住房销量“止跌回稳”已初见成效。
2024 年 9 月政治局会议重磅提出“要促进房地产市场止跌回稳”，12 月中央经济工作会议 与政治局会议强调“稳住楼市股市”，都释放出中央明确的稳地产意愿，“止跌回稳”成为 2025 年房地产市场的关键任务。随着今年时间过半，上半年行业数据出炉，我们得以审视 当前房地产市场“止跌回稳”进展。 销售规模止跌回稳已初见成效。根据统计局的数据，2025 上半年全国商品房销售面积 4.6 亿平，同比-4%，较 2024 上半年（-19%）与 2024 全年（-13%）降幅均明显收窄；商品房 销售金额 4.4 万亿元，同比-6%，亦较 2024 全年降幅有所收窄。自“止跌回稳”政策定调 后，全国商品房销售面积与销售金额累计同比降幅均有所改善。
二手房复苏更明显，推动“新房+二手房”总成交量实现同比增长。根据我们跟踪的 40 个 重点城市数据，2025 上半年 40 城二手房成交套数同比增长 11%，与 2024 上半年（-7%） 和 2024 全年（+6%）相比延续改善趋势，增速好于同区域新房（-8%）。二手房市场的增 长推动 40 城总成交套数同比增长 4%，与 2024 上半年（-21%）和 2024 全年（-5%）相比 由降转升，实现止跌回稳。随着二手房的崛起，2025 上半年其市场份额已超过 65%，较 21 年末的低点提升超过 20pct。
但挑战依然存在。库存压力仍在。新房市场：去化周期仍处历史高位。根据统计局数据，截至 2025H1，全国商品房待售面积 （已竣工现房，狭义库存）较年初下降 4%，去化周期约 26.6 个月，较此前高点缩短 6.7 个月。显性库存方面，根据克而瑞数据，2025H1 80 城新房显性库存面积约 4.8 亿平，较 2021 年 5.4 亿平下降约 10.6%；但由于目前销售仍在筑底过程中，去化周期约 27.8 个月， 仍处于历史高位水平。
二手房市场：重点城市挂牌数量仍在攀升。截至 2025H1，我们跟踪的 15 个样本城市二手 房挂牌量较 2023 年末上升 7.7%，较 2025 年 1 月的阶段性低点上升 7.9%。今年以来去化 周期小幅拉长，自 2025 年 2 月的 15.9 个月，上升至 6 月的 16.4 个月。此外，2018-2021 年为新房成交规模最大的 4 年，随着时间推移，这部分住房成交逐步满 5 年，从而满足部 分城市限售和个税免征要求，或在一定程度上成为二手房市场的潜在供给。
房价仍未筑底。虽然住房销量有所改善，但传导到房价仍需时日，当前房价尤其是二手房价格仍在筑底过 程中。根据国家统计局的房价数据，6 月 70 城新房价格指数同比下降 3.7%，降幅较 5 月 收窄 0.4pct；环比下降 0.3%，降幅较 5 月扩大 0.1pct。70 城二手房价格指数同比下降 6.1%， 降幅较 5 月收窄 0.2pct；环比下降 0.6%，降幅较 5 月扩大 0.1pct。2025 年 6 月，新房价 格环比上涨城市个数为 14 个，较 5 月增加 1 个；二手房价格环比上涨的城市个数由 5 月的 3 个降低至 1 个。
整体而言，中国房地产市场改善与挑战并存，销售活跃度有所提升，但库存去化周期较高、 房价尚未筑底。如果仔细观察房地产市场的结构，我们已经观察到市场在区域、产品、库 存、房价等方面正在产生一些分化。
分化特点 1——区域结构：部分核心城市住房销量已实现企稳回升。从地理区域来看，调整较早的区域新房销售金额下行斜率开始趋缓。截至 2025H1，东部地 区、中部地区、西部地区、东北地区新房销售金额分别较峰值下行 48%、51%、51%、60%， 东部地区下行幅度最小。但从节奏上看，我们观察到东北地区自 2021 年 7 月起至 2023 年 末下行斜率最大，调整幅度亦较大，自 2024 年起跌速有所放缓，优于其他区域，说明调整 较早、调整幅度较大的区域成交量有望逐步进入稳态。
从城市能级看，一线城市复苏节奏领先。从各能级市场表现来看，当前一线城市在成交修 复方面相较二三线城市更为领先，市场复苏动力更强。从成交量角度，截至 2025 年 6 月， 一线、二线、三线城市住宅总成交套数较 2021 年以来低点回升 35%、9%、2%；而较 2021 年以来峰值分别下降 29%、34%、49%。一线城市在 2023 年 1 月即触底完成，尽管 2023 下半年-2024 上半年有所回落，但自 2024 年 6 月起，成交量持续修复，并持续创出 2023 年以来新高，而二三线城市总成交套数仍在筑底之中。
城市热力图显示，省会等核心二三线城市成交量亦有所修复。我们绘制了成交量修复热力 图来呈现近期市场变化全景。横轴从左至右按照城市修复程度排序，从上至下为时间变化。 从热力图底部的颜色分布可以清晰看到，市场活跃度强弱分层趋势愈发突出。部分城市成 交量水平已经接近 2021 下半年以来高点，如成都、天津、西安、北京、海口等，主要为省 会以上级别城市；而部分城市成交量水平仍处于 2021 下半年以来低位，如长春、南通、常 熟、衢州、宁波等。
