭代，无极产品矩阵日益丰富。无极作为隆鑫旗下中大排量高端运动机 车品牌，于 2018 年 9 月 21 日发布。2019 年无极首次发布了搭载来源宝马技术的 652cc 单杠发动机的休旅 650DS，正式涉猎大排量摩托领域，2020-2021 年间，无极进一步推出 搭载自研 KE500 发动机的 500DS、500AC。2022 年公司改进产品开发流程，外观设计更 为年轻化。同时无极推出全新 525 发动机平台，性能、配置、工艺明显升级；23 年无极在 新品台上发布太子车（巡航）第一款车型 CU525，以及 DS525、RR525，形成复古、仿赛、 休旅、街车全品类产品矩阵， CU525 和 DS525 持续霸榜人气榜单榜首；2024 年，无极进 一步向更大排量及小排踏板拓展，推出脱胎于宝马 F900 发动机技术的休旅新品 DS900X， 以及 150cc 踏板 SR150GT。
随着车型矩阵日益丰富及不断迭代下产品力的持续升级，无极品牌销量、营收持续扩张— —2019~2024 年隆鑫 250cc+大排量摩托销量由 2.1 万辆翻两番以上至 10.8 万辆，五年复 合增速达到38%；而无极的营收贡献则从2020年的4.5亿元迅速增长至23年的14.9亿元， 24 年无极贡献营收同比+111%至 31.5 亿元。
从工具属性转向“潮玩”属性，大排量摩托仍有显著提升空间
社媒时代带动摩托圈层文化兴起，大排量玩乐类摩托需求萌发。近年来我国摩托车市场正 经历明显的结构性变化，小排量油摩受到禁摩令和电动两轮车冲击正面临萎缩，但“Z 世代” 为主的消费群体为大排量摩托赋予更强的“社交玩乐”属性，推动 250cc+摩托销量快速增 长——2020-2022 年我国两轮大排量摩托内销总量从 14.9 万辆增至 39.6 万辆，23 年受行 业库存积压引发价格战影响，销量同比下滑，但 24 年大排摩托内销重拾增长，同比+20% 至 39.6 万辆新高。 1） 小红书、抖音等社交平台将摩托重塑为潮流符号。社交平台上骑行 Vlog、沉浸式视频、 机车改装等内容的高密度输出，允许年轻群体接触摩托文化的门槛大幅降低，而大排量 摩托“拉风”、“酷炫”、“自由”的标签，与 Z 世代追求的生活方式不谋而合，推动玩车 文化快速发展——京东曾在 21 年发布《Z 世代汽车消费趋势报告》，从客单价看一线城 市消费者越来越偏向高端、玩酷类摩托车型，而中低线城市自驾远游的购摩需求也快速 扩张。女性用户也开始成为“摩友”中坚力量，根据京东研究院，21 年上半年，Z 世代 女性摩托车用户的购买量已同龄男性，35 岁以下人群中，女性用户增速普遍高于男性。
2） 品牌售后建立垂类社群，“骑行+社交”生态增强用户粘性。本土品牌如无极、春风、 赛科龙等积极维护购车客群，提供高频服务，包括建立车友会、俱乐部，周末定期组织 山间骑行、改装赛事等，提供圈层社交机会，继而增强用户粘性，提升摩托产品复购率。 对比海外其他国家，我国大排量渗透率还有显著提升空间。2022-2024 年间，我国内销的 大排量摩托渗透率由 2.2%提升至 5.8%，对比海外市场来看，摩托文化底蕴最深的欧洲地 区，以意大利为例，24 年 250cc+销量占比为 61%；东南亚地区参考摩托产业较成熟的日 本，其 24 年 250cc+销量占比为 17%；拉美地区，以巴西为例，24 年 250cc 以上的摩托车 销量占比也达到了 12.1%。即使相较以通路需求为主的国家如巴西，我国大排量摩托渗透 率仍有翻倍以上的增长空间。
