内需见底信号显现，存量替换走向上升趋势。
挖掘机在工程机械中的销售金额占比最高，可以作为工程机械代表性的产品来反应该行业的周期变化。
1.1、自 2006 年以来两轮挖掘机的周期复盘
1）2006—2011（上行期）：据中国工程机械工业协会数据，房地产和基建的固定投资提升+四万亿刺激政策+环保政策驱动，挖掘机内销量于2011年达到173787 台，达到阶段峰值。 2）2011-2016（下行期）：据中国工程机械工业协会数据，宏观经济增速放缓+上一轮增长周期透支，工程机械行业产能过剩，进入出清阶段。3）2016-2021（上行期）：据中国工程机械工业协会数据，一带一路+新型城镇化+存量设备更新，行业迎来新一轮景气周期，挖掘机内销从2016年的62993台上升至 2021 年的 274342 台，CAGR 为 34.2%。4）2021-2023（下行期）：据中国工程机械工业协会数据，保有量过剩导致的供大于需+房地产的下行，行业出于出清状态，挖掘机内销下滑至2023年的89980台。 5）2024 至今（底部信号显现）：据中国工程机械工业协会数据，自2024年3月份国内挖机内销同比增速转正以来，挖机正增速保持连续10 个月的正增长。2025 年开始的复苏拐点更为陡峭，1-5 月份挖机国内销量57501台，同比增长25.7%。
1.2、国内市场挖机销量结构变化
按照吨位和需求，挖掘机可分为超大挖、大挖中挖、小挖和迷你挖等，超大挖主要用于矿山开采和岩石破碎领域，应用领域较为集中，周期性波动较强，中大挖主要用于城市、道路桥梁等大型基建领域，受整体基建需求影响较大，小挖和迷你挖主要用于农林、绿化等小型项目，应用领域广泛。
挖掘机市场销量结构呈现小挖占比远高于中大挖，增速上小挖快速复苏增长，中大挖尚未实现稳定增长。据中国工程机械工业协会数据，从占比上来看，2024年挖掘机内销中，小/中/大的占比分别为 74.5%/14.4%/11.1%，小挖占比领先；从增速来看，小挖贡献主要增速，2024 年 3 月-12 月小挖内销月度同比增速保持在 20%以上，中大挖内销的增速仍有波动性。
这一轮（2021-2023）下行周期的调整比上一轮（2011-2016）更快。从量上来看，2011 年-2016 年，挖机的销量从高点的 173787 台下降到62993台，下降幅度达到63.7%；2021年-2023年，挖机的销量从高点的274342台下降到89980台，下降幅度达到 67.2%。2024 年开始逐步出现磨底信号，2025年的复苏拐点斜率更加陡峭。 工程机械板块是典型的需求周期驱动，总结 2006 以来的工程机械行业的两轮周期及新一轮下行周期的调整深度，我们认为国内需求复苏的政策刺激+存量替代需求两大因素已经具备。补贴政策能够降低购机成本，加快行业的换新周期，刺激需求政策可以带动下游需求；同时在政策引导背后，行业也到了新一轮设备更新周期，需求释放有望加速。
2.1、万亿国债刺激基建，以旧换新政策不断加码
政策的刺激带来了工程机械的需求。一方面，万亿国债刺激基建，基建投资逐渐去地产化，水利方面的投资对机械设备需求起支撑作用；另一方面，以旧换新政策直接或间接涉及机械的设备更新，对需求起到正向作用。
固定资产投资需求来看，投资呈现去房地产化，基建投资尤其是水利方面投资对机械设备需求起支撑作用。
2.2、存量市场广阔，设备更新迎来新一轮替换周期
存量市场方面，设备更新周期迎来新一轮替换。挖掘机的使用寿命通常与其工作小时数密切相关，据汇租平台公众号，大多数挖掘机的使用寿命在8000-10000小时之间，取小松挖掘机在中国地区 2015-2024 近十年的开机时间平均值近1350 小时，可以测算得出挖掘机的设备平均更新周期约为7-8 年，但实际使用寿命还需根据具体情况而定，如通过维修和零部件更换，我们认为实际使用时间可以达到 8-10 年。 据聪慧工程机械网公众号，截至 2023 年，挖掘机8 年保有量约有170万台，10 年保有量约有 190 万台。上一轮周期的上行期从2016 年开始，以8-10年的设备更新周期来看，目前已经进入存量设备的更换周期，我们认为2024年为存量替代元年，后续换机需求有望继续向上。