分化特点 2——产品结构：改善型产品修复动能更足。从产品维度来看，改善及高端需求恢复更为明显，市场成交结构呈现（面积）由小向大、（产 品）由刚需向改善倾斜的变化趋势，产品分化特征进一步凸显。 新房市场呈现改善型产品修复动能更强、成交结构向大户型倾斜的特征，小户型占比下降。 根据克而瑞的数据，2025 上半年，全国 120 平以下新房产品成交占比整体收缩，其中 80 平以下占比下降明显；而 120 平以上各面积段成交占比则全面上升，120-140 平维持主流 地位、占比由 23.8%升至 24.8%，140-160 平由 10.4%升至 11.6%，160-180 平、180-200 平以及 200 平以上户型均实现小幅增长。
二手房市场不同面积段产品的成交表现亦出现明显分化，大户型修复动能更强。根据克而 瑞的数据，京沪深杭四城 90 平以下小户型成交占比普遍回落，而中大户型成交占比则稳步 提升，市场偏好正在调整。90-140 平的中户型在杭州由 30%升至 35%，深圳由 25%升至 26%，上海保持在 28%；140 平以上大户型占比在四城均有增长，北京和杭州由 9%升至 11%，深圳升至 11%，上海也从 6%升至 7%，修复态势更为明显。
分化特点 3——库存结构：供需结构性矛盾犹存，但低能级城市新增供应放缓。一线城市去化周期明显回落，而低能级城市仍在高位。截至 2025H1，80 城中一线、二线、 三线城市新房取证待售库存去化周期分别为 17.8、25.5、37.4 个月。与 2023 年末相比， 一线城市去化周期仅小幅上升 0.8 个月，而三线城市则增加逾 11 个月，反映出高能级城市 库存去化节奏更稳，低能级城市面临明显的去化滞后和积压压力。 从趋势上看，自 2024 下半年以来，一线城市的去化周期基本维持稳定，并呈现阶段性回落， 2025 年 2 月降至阶段低点 16.9 个月；而三线城市库存周期则持续上行，并于 2025 年 3 月 后维持高位横盘，去化压力仍未缓解。分城市等级来看，库存周期曲线已形成明显“剪刀 差”，结构性供需错配问题突出。
但积极的角度在于，全国新开工面积已降至历史低位。由于近年来二三线城市的拿地和新 开工下降更快，其潜在供应量降幅快于高能级城市，在一定程度上有助于供需平衡。根据 国家统计局的数据，2021 下半年以来全国新开工面积快速下滑，2025H1 已较 2021H1 累 计下滑 70%，为 2006 年以来同期的最低水平。根据中指院的数据，2025 上半年 38 城新 房供给套数同比下降 17%，一线、二线、三线城市分别同比下降 20%、12%、25%；较 2021 上半年下降 69%，其中一线、二线、三线城市分别下降 33%、70%、78%。 诚然，我们在《我国有多少存量房地产土地库存？》（2025.1.5）中测算过，截至 2024Q1 我国存量闲置的未开工土地计容建面或达到 12.6 亿平，重庆、云南、辽宁、宁夏、青海等 省份土地库存压力相对较大（以未开工土地建面/2023 年土地成交建面来衡量）。但我们认 为，当前房地产市场仍在筑底，同时中央强调“严控增量”，土地库存在当前阶段接近于“无 效库存”，对市场实际供求影响有限。相比之下，新开工面积、新房供给套数可能是衡量“有 效库存”边际变化的更重要的变量。
分化特点 4——房价结构：体现“哑铃型”企稳特征。如前文所述，当前全国房价尤其二手房价格仍处于调整趋势，但我们观察到房价分化开始 呈现哑铃型特征：低单价城市不再“跑输”，高能级城市核心区“跑赢”市场。
低单价城市尚未止跌，但相对跌速开始放缓。我们定义“低单价城市”为统计局 70 城房价指数覆盖的城市中，2025 年 6 月二手房成交 均价低于 7000 元/平的城市。2021-2022 年低单价城市房价表现跑输 70 城整体水平，呈现 “跌得早、跌得急”的特点；而在 2023-2025H1，尽管低单价城市房价还在继续下跌，但已 不再跑输。分区域来看，东北（吉林、牡丹江）、华南（桂林、韶关）、华中（洛阳、宜昌、 平顶山、岳阳）、西南（贵阳、泸州、南充、遵义）的低单价城市更普遍地表现出这一趋势， 尤其西南区域的低单价城市更是持续跑赢 70 城整体水平。
高能级城市核心区房价韧性更加突出。近年来高能级城市核心区房价相较非核心区的优势扩大。根据中指院的数据，2025 年 6 月 十大重点城市核心区二手房挂牌均价环比下跌 0.58%、同比下跌 5.21%，而非核心区环比 下跌 0.79%、同比下跌 7.14%，核心区相对非核心区具备 0.21、1.93pct 的优势；除武汉之 外，其它 9 个城市核心区房价同环比表现均优于非核心区。而在 2024 年 6 月，十大重点城 市核心区房价环比和同比相对非核心区的优势分别为 0.11、1.16pct，且只有上海、广州、 南京、重庆、天津 5 个城市核心区房价同环比表现均优于非核心区。
