反内卷开启后，多晶硅 8 月合约从 6 月 25 日的阶段低点 30400 元/吨至 7 月 18 日收盘 44220 元/吨，价格一路上行大涨了 45.5%。
1.1.“反内卷”政策演进脉络
2024 年 7 月 30 日，中共中央政治局会议首次提出，要防止“内卷式”恶性竞争。 2024 年 12 月经济工作会议中指出，要综合整治“内卷式”竞争。今年 3 月份政府工 作报告中在纵深推进全国统一大市场建设时再次强调，综合整治“内卷式”竞争。 2025 年 5 至 6 月，《人民日报》连续刊文（如 5 月 26 日《反“内卷”该出手时就出 手》、6 月 29 日头版“金社平”文章），批判光伏、新能源汽车等行业“价格战”，呼 吁破除内卷以提升国际竞争力。2025 年 7 月 1 日，中央财经委会议明确指出，要聚焦 重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能 有序退出。
1.2.本轮“反内卷”与供给侧改革对比
2016 年供给侧结构性改革以“三去一降一补”（去产能、去库存、去杠杆、降成 本、补短板）为核心任务，通过产能出清与成本优化实现供给结构优化。通过供给侧 结构性改革推动供需关系改善，工业领域 PPI 结束连续 54 个月负增长，于 2016 年 9 月首次转正，工业企业利润同比增长 8.6%，实体经济活力增强。 此次中央财经委员会第六次会议引发市场对“供给侧改革 2.0”的讨论。那么， 本轮“反内卷”政策与 2015 年前后的供给侧结构性改革有何异同？具体来看：
首先，需要解决的问题不同。两次改革均启动于物价持续低迷与企业盈利普遍下 滑的宏观背景下，但核心矛盾存在差异。2015 年供给侧结构性改革针对的是供需结构 性错配，即国内需求总量保持稳定，但低端供给过剩导致资源配置失衡，具体表现为 CPI 维持正增长与 PPI 持续下降形成的"剪刀差"。而当前经济困境则源于有效需求不 足，CPI 同比增速在零值附近波动，PPI 连续负增长，呈现出“双弱”格局。 其次，重点的治理领域不尽相同。2015 年供给侧结构性改革主要聚焦于上游原材 料行业，以钢铁、煤炭及建筑建材等国企主导的传统领域为核心对象。而本轮“反内 卷”政策除延续对上游行业的治理外，重点转向解决光伏、新能源汽车、锂电池等下 游制造业的无序竞争问题。这些新兴产业呈现两大特征：一是民营企业占比较高，二 是其快速扩张与地方政府扶持政策密切相关，部分地方通过税收减免、用地优惠等助 推新兴产业发展。因此，本轮政策需应对：行业分散化、地方保护主义以及行政约束 力弱化。 最后，治理方式上也存在差异。2015 年供给侧改革通过生产端强制关停落后产能 实现供给压缩，同时在需求侧配套棚改货币化安置拉动房地产相关产业链需求，形成 供需动态再平衡。本轮反内卷则在优化产能政策外，重点推行光伏组件、锂电材料等 行业价格指导机制，遏制无序低价竞争。值得注意的是，当前需求端尚无明确的政策 出台，后续可重点关注需求侧政策进展。
“反内卷”开启后，多晶硅 8 月合约从 6 月 25 日的阶段低点 30400 元/吨至 7 月 18 日收盘 44220 元/吨，价格一路上行大涨了 45.5%。此外，焦煤等资源品价格也在连 续上涨，焦煤价格 6、7 月（至 7 月 18 日）累计上涨约 26.7%。“反内卷”发酵以来商 品市场反应较为迅速，特别是光伏相关商品价格显著修复，权益市场也有所回升但较 商品市场更为冷静，这与 2015 年前后供给侧结构性改革权益市场较商品市场反应更快 有所差异，其原因主要可能有两点： 一是股票市场与商品市场的定价逻辑差异。股票市场更关注企业的长期基本面， 例如盈利能力、财务状况等。而期货市场，受合约期限的影响，更多关注短期的供需 关系和价格波动。股票市场投资者更加关注企业的长期价值，而期货市场投资者则包 括了大量的投机者，他们的交易行为更多地受到市场情绪和短期信息的影响。 二是政策工具的选择有所不同。本轮反内卷中，政策端较多采取了直接对行业产 品进行价格指导的方式。而相对在 2015 年前后供给侧结构性改革中，则更多是在企业 生产供给端进行治理，而价格的回升更多来自市场供需矛盾的缓解。采用价格指导的 方式，直接影响了现货价格，并引起期货市场的联动反应。但是行业长期的供需问题 尚不明朗，因此股票市场的观望情绪较重，反应弱于商品市场。上一轮供给侧结构性 改革中，三去一降一补政策陆续出台，市场对企业盈利的预期明显改善，权益市场率 先上涨，其后随着政策落地生效，商品期货价格才逐步回升。
展望后市，当前反内卷政策推进势头强劲，短期内市场情绪显著改善并推动商品 价格大幅回升，带动相关行业指数修复。然而，价格回升后需求侧观望情绪依然浓厚， 重点调控行业仍然存在一定库存压力，后续能否形成类似 2015 年的持续性上涨行情， 仍要关注需求端配套政策措施的落地情况与效果。
具体到行业上来，煤炭行业或略区别于其他行业领域。受长期合约的价格稳定机 制影响，尽管近两年动力煤与焦煤的现货价格持续下行，但申万煤炭指数中枢始终保 持相对稳定，其跌幅和波动幅度均小于现货价格。因此，本轮反内卷政策带动的煤价 回升，对煤炭行业整体盈利水平及股价表现的提振作用可能也会相对弱于其他行业。 债券市场，短期受“股债跷跷板”效应扰动：反内卷政策推动权益市场回升，对 债市构成阶段性压力。从中长期视角看，若反内卷行动能持续推升相关商品价格，将 带动 CPI、PPI 等物价指数修复，有效缓解物价持续低迷的问题，进而对利率水平形成 上行推力。 商品市场，反内卷政策支撑的相关商品短期情绪明显偏强。空头需关注政策超预 期发力引发行情快速反应。而对多头而言，则需关注中长期行业供需的改善情况，警 惕行情反转的可能。