高性价比、强性能为无极核心竞争力，巡航品类爆品推动份额爬升
无极在发动机性能、操纵、悬架舒适性方面均具备较强竞争力，同等性能下定价更低。以 无极巡航车型 CU525 为例，从性能参数上看，CU525 的最大马力、功率、极速较同排量 段的本田 CM500、奔达金吉拉 500 均更高；而驾驶体验上，CU525 作为巡航类别在坐姿 舒适度、弯道灵活性、悬架调校均展现了较强实力；以及在价格层面，CU525 价格与排量 段略低的春风 450CLC 持平，较进口的本田 CM500 价格低出约 55%。强产品力和高性价 比的特点，使 CU525 在上市后实现口碑发酵，销量快速提升。根据摩托车商会数据，24 年隆鑫 400-500cc 月均销量达 3280 台，较 23H1 CU525 发售前月均销量 871 台增长近 3 倍。
巡航车型“爆品”推动公司市占率向上，有望通过产品谱系完善进一步扩大份额。在升级 的 525 发动机平台推出后，无极新平台优质车型的发布推动隆鑫大排量销量份额进入上升 轨道，由 22 年的 5.5%提高至 24 年的 13.89%。我们认为，后续随着公司逐步补齐仿赛、 街车等产品谱系，扩大优势品类细分排量段覆盖，无极有望延续较快增长态势。
渠道扩张+聚焦休旅赛道，出口增量开始兑现
2020 年以来公司大排量出口销量迅速提升。2020-2024 年间公司 250cc+摩托出口迅速增 长，由 2020 年的 0.82 万辆增长至 2024 年的 5.3 万辆，复合增速达 71%。我们认为无极 品牌大排量出口的快速崛起，主要得益于：
1） 海外渠道扩张见效，品牌认知度提升
无极以欧洲为出口切入点，在不同国家寻找老牌分销商，协助无极将产品向各终端网点铺 开，渠道数量从 2020 年的 206 家快速增至 2024 年的 1165 家，其中欧洲地区在 24 年扩张 至了 876 家门店。如无极在英国选择的经销商 MCO Bikes 协助无极在欧洲布局 65 家网点， 同时经营川崎、Keeway、贝纳利等多个品牌，产品覆盖全面，市场把控能力强。 对于消费者而言，足够密度的门店覆盖能够便于产品体验，并且保障及时优质的售后服务， 是选择品牌的核心考量因素之一。而对公司而言，渠道铺开能够充分给予公司市场反馈， 了解消费者的需求、偏好和意见，从而及时调整产品策略。我们认为公司 23-24 年出口高 增很大程度取决于欧洲经销商渠道铺开的成效显现，随着品牌认知度扩张，有望形成正向 循环，夯实优势。
2）聚焦热门休旅赛道起步，海外上市取得重要突破
欧洲摩托文化浓厚，偏好大排量摩托，从德、意热销车型来看，国际一线厂商都具备公升 级 ADV/街车标杆产品。以意大利市场为例，玩乐属性为主的摩托中，ADV/拉力车型为主 流产品，占据近 20%份额。无极品牌针对欧洲市场需求，集中资源投放西欧偏好的大排量 摩旅品类产品，2021-2024 年分别发布 300DS、300RALLY、DS525X、DS900X 车型，在 欧洲收获口碑。从排量段分布也可看出，23 年 DS525X 发布推动 400-500cc 出口量占比 从 19%提高至 24%，24 年月均出口超千台，24 年 800cc+出口量占比提高至 18.3%，月均 销量达到近 810 台。
宝马合作背书，强性能配置+更高性价比构筑出海竞争力
