4 月中旬以来美股大幅反弹。
4 月份以来海外权益市场的一大特征是美股大幅反弹，其中标普 500 和纳斯达 克指数再创历史新高。在经历 2 月下旬至 4 月初的大幅回撤后，美股在 4 月中 旬以来大幅反弹。从 4 月 9 日到 7 月 28 日，纳斯达克指数、标普 500 指数、道 琼斯工业指数涨幅分别为 38.7%、28.2%、19.1%，其中纳指和标普 500 已创历史 新高，在全球主要市场中纳指和标普 500 涨幅仅次于韩国 KOSPI 指数。
从美股结构看，近 3 个月反弹过程中，美股仍然延续本轮大跌前科技成长占优 的风格，纳指涨幅领先主要指数，TMT+工业领先其他行业。从宽基指数视角 看，近 3 个月（4 月 9 日以来）的涨跌幅中，纳斯达克指数（38.7%）＞标普 500（28.2%）=罗素 2000（28.2%）＞道琼斯工业指数（19.1%），纳指领先主要 指数。从行业视角看，标普 500 分行业中，近 3 个月涨幅中，信息技术 （49.5%）、工业（32.6%）、通讯服务（30.2%）、可选消费（30.0%）涨幅居前， 其中除工业外其余均属于美股 TMT 板块。
按估值和盈利拆分，4 月中旬以来的美股反弹主要源于估值贡献，首要影响因 素是宏观层面的关税风险大幅下降。2 月至 4 月上旬，对美股在内的全球风险资 产而言，关税是最重要宏观变量。随着 2 月特朗普率先对墨西哥、加拿大、中 国等商品征收关税，并扩展至钢铁和铝、汽车及零部件等多个品类，到 4 月 2 日演变为超预期的对等关税。体现在美股市场上，美股估值端大幅走弱，标普 500 指数 PE（FY1）从 2 月最高的 25.7X 降至 4 月 8 日最低点的 18.7X，带动美 股大幅回撤。而 4 月中旬开始特朗普政府逐步修正关税政策，例如 4 月 9 日将 对等关税中的差别关税暂停 90 天执行，4 月 11 日对智能手机等含半导体的消费 电子产品豁免部分关税，4 月 29 日针对影响汽车行业的进口商品关税调整，以 及最新的 5 月 12 日中美日内瓦经贸会谈就阶段性降低关税达成共识。受此带 动，4 月中旬开始美股估值端大幅修复，到 7 月 29 日标普 500 的 PE(FY1)再度 回至 24.3X，带动美股明显反弹。
截至 6 月份美国经济数据尚可，呈现类金发女郎特征，对美股风险偏好同样带 来提振。特朗普关税政策实施以来，市场对美国经济陷入滞胀的担忧提升。但 截至 6 月份，失业率维持在 4.1%附近，CPI 同比维持在 2.7%，尽管 PMI 等景气 指标在走弱，但就业、通胀等硬数据仍相对稳健，意味着美国经济进入衰退的 概率偏低，对美股市场风险偏好带来提振。
另一方面，特朗普新政对美国经济和股市并非完全的负向冲击，高关税背后的 再工业化对美国本土制造业带来利好，大美丽法案对美股企业盈利带来提振： （1）关税方面，尽管关税使美国经济整体规模收缩，但总体利好本土制造业， 在很大程度上能解释年初以来工业板块领跑美股。参照 The Budget Lab 测算， 截至 7 月 9 日的特朗普关税政策预计使得美国中长期实际 GDP 萎缩 0.4%，但制造业提升 2%，尤其是耐用品制造业（3.8%）；（2）财政方面，《大美丽法案》在 加剧美国债务问题同时，也为美国经济和美股盈利提供新的支撑。7 月 4 日特 朗普正式签署《大美丽法案》（One Big Beautiful Bill Act，OBBBA）使其成 为法律。参照 Tax Foundation 的测算，OBBBA 法案一方面加剧了美国的债务和 赤字问题，未来十年内将赤字推高 3.8 万亿美元，动态债务与 GDP 之比将在大 约 35 年内从 162.3%增加到 175.5%。但该法案同样对美国长期经济增长带来提 振，2025 年使实际 GDP 增长约 0.2%，到 2026 年上升到 1.2%，到 2028 年达到 1.5%的峰值，然后下降并稳定在 1.2%的长期 GDP 增长。参考 2017-2018 年的特 朗普税改经验，2018 年税改法案落地后，美股 EPS 增速大幅提升。本轮减税幅 度不及 2017-2018 年，但减税+放松监管对美股企业端同样构成利好。
在宏观风险边际下降的同时，美股 AI 景气度延续，市场再度回归科技成长占优 风格。一方面，从截至 25Q1 的财报数据看，美股中 AI 和医疗健康板块 EPS 增 速领先。按增速排序，医疗健康（42.9%）、通讯服务（29.2%）、信息技术 （18.3%）、公用事业（14.8%）、可选消费（8.1%）领先，其中亚马逊、苹果等 科技巨头均在可选消费行业口径中，因此美股可选消费很大程度也是 AI 产业的 一部分。而房地产（-18.1%）、能源（-12.8%）、必选消费（-5.9%）等板块相对 靠后。另一方面，考虑最新的市场预期，截至 7 月 28 日，市场预期年内标普 500EPS 增速为 9.8%，其中通讯服务（18.9%）、信息技术（18.0%）为代表的 TMT 板块增速领先，且受关税影响相对较小，也即美股市场中 AI 景气度仍在延续， 在 4 月份以来宏观风险边际下降的背景下，市场再度回归科技成长占优风格。