对比无极双缸 DS525X 与同级别标杆产品本田 NX500 可以发现：无极车型最大扭矩/功率 等参数已不逊于竞品，而悬架、轮胎、卡钳等配件普遍采用头部品牌产品，例如 Brembo 活塞卡钳、KYB 减震等；曲面仪表、导航投屏、胎压监测、自动大灯等功能配置齐全。而 其官方售价则相差约 12%，较同级别的雅马哈、川崎便宜约 25%。 而公司 24 年发售的中量摩旅 DS900X，其发动机源于宝马 F900（合作发动机项目），拥有 相同的缸径、冲程及压缩比。在与宝马合作的背书下，为车型在欧洲建立认可度奠定了坚 实基础，车型维持悬架、轮胎、卡钳、摄像头等高规格配置，8799 磅的定价较宝马 F900 低约 30%。DS 900X 凭借高性价比在西班牙等市场广受好评，25 年 5 月成为西班牙销量 第三的车型，也是销量前十中唯一的 400cc+大排量车型。
欧洲品类扩张提份额，拉美地区开拓增量可期
1）欧洲：扩大优势 ADV 产品矩阵，发力大踏板赛道，有望持续拓份额
23/24 年欧洲市场摩托销售总量分别为 256/300 万辆，踏板和大排量玩乐类为主流。以意 大利为例，当地踏板/轻摩品类份额超 50%，（24 年 52.1%）；玩乐属性为主的摩托市场也 呈现扩容态势，24 年 ADV/拉力车型占据 20.5%份额，休旅类别占比 5.2%，合计较 14 年 /19 年提高 8.2pct/3.5pct。格局方面，欧洲摩托市场大头由欧系和日系品牌瓜分，其中宝马、 本田稳居前二地位。据 Statista，两品牌在全欧洲份额约 15%/16%，铃木/杜卡迪/凯旋份额 约 4-5%左右。
25 年公司将继续大力扩充产品矩阵，大、小排量双轮驱动。25 年公司将进一步深耕高价值 休旅品类，推出 600/800cc 排量段 ADV 车型完善排量段覆盖，有望凭借强劲动力性能和优 秀操纵性继续实现热销，继续强化销量护城河。另一方面公司战略布局将延伸至欧洲核心 市场，针对性开发首款大轮径踏板车型——大踏板更适合身材高大的欧洲人乘坐习惯，具 备更强的通过性和滤震效果，通勤驾驶体验更佳，意大利热销 TOP5 车型均为品牌针对欧 洲市场设计的专属大轮踏板产品。新品类市场需求广且国内竞品较少，公司差异化产品有 望快速放量。25 年 1-5 月，无极已经凭借大踏板新车 SR16 跻身意大利车型销量榜前十。
我们测算无极 23 年欧洲市场份额约 1.2%，24 年份额进一步提升至 1.9%。考虑到无极在 大排量休旅和踏板赛道的推新发力，有望持续加速欧洲市场拓宽与份额提升，我们认为 2-3 年内或可追赶对标日系品牌如铃木，达到约 4-5%份额，相较 24 年至少有翻倍以上空间。
2） 拉丁美洲：市场总量增长叠加排量段升级，25 年公司有望进入快速开拓期
拉丁美洲过去数年摩托总量持续提升，从 2012 年的 370 万辆增长至 2024 年的 579 万辆左 右。总量增长的同时，行业存在中等排量段的升级趋势。以巴西这一典型市场为例，2020 年当地摩托产量中 250cc+占比约 7.7%，24 年这一排量段占比提升至 12.1%，主要为 250-500cc 摩托占比提升约 5pct。格局方面，本田和墨西哥本土品牌 Italika 分别占据 35%、 21%市场份额，日系的雅马哈、铃木份额分别为 9%/3%，印度 Bajaj 和哥伦比亚品牌 AKT 份额分别为 4%/2%。
我们认为，隆鑫借由贴牌业务，已成功在拉丁美洲积累大量渠道资源，后续有望将无极品 牌导入其经销网络，抢占拉美市场的排量/发动机升级趋势下带来的增量，25 年有望在这一 新市场迈入 1-10 快速发展阶段，2-3 年内对标 AKT/铃木达到约 2%-3%左右市占率。
